以下為11月17日任澤平博士和如是金融研究院院長管清友老師的直播速記整理。

任澤平：今天我和管老師的連麥，第一我們沒對過筆記，第二不設(shè)禁區(qū)。首先，管老師，我做了一個投票，結(jié)果顯示有相當(dāng)一部分人認(rèn)為老百姓炒股不能賺錢。您怎么看？

管清友：其實(shí)我們也都知道結(jié)果，也都知道原因。但這東西，可不就是人性嘛。從概率上來講，絕大部分人都不賺錢。包括我前幾天說的話，好多人深表認(rèn)同，就是：投資是絕大部分人虧錢最快的方式。但是，很多人也管不住自己，總覺得自己是那一少部分。包括機(jī)構(gòu)其實(shí)也是如此。即便是國外成熟市場也是如此。

【資料圖】

任澤平：您的結(jié)論就是，如今老百姓炒股都不賺錢，但大家愿賭服輸。不賺錢的原因就是人性。我的看法是，炒股票這事本身就注定了是少數(shù)人賺錢的游戲。巴菲特講，在別人恐慌時我貪婪，在別人貪婪時我恐慌。別人是誰？就是大多數(shù)。我是誰？我是少數(shù)。做股票，要做那個少數(shù)你才能賺錢。如果做隨大流的大多數(shù)，一定虧錢。所以說，為什么說股票市場反人性？反的其實(shí)不是人性，而是大多數(shù)人的人性。

管清友：對，但是大部分人都覺得自己是那個少數(shù)。每次都覺得自己應(yīng)該能看對，甚至每次都跟自己反著做。既然我是個反向指標(biāo)，那每次跟自己反著做行不行？結(jié)果發(fā)現(xiàn)還是不行。

當(dāng)然除了人性的底層邏輯之外，我覺得還是有很多因素，最后促成了這么一個結(jié)果。你看國外成熟市場，它當(dāng)然也符合定律，但是大部分投資者可以通過專業(yè)機(jī)構(gòu)，有相對持續(xù)穩(wěn)定的回報(bào)。所以我覺得，我們在供給側(cè)要做的事情還有很多。無論是產(chǎn)品提供，還是市場平衡的工具，有很多仍然需要改進(jìn)的地方。因?yàn)檫@天然不是一個平衡式。舉個例子來講，國外上市公司的股權(quán)其實(shí)是非常分散的，但咱們的大部分上市公司都是一股獨(dú)大。這些都是基本特點(diǎn)。作為投資者，其實(shí)我們都要認(rèn)清楚這些基本特點(diǎn)。當(dāng)然，即便認(rèn)清楚這些基本特點(diǎn)，你也未必能賺到錢，只是說可能更清楚自己是如何虧錢的吧。在市場上待過這么多年，對這些情況確實(shí)看的非常清楚。

任澤平：在這里，我給大家分享幾個數(shù)據(jù)。據(jù)我了解，自從我們證券市場開市以來的這30年，A股累計(jì)所有的賬戶中，大部分是虧錢的。賺錢的是少數(shù)。當(dāng)然一部分是盈虧平衡的。那究竟怎么才能賺錢？無非第一是，要么有信息優(yōu)勢。但所謂的信息優(yōu)勢，有時候到最后就把自己給坑了。

第二，如果說普通老百姓真的想賺錢，有一個辦法就是學(xué)習(xí)專業(yè)的方法，進(jìn)行反人性的思維，也就是逆向思維。我認(rèn)識一個牛散朋友，他的思維跟我們都不大一樣。如果說這只股票沒有三年五倍的收益，他可能都不會去碰。他也不大和別人交流，而是自己看新聞，自己去看上市公司。他認(rèn)為，和其他投資者交流根本就沒用。最終他靠炒股票擁有了300億身家，是絕對的隱形富豪。所以說，經(jīng)濟(jì)學(xué)怎么實(shí)戰(zhàn)？你要知道方法是什么。比如說巴菲特、彼得·林奇他們那些人的經(jīng)典方法是什么？就是實(shí)戰(zhàn)經(jīng)濟(jì)學(xué)。

那我想問您的第二個問題是，經(jīng)濟(jì)學(xué)家炒股票能賺錢嗎？

管清友：其實(shí)我們都有感受，也交流過，基本是分成兩大類。一小部分人可能能賺錢，當(dāng)然也分階段、周期和年齡。其實(shí)大部分經(jīng)濟(jì)學(xué)家炒股票是賺不到錢，甚至虧錢的。關(guān)于這點(diǎn)，社會和市場有一個誤讀。實(shí)際上經(jīng)濟(jì)學(xué)家干的不是投資，而是另外一個工種。當(dāng)然確實(shí)在資本市場工作過的人，對形勢認(rèn)識更清楚，對趨勢的把握可能會相對更好。說踩坑也踩過坑，但是踩的坑小一點(diǎn)。

大部分泛泛意義上的經(jīng)濟(jì)學(xué)家，其實(shí)在中國語境里是指那些學(xué)院派，或者說智庫相關(guān)的工種。歷史上我們看到的很多所謂的經(jīng)濟(jì)學(xué)家，尤其是西方的經(jīng)濟(jì)學(xué)家，真正靠投資賺到錢的鳳毛麟角。比較牛的一個是凱恩斯，還是虧過錢、差點(diǎn)破了產(chǎn)之后，后來才賺到了錢。第二個，就是大家熟悉的大衛(wèi)·李嘉圖。其他的經(jīng)濟(jì)學(xué)家很少賺錢。所以經(jīng)濟(jì)學(xué)家跟投資成功不是天然地劃等號。我現(xiàn)在的理解就是，在資本市場工作的經(jīng)濟(jì)研究人員，相對地對市場確實(shí)更熟悉，規(guī)避風(fēng)險的能力更強(qiáng)一點(diǎn)，賺錢的概率更大一點(diǎn)。

任澤平：經(jīng)濟(jì)學(xué)家能炒股票能賺錢嗎？其實(shí)經(jīng)濟(jì)學(xué)家分為兩類。一類叫學(xué)院派，是不賺錢的。第二類是商業(yè)經(jīng)濟(jì)學(xué)家，有信息優(yōu)勢和專業(yè)優(yōu)勢，而且經(jīng)過多年的實(shí)踐，也大致知道投資中反人性的逆向思維邏輯，所以這些經(jīng)濟(jì)學(xué)家是有可能能賺錢的。我自己做大類資產(chǎn)配置實(shí)現(xiàn)過一年六倍的收益。國外的話，也有學(xué)者做投資做的比較好。其實(shí)有時候我想，像達(dá)利歐、索羅斯其實(shí)才是真正的經(jīng)濟(jì)學(xué)家。他們做宏觀對沖，可以管理1000多億美金，對投資是有極為強(qiáng)大的專業(yè)及洞察能力的。所以說，實(shí)戰(zhàn)經(jīng)濟(jì)學(xué)能賺錢，商業(yè)經(jīng)濟(jì)學(xué)才能收益。大家應(yīng)該越來越能感受到實(shí)操的重要性。

管清友：中國人對于所謂的財(cái)富，對于錢，總是羞于啟齒。其實(shí)這不是一種正常的文化狀態(tài)。我記得張維迎老師早年上研究生的時候，好像第一篇文章寫的就是《為“錢”正名》。

像我和澤平這樣處于七零末的這批人，現(xiàn)在想想真是挺幸運(yùn)的。時代和市場給我們提供了另外一種選擇的路徑和可能性。經(jīng)濟(jì)以及市場發(fā)展到現(xiàn)在，金融行業(yè)給大家提供了這樣的機(jī)會，也成長起來一批人。我和澤平現(xiàn)在相當(dāng)于做獨(dú)立研究，再去討論很多經(jīng)濟(jì)問題，相對于原來在智庫、國企、券商，視角就更不同了。為什么？就是等于是要自己帶一個團(tuán)隊(duì)，直接感受經(jīng)濟(jì)的波動以及市場的好壞。不敢說我們的水平有多大的提高，但至少有一點(diǎn)，就是對經(jīng)濟(jì)的脈動更加感同身受。而且我和澤平老師有一種想法不謀而合——經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)宏觀上是大勢所趨，悲觀上其實(shí)是悲歡離合，萬家燈火。雖然做宏觀研究，但是我們更多地愿意微觀、從下往上、從市場主體去看待問題。這樣我們再表達(dá)出來的東西，會更接地氣，更有底氣。

任澤平：那想再請教一下管老師。就是現(xiàn)在大家存在一種觀點(diǎn)爭議。一種認(rèn)為，機(jī)構(gòu)投資者的時代來了。另一種說，機(jī)構(gòu)就是大散戶，還不如自己投資。您怎么看？

管清友：我覺得大部分專業(yè)機(jī)構(gòu)，大公募、大私募、大保險資管還是能賺錢的。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)上確實(shí)也能看出，某一年或半年有些機(jī)構(gòu)的凈值跌的比較慘。但是總體上而言，以兩三年的維度看，中大型的公募私募、保險資管這些機(jī)構(gòu)，我覺得還是能賺到錢的。因?yàn)樗娘L(fēng)險控制能力更強(qiáng)，專業(yè)分析和挖掘能力確實(shí)也更強(qiáng)。當(dāng)然機(jī)構(gòu)也會有散戶的行為特點(diǎn)。

第一是人性使然。第二，市場中的一些結(jié)構(gòu)性或者是機(jī)制性的問題，導(dǎo)致不得不去這樣。但是，確實(shí)出現(xiàn)一個所謂的機(jī)構(gòu)賺錢，投資者不賺錢；基金賺錢，基民不賺錢的問題。我覺得這其中存在市場供需不太平衡，投資機(jī)構(gòu)和投資者風(fēng)格不太匹配的問題。但總體從統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)上來講，機(jī)構(gòu)雖然也有一些散戶化的這種行為，但相對于散戶情況還是好一點(diǎn)。

任澤平：那我來說說我的看法。機(jī)構(gòu)做的比散戶好一點(diǎn)，但是實(shí)際上相當(dāng)一部分也不賺錢。我給大家講幾個真相。所以說大家會發(fā)現(xiàn)，個別基金賺錢，但是整體其實(shí)不一定賺錢。為什么？我覺得，老百姓也好，經(jīng)濟(jì)學(xué)家也好，機(jī)構(gòu)投資也好，只要是隨大流的人性，肯定就是韭菜，投資注定只有少數(shù)人才能賺錢，這就是真相。歸根結(jié)底還是人性。投資是反人性的，有時候跟智商沒關(guān)系，反而很大程度上跟情商有關(guān)系。比如，今年三月份市場不景氣時，你敢不敢進(jìn)去？大家都覺得房地產(chǎn)企業(yè)不行了，那待困境反轉(zhuǎn)時，你敢不敢參與？

管清友：說到這里，我正好想問問澤平老師。此次“金融16條”對地產(chǎn)行業(yè)能起到穩(wěn)定的作用嗎？未來幾年房價到底會怎么走？

任澤平：第一，“金融16條”和“第二支箭”是標(biāo)志性事件，表明房地產(chǎn)的政策拐點(diǎn)出現(xiàn)了，但市場拐點(diǎn)可能還要再等一段時間。原來的三道紅線集中管理一直是調(diào)控房地產(chǎn)，現(xiàn)在開始放松調(diào)控房地產(chǎn)，我覺得這是一個大轉(zhuǎn)折。

第二，從保交樓到保企業(yè)，這是傳遞出的一個信號。這就是為什么市場哪怕還是一塌糊涂時，部分房地產(chǎn)企業(yè)三好生的股價卻大幅反彈。

第三，不要以為所有的房企都上岸了。無論“第一支箭”“第二支箭”，還是未來的“第三支”“第四支”“第五支”，保的都是三好生，是房企三好生拿到船票額。我的理解就是，以后要讓這些三好生來洗牌，重組整個行業(yè)，剩下90%的房企從此消失。

第四，未來的房地產(chǎn)市場最大的特點(diǎn)就是分化。以后70%以上的城市，人口流出，房價會漫長地陰跌。如果出房產(chǎn)稅更是雪上加霜。但是對于人口流入的百分之一二十的都市圈、城市群的房子，只要中國經(jīng)濟(jì)在增長，還會續(xù)創(chuàng)新高。我們現(xiàn)在人均GDP只是美國的1/5，如果哪一天成為它的1/2，那再看現(xiàn)在的房價收入比，就很便宜了。關(guān)鍵就在于它們的人口在流入，還有需求。

第五，我們研究了20多個國家上百年的歷史。倫敦在過去的50多年，房價漲了122倍。日本核心城市漲了200多倍。巴黎50多倍，紐約40多倍。他們的漲幅都是全國房價的五倍左右。所以還是要關(guān)注核心都市圈，有富集的資源。

城鎮(zhèn)化分為兩個階段，第一個階段，人口從農(nóng)村到城鎮(zhèn)，一到六線城市人口都增加，房價都普漲。但是它有一個黃金分割線，叫60%的城鎮(zhèn)化率。世界各個國家，城鎮(zhèn)化超過60%以后都會出現(xiàn)分化，叫都市圈、城市群化。隨后大部分城市人口流出，房價陰跌。

我跟大家說一個數(shù)據(jù)，2020年到現(xiàn)在這兩年多的時間里，美國全國房價漲了34.5%，但是中部地區(qū)鐵銹州基本沒漲。那也就意味著，美國東西海岸線核心都市區(qū)的房價漲了50%以上。發(fā)生的原因并不復(fù)雜，一個是人口流入，還有就是貨幣的超發(fā)。就長期來說，貨幣是一直在超發(fā)的。那什么東西可以抗通脹？一定是硬通貨。人口流入都市圈、城市群的房子，我覺得還是可以戰(zhàn)略性地進(jìn)行配置。

管清友：剛才任老師從歷史數(shù)據(jù)出發(fā)，也給我們舉了很多城市的例子。那我想問一個比較直接的問題。您覺得我們現(xiàn)在大城市的房子，建筑質(zhì)量是否能支撐那么多年？

任澤平：給大家講一個真相，過去的20年，中國房地產(chǎn)是一個供不應(yīng)求的賣方市場。所以對于大部分開發(fā)商而言，只要拿了地，造了房子，根本就不愁賣。但反過來當(dāng)市場不好的時候，開發(fā)商才開始拼質(zhì)量。所以大家可能會發(fā)現(xiàn)，往往是經(jīng)濟(jì)不好的個別年份，房子的質(zhì)量出奇好。而如果市場特別好，還沒建完就一搶而空。而現(xiàn)在預(yù)售階段，地坑還沒挖好，房子就搶完了，那這個房子很可能建筑質(zhì)量不好，因?yàn)椴怀钯u。但我們也要相信人性當(dāng)中有正念在。還是有一批好開發(fā)商，就是所謂的三好生，品質(zhì)還是有保證。其次，未來房地產(chǎn)的建筑質(zhì)量會超過過去20年。大部分房企被淘汰后，活下來這些面臨困難的市場只能拼質(zhì)量。這是我的看法。

管清友：任老師回答的確實(shí)非常中肯。那接下來，您覺得未來房產(chǎn)稅會以怎樣的速度和形式推出？房貸要不要提前還？2023年北上廣深這些一線城市的房價走勢將如何？

任澤平：首先房產(chǎn)稅我認(rèn)為，三年內(nèi)必然推出，是大勢所趨。邏輯很簡單，因?yàn)樵诜康禺a(chǎn)大開發(fā)時代，土地財(cái)政支撐了地方可支配財(cái)力的大頭，約占56%?，F(xiàn)在房地產(chǎn)大開發(fā)時代結(jié)束，土地財(cái)政坍塌了。現(xiàn)在只能征房產(chǎn)稅。

但是我覺得很多人對房地產(chǎn)稅征收談虎色變，認(rèn)為一征房地產(chǎn)稅，中國房地產(chǎn)就雪崩，這種理解是非常不專業(yè)的。房地產(chǎn)稅推出后，只會加劇城市的分化。對于70%人口流出地區(qū)的房子是雪上加霜，如果有多余的房子，是最后的賣出時間窗口。但是對于人口流入的百分之一二十的城市，房產(chǎn)稅是可以轉(zhuǎn)嫁的，因?yàn)楣┎粦?yīng)求。

我再給大家說一個數(shù)據(jù)，中國全國人均套戶比是1.09。東北、西北地區(qū)，都快達(dá)到2了，但像長三角、珠三角的很多核心城市還不到1，這是存量。未來隨著每年二三十萬的年輕人流出，還存在巨大的缺口。那管老師對房地產(chǎn)稅怎么看？

管清友：我總體同意你的判斷。當(dāng)然推出的速度如何，現(xiàn)在說不好。但是我估計(jì)像很多前幾年的政策一樣，會突然加速。因?yàn)檫@東西已經(jīng)寫到很多重要講話里頭去了。確實(shí)，像任老師剛才講的，一線城市倒不用太擔(dān)心。人口流入的中心城市房產(chǎn)，依然是保值增值比較好的標(biāo)的，拉長周期來看跑贏通脹沒問題。大家也不要因?yàn)橐恍﹨^(qū)域房價下跌就覺得恐慌。

我和任老師基本上是同期畢業(yè)，同期做選擇。我大概也在那個時候買房，現(xiàn)在想想都是很久遠(yuǎn)的事了。反過來講，房地產(chǎn)市場其實(shí)是給中國特定的群體發(fā)了一波福利。2008年4季度到2009年上半年的最佳時間窗口，我們很幸運(yùn)地趕上了。這里頭確實(shí)可以悟出很多道理來。很多東西我們當(dāng)時可能也沒有完全想明白，但現(xiàn)在回想、復(fù)盤，給我們的啟示特別大。關(guān)于要不要提前還房貸，我同意任老師所講，因人而異。綜合評估手里的現(xiàn)金流、杠桿，包括收入的持續(xù)性，這沒有標(biāo)準(zhǔn)答案。

任澤平：接著剛才你提的問題，我講一個特別有趣的故事，對我最大的一個啟發(fā)是：選擇優(yōu)于努力。我原來有一個朋友，博士畢業(yè)特別早，找的工作也特別好。但夫妻倆在看房買房這件事上，僵持了五六年，始終沒有達(dá)成一致。最后在2008年，因?yàn)橘€氣，用本來買房的首付去買了一輛車。而這期間，北京房價漲了五倍。如今十幾年過去，車已經(jīng)報(bào)廢，原本很勤奮的夫妻倆到現(xiàn)在還在租房子。所以說，時代給予我們機(jī)會時，要順勢而為，選擇優(yōu)于努力。

管清友：我身邊其實(shí)也有很多這種情況。2015年初，我身邊有兩個同事選擇了不同的路徑。一個是，當(dāng)時眼看貨幣政策松了，房價肯定要起來一波，于是在北京二環(huán)內(nèi)買了套二手房，雖然是老破小，但是位置好。而另外一個，做決定稍微晚了一點(diǎn)。上半年他進(jìn)行了一筆基金投資，結(jié)果到了下半年遇到回撤，不夠付首付了。前后不到半年的時間里出現(xiàn)了一個巨大的分化。所以現(xiàn)在復(fù)盤，當(dāng)時的決策甚至決定了一個人的命運(yùn)。

任澤平：那我接下來提問一個比較直接的問題，也是眾人的關(guān)心所在。您對未來的房地產(chǎn)形勢怎么看？

管清友：總體來看，我覺得“金融16條”會對穩(wěn)定整個房地產(chǎn)市場起到關(guān)鍵性作用?，F(xiàn)在融資放開，市場出清得也差不多了，剩下就是信心慢慢恢復(fù)。從去年四季度以來，整個的房地產(chǎn)政策就開始松動。此次的“金融16條”，它實(shí)際上是一個真正的政策底。它的力度和能起到的作用是很大的。所以我和任老師觀點(diǎn)非常一致，我覺得基本是可以穩(wěn)住的，主要是新一線城市能穩(wěn)住，毋庸諱言。另外，剛才任老師講到這些例子，我也很有感觸。比起理論，我們今天聊的更多的是自己的親身經(jīng)歷和實(shí)踐。很多例子確實(shí)印證了，選擇比努力重要。

任澤平：剛才管老師問到，明年房子能不能買？既然號稱實(shí)戰(zhàn)派，就亮明觀點(diǎn)以備檢驗(yàn)。我的看法很簡單。第一個，政策底已經(jīng)出現(xiàn)。過去這幾年，三道紅線集中管理調(diào)控房地產(chǎn)，現(xiàn)在明顯大家感覺到放松?！敖鹑?6條”、“第二支箭”、置換預(yù)售資金監(jiān)管都是在保交樓、保房企。包括央行的三季度貨幣政策報(bào)告也提出要保交樓，在資金上支持房企的債券融資。

第二個，大開發(fā)時代結(jié)束了，未來最重要的特點(diǎn)就是分化。首先是區(qū)域分化。重點(diǎn)關(guān)注的是人口流入都市圈、城市群。尤其是有三大特征的硬通貨。其次是房企的分化?！暗诙Ъ鄙涑鰜硪院?，國企、央企和民營三好生能活下去，勝者為王，迎來明天，穿越黑暗。但是90%的其他的房企前途未卜。他們的房子質(zhì)量怎么樣？他們的裝修會不會打折？需要打一個問號。

第三個，除了房地產(chǎn)分化的機(jī)會外，我覺得還有一個值得期待的機(jī)會，就是被誤殺的國企、央企、民營三好生的股市和債券。因?yàn)樗麄儚母唿c(diǎn)跌到只剩1/10了。現(xiàn)在報(bào)復(fù)性上漲，漲了兩三倍，還是原來的1/4。中國城鎮(zhèn)化率現(xiàn)在64.72%，未來還有比較大的空間。但到最后，只剩10%的房企繼續(xù)生存，90%的出清。正如2015-2016年，鋼鐵煤炭遭遇慘烈的出清，但是需求還在。2017年后，鋼價、煤價大漲，存活下來的鋼鐵煤炭企業(yè)迎來了長達(dá)四五年的好日子。我認(rèn)為未來我們的房地產(chǎn)企業(yè)就正在重演這個故事。

任澤平：最后用一個有難度的話題來收尾。管老師，您對未來半年到一年維度的股票市場怎么看？看好哪些板塊，不看好哪些板塊？

管清友：隨著“優(yōu)化防控20條”、“金融16條”等措施出臺之后，未來半年到一年，我還是看作拐點(diǎn)。今年這種比較低迷難受的階段，慢慢會過去。當(dāng)然這里頭可能會經(jīng)歷兩次劇烈的震蕩。第一，各國為了維持匯率拋美債，美國債市可能會有震蕩。第二個，近期國內(nèi)部分債市也存在一定風(fēng)險。即便如此，股市、樓市、經(jīng)濟(jì)我覺得都迎來拐點(diǎn)，會觸底反彈。

任澤平：管老師此番發(fā)言，的確需要勇氣。那我也總結(jié)一下我的看法。關(guān)于房地產(chǎn)，剛才我們說到：第一，政策拐點(diǎn)出現(xiàn)。第二，未來是分化，巨大的機(jī)會和風(fēng)險并存。

對于股票市場，最終還是要靠邏輯。我講過一個觀點(diǎn)，叫股市是貨幣的晴雨表，而不是經(jīng)濟(jì)的晴雨表。在股票市場歷史上，牛市的出現(xiàn)都是跟貨幣寬松有關(guān)。所以說，教大家一個方法，看未來貨幣是寬松還是收緊，就能夠判斷股市好還是不好。

如果說現(xiàn)在給大家推薦一個方向，我覺得困境反轉(zhuǎn)行業(yè)能夠在未來半年實(shí)現(xiàn)跑贏大勢的收益?，F(xiàn)在這些困境反轉(zhuǎn)的行業(yè)，股價已經(jīng)被砍到只有三分之一、五分之一。但是大家一定要相信，總有恢復(fù)正常的一天。只要恢復(fù)，它們應(yīng)該都有幾倍的空間。而且大家能夠明顯感覺到，很多壓制中國經(jīng)濟(jì)和資本市場的這些因素正處在臨界點(diǎn)上。一旦困境反轉(zhuǎn)，機(jī)會是巨大的，唯一所需要的是耐心。

以上就是今天和管老師對談的一些想法。再次感謝管老師的分享，讓我們受益匪淺。實(shí)戰(zhàn)經(jīng)濟(jì)學(xué)，期待下次交流。