5月以來，中國(guó)股市開始走軟，中國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)亦弱于預(yù)期，究竟當(dāng)前國(guó)際機(jī)構(gòu)如何評(píng)估中國(guó)的經(jīng)濟(jì)脈搏？國(guó)際投資者對(duì)中國(guó)股市的前景有何展望？

圍繞上述市場(chǎng)關(guān)切，5月31日，以“蓄勢(shì)以待 放眼未來”為主題的摩根大通第十九屆全球中國(guó)峰會(huì)在上海開幕。這也是疫情后，美國(guó)最大金融機(jī)構(gòu)首次在中國(guó)舉行全球性峰會(huì)。

中國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇尚不均勻

(資料圖片)

摩根大通中國(guó)區(qū)首席執(zhí)行官梁治文對(duì)記者表示：“中國(guó)調(diào)整疫情防控措施是今年全球經(jīng)濟(jì)發(fā)展最大的催化劑之一。更加深入地了解中國(guó)市場(chǎng)，對(duì)全球投資者來說有著前所未有的重要意義?！?/p>

就目前而言，中國(guó)已經(jīng)處于疫情后的復(fù)蘇階段，但就各個(gè)細(xì)分行業(yè)來看，復(fù)蘇情況仍不均勻。

摩根大通中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家兼大中華區(qū)經(jīng)濟(jì)研究主管朱海斌對(duì)記者表示，表現(xiàn)突出的有兩方面——一是與疫情后重啟相關(guān)的部門，反彈力度較大，例如國(guó)內(nèi)的旅行、酒店、餐飲等強(qiáng)勁復(fù)蘇。但過去幾年相對(duì)受影響較小的部門，例如手機(jī)、家具等常規(guī)消費(fèi)，在今年表現(xiàn)整體偏弱；二是與年初財(cái)政、貨幣政策前置相關(guān)的領(lǐng)域，例如一些重大的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、中長(zhǎng)期的綠色的轉(zhuǎn)型主題（例如新能源、電動(dòng)車）、高新科技和制造業(yè)升級(jí)領(lǐng)域，這些領(lǐng)域的指標(biāo)明顯更好。在工業(yè)生產(chǎn)方面，表現(xiàn)最突出的兩個(gè)領(lǐng)域是太陽能電池和新能源汽車，但與政策支持關(guān)聯(lián)性較低的領(lǐng)域則表現(xiàn)一般。

盡管疫情后的復(fù)蘇仍不全面，但朱海斌也認(rèn)為，經(jīng)濟(jì)指標(biāo)由壞變好需要一個(gè)過程，并非一蹴而就。比如近期引發(fā)關(guān)注的工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)仍跌20%，青年失業(yè)率暫時(shí)居于高位，工資的上漲短期也尚未明顯轉(zhuǎn)好，公共投資在今年前三、四個(gè)月很強(qiáng)，但民間投資仍弱。

“可能市場(chǎng)需要一些耐心，并非所有指標(biāo)都會(huì)同步轉(zhuǎn)好，從公共投資傳導(dǎo)到民間投資，通常需要1-3個(gè)季度。”

近期，由于高頻數(shù)據(jù)轉(zhuǎn)弱，最新公布的制造業(yè)PMI數(shù)據(jù)也位于50的“榮枯線”以下，各界對(duì)于刺激政策加碼的預(yù)期升溫。但是，朱海斌認(rèn)為近期刺激加碼的可能性并不高。

“今年財(cái)政刺激力度可能比去年偏弱一些，貨幣政策基本是中性的。從宏觀政策的執(zhí)行來講，今年是明顯前置，考慮到去年的低基數(shù)，二季度經(jīng)濟(jì)仍是全年高點(diǎn)，出臺(tái)刺激政策的可能性較低?！?/p>

目前，摩根大通預(yù)計(jì)今年中國(guó)GDP增速全年將達(dá)5.9%，就按季調(diào)整后的環(huán)比增速而言，一季度增速為12%，二季度為3.5%，三、四季度為4.9%，即復(fù)蘇的動(dòng)能在2、3月最強(qiáng)，之后會(huì)慢慢放緩。海外經(jīng)濟(jì)的放緩也將構(gòu)成影響，尤其是發(fā)達(dá)國(guó)家經(jīng)濟(jì)衰退的風(fēng)險(xiǎn)可能在下半年進(jìn)一步發(fā)酵，對(duì)中國(guó)出口構(gòu)成一定挑戰(zhàn)。

年末股市表現(xiàn)或更趨樂觀

由于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不如預(yù)期強(qiáng)勁，加之市場(chǎng)開始矯正對(duì)刺激政策的預(yù)期，過去一周，滬指連續(xù)回調(diào)。

摩根大通首席亞洲及中國(guó)股票策略師劉鳴鏑對(duì)記者表示，在歷史上，如果亞太與全球經(jīng)濟(jì)同步恢復(fù)，亞太經(jīng)濟(jì)很快就會(huì)從恢復(fù)期進(jìn)入擴(kuò)張期。但如果全球經(jīng)濟(jì)沒有同步恢復(fù)，亞太經(jīng)濟(jì)則可能繼續(xù)在恢復(fù)期徘徊。

“我們目前就在一個(gè)恢復(fù)期徘徊，至于何時(shí)會(huì)見底，從2000年開始，中國(guó)的庫存周期去化基本是17個(gè)月，如果這次也是17個(gè)月，就會(huì)在3季度末去化完成，企業(yè)家的信心低點(diǎn)是去年的11-12月，我們?cè)谝粋€(gè)逐漸恢復(fù)的過程中，但還沒有到掉頭轉(zhuǎn)向擴(kuò)張期的時(shí)候。”劉鳴鏑表示。

她也預(yù)計(jì)，今年股指全年將在中性區(qū)間波動(dòng)。到年底，隨著各界能夠比較明確地展望復(fù)蘇進(jìn)入擴(kuò)張階段的傾向，股指可能會(huì)在中性到樂觀場(chǎng)景的區(qū)間波動(dòng)。

目前，在不同情景下，摩根大通對(duì)滬深300指數(shù)的預(yù)測(cè)區(qū)間是——悲觀情景為3800，中性情景是4200，樂觀情景是4600，對(duì)應(yīng)的市盈率（PE）大約為11倍、12.5倍、13.7倍。對(duì)于MSCI中國(guó)指數(shù)，摩根大通預(yù)計(jì)在不同情景下的點(diǎn)位分別是54、66、80，對(duì)應(yīng)的PE是9倍、10倍、12倍，基本呈現(xiàn)區(qū)間波動(dòng)的行情。

劉鳴鏑分析稱，觀察2004年以后的6次牛市和6次熊市，牛、熊的主要驅(qū)動(dòng)力是估值而非業(yè)績(jī)。“6次牛市從底點(diǎn)開啟時(shí)，MSCI中國(guó)的平均PE在9.8倍，頂點(diǎn)是15.4倍，即PE擴(kuò)張了54%；就盈利來看，這6次盈利平均增加了32%；在幾次熊市時(shí)，估值元素造成的下跌是8%，業(yè)績(jī)?cè)兀抗墒找妫┰斐傻南碌?%，很明顯是因?yàn)檫_(dá)到了一定估值，外加事件性驅(qū)動(dòng)，包括資金流，催化了牛、熊變化，這是值得掌握的規(guī)律。”不難發(fā)現(xiàn)，點(diǎn)位的攀升主要是受到估值驅(qū)動(dòng)。全球越是成熟市場(chǎng)，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的驅(qū)動(dòng)成分則會(huì)越大。

在她看來，目前中國(guó)股市的估值在去年的9倍以下見底，今年2月在11.5倍見頂，估值的中樞在下降。從股指的表現(xiàn)判斷，摩根大通不認(rèn)為PE會(huì)跌到9倍以下，但暫時(shí)很難漲到12倍以上，因而判斷MSCI中國(guó)、滬深300的PE將在11-13.7倍和13.5-14倍的估值區(qū)間。

未來，外資的配置趨勢(shì)也受到關(guān)注。今年年初，北向資金引領(lǐng)了這一波反彈，總計(jì)凈流入近1800億元。但3月開始，資金動(dòng)能減弱。就國(guó)際投資機(jī)構(gòu)的持倉來看，劉鳴鏑稱，根據(jù)4月底EPFR的數(shù)據(jù)（涵蓋了全球約三分之一的基金管理規(guī)模，總規(guī)模14萬億美元），目前各類基金對(duì)中國(guó)處于“低配”的狀態(tài)。但是，A股及港股的估值目前都位于亞太區(qū)股市的底部，且根據(jù)摩根大通的估測(cè)，內(nèi)地2022年年底的存款和現(xiàn)金總額為129萬億元，遠(yuǎn)超2013年的51.4萬億元和2015年底的60.4萬億元。如何將部分家庭儲(chǔ)蓄引入股市， 實(shí)現(xiàn)可持續(xù)的投資回報(bào)及財(cái)富的保值增值，將是至關(guān)重要的環(huán)節(jié)。