本期報(bào)告聚焦“中歐通”機(jī)制下GDR提供的A股上市公司跨境融資選項(xiàng)。2月11日，證監(jiān)會(huì)發(fā)布《境內(nèi)外證券交易所互聯(lián)互通存托憑證業(yè)務(wù)監(jiān)管規(guī)定》，將“滬倫通”擴(kuò)容為“中歐通”，拓展了互聯(lián)互通融資渠道。與港股IPO、A股定增等其他融資渠道相比，GDR在公司戰(zhàn)略、發(fā)行定價(jià)、審核周期、交易限制、發(fā)行間隔等方面有獨(dú)特優(yōu)勢(shì)。從今年已發(fā)行或擬發(fā)行GDR的案例來看，發(fā)行公司正從內(nèi)向傳統(tǒng)行業(yè)往外向成長(zhǎng)制造業(yè)轉(zhuǎn)變。同時(shí)，瑞士交易所的監(jiān)管體系兼顧上市要求和市場(chǎng)化導(dǎo)向，正在成為GDR發(fā)行的熱門選擇。短期來看，GDR發(fā)行對(duì)股價(jià)存在壓制，但價(jià)差隨著兌回日的臨近不斷收斂。

GDR為A股上市公司提供跨境融資渠道。

【資料圖】

全球存托憑證（Global Depository Receipts，簡(jiǎn)稱GDR）是存托憑證的一種。本期報(bào)告主要討論的GDR指由存托人簽發(fā)，以滬深A(yù)股為基礎(chǔ)在境外發(fā)行，代表中國(guó)境內(nèi)基礎(chǔ)證券權(quán)益的證券。GDR解決了A股上市公司在境外發(fā)行證券以及境外投資者投資A股上市公司證券的需求。在GDR機(jī)制下，A股上市公司無需在境外直接發(fā)行股票，而是以股票為基礎(chǔ)證券在境外發(fā)行存托憑證，境外投資者持有存托憑證即可享受A股上市公司分紅派息、資本收益、投票表決等“股東”權(quán)利而無需直接持有或交易A股上市公司股票。

從“滬倫通”到“中歐通”，互聯(lián)互通融資渠道得到拓展。

2018年10月12日，證監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于上海證券交易所與倫敦證券交易所互聯(lián)互通存托憑證業(yè)務(wù)的監(jiān)管規(guī)定（試行）》，正式建立上交所與倫敦證券交易所互聯(lián)互通的機(jī)制（簡(jiǎn)稱“滬倫通”）。2022年2月11日，證監(jiān)會(huì)發(fā)布《境內(nèi)外證券交易所互聯(lián)互通存托憑證業(yè)務(wù)監(jiān)管規(guī)定》，將“滬倫通”擴(kuò)容為“中歐通”，并在多個(gè)方面作出相應(yīng)調(diào)整：

1）拓寬適用范圍。境內(nèi)方面，將深交所符合條件的上市公司納入。境外方面，拓展到瑞士、德國(guó)；

2）允許境外發(fā)行人融資，并采用市場(chǎng)化詢價(jià)機(jī)制定價(jià)；

3）優(yōu)化持續(xù)監(jiān)管安排，對(duì)年報(bào)披露內(nèi)容、權(quán)益變動(dòng)披露義務(wù)等持續(xù)監(jiān)管方面作出更為優(yōu)化和靈活的制度安排。

GDR相對(duì)港股IPO、A股定增等其他融資渠道具有獨(dú)特優(yōu)勢(shì)

公司戰(zhàn)略方面，發(fā)行GDR的示范效應(yīng)顯著，有效助力境外業(yè)務(wù)拓展；

發(fā)行定價(jià)方面，《境內(nèi)外證券交易所互聯(lián)互通存托憑證業(yè)務(wù)監(jiān)管規(guī)定》第三十六條規(guī)定，GDR的發(fā)行價(jià)格不低于A股市場(chǎng)價(jià)格的九折，而A股定增為不低于八折，港股市場(chǎng)估值偏低；

審核周期方面，GDR的境外審核周期為1個(gè)月左右，總體周期大致在4-6個(gè)月；

交易限制方面，GDR上市后即可交易，120日后可兌回，而A股定增要求6個(gè)月內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓；

發(fā)行間隔方面，A股增發(fā)之間的間隔原則上不得少于6個(gè)月，而GDR之間以及GDR與A股增發(fā)之間沒有時(shí)間間隔的要求。

發(fā)行GDR的公司正從內(nèi)向傳統(tǒng)行業(yè)往外向成長(zhǎng)制造業(yè)轉(zhuǎn)變

“滬倫通”時(shí)期，發(fā)行GDR的公司集中在金融、電力等傳統(tǒng)行業(yè)，且業(yè)務(wù)范圍以境內(nèi)為主?！爸袣W通”時(shí)期，發(fā)行GDR的公司主要為新能源等成長(zhǎng)制造類企業(yè)，且海外業(yè)務(wù)占比較大。根據(jù)2022年中報(bào)數(shù)據(jù)，今年已發(fā)行或擬發(fā)行GDR的14家公司中，8家公司海外收入占比超過10%，4家超過40%。

瑞士交易所的監(jiān)管體系兼顧上市要求和市場(chǎng)化導(dǎo)向，正在成為GDR發(fā)行的熱門選擇

瑞士GDR發(fā)行上市的審核由瑞士交易所自律監(jiān)管機(jī)關(guān)負(fù)責(zé)，審核效率高、流程快，總體審核時(shí)間預(yù)計(jì)為1.5-2個(gè)月，相對(duì)“滬倫通”6-8月的流程效率更高。2022年5月17日，瑞士交易所監(jiān)管委員會(huì)發(fā)布公告擬修訂上市規(guī)則，使GDR在瑞士交易所的上市和交易更具吸引力，保留對(duì)GDR不適用瑞士交易所關(guān)于公司治理信息指令的豁免，并為中國(guó)GDR發(fā)行人提供準(zhǔn)入。從發(fā)行交易所的選擇上看，今年以來絕大部分公司均選擇在瑞士交易所發(fā)行GDR。

GDR發(fā)行對(duì)A股股價(jià)有短期壓制，價(jià)差隨著兌回日的臨近不斷收斂

從已發(fā)行GDR的公司交易價(jià)格看，上市交易前，GDR價(jià)格相對(duì)于A股普遍存在一定程度的折價(jià)，除華泰證券的折價(jià)率超過30%外，其余GDR的發(fā)行折價(jià)大致在5-10%的區(qū)間。隨著回兌期的臨近，GDR折算價(jià)格和A股股價(jià)之間的價(jià)差呈現(xiàn)不斷收窄的趨勢(shì)，在兌回期限制結(jié)束后，GDR折算價(jià)格和A股股價(jià)趨于一致，基本不存在套利空間。

風(fēng)險(xiǎn)因素

互聯(lián)互通政策發(fā)生重大變化；國(guó)內(nèi)和海外交易所監(jiān)管要求發(fā)生重大變化；匯率波動(dòng)加大。

來源：中信證券研究