3月10日周五，日本央行公布利率決議，隨后日本央行行長黑田東彥召開貨幣政策新聞發(fā)布會。值得注意的是，這也是黑田東彥和副行長雨宮正佳任期內(nèi)的最后一次會議。

周四，日本眾議院正式投票通過了對植田和男成為新任日本央行行長的提名，預(yù)計(jì)參議院也將于周五通過該提名。在植田和男上任后，黑田東彥的第二個五年任期將于4月8日結(jié)束。

(資料圖)

市場普遍預(yù)計(jì)，日本央行將在此次會議上按兵不動，堅(jiān)持現(xiàn)有的貨幣政策，將政策調(diào)整的決定權(quán)留給新任行長植田和男及其領(lǐng)導(dǎo)團(tuán)隊(duì)。

但日本央行自2016年啟動的YCC（收益率曲線控制）政策，預(yù)計(jì)將在不久后就走向終結(jié)。一場潛在的風(fēng)暴仍在醞釀之中。

為什么堅(jiān)持YCC是普遍共識？

根據(jù)媒體對經(jīng)濟(jì)學(xué)家的調(diào)查，幾乎沒有經(jīng)濟(jì)學(xué)家預(yù)計(jì)此次會議上日本央行會出現(xiàn)任何政策變化。

（圖片來源：巴克萊）

機(jī)構(gòu)給出的理由大致有如下四點(diǎn)：

1.政策調(diào)整將加劇市場波動，以及日本央行信譽(yù)的潛在下降；2.去年12月調(diào)整的作用不大，甚至還適得其反；3.3月底本財(cái)年之前調(diào)整不利于企業(yè)會計(jì)核算；4.近期通脹預(yù)期并沒有上升，沒有調(diào)整的必要性。

具體來看，巴克萊認(rèn)為，如果日本央行像去年12月一樣意外擴(kuò)大YCC的波動區(qū)間，會加劇日本長期收益率上升的風(fēng)險(xiǎn)，并加速日元升值，以及日本國債和外匯市場的波動。由于那次的政策調(diào)整未能抑制YCC的副作用，再進(jìn)行類似的調(diào)整可能會產(chǎn)生同樣的結(jié)果。

從長期來看，在沒有對經(jīng)濟(jì)基本面進(jìn)行充分評估的情況下，政策調(diào)整可能會加劇日本央行政策反應(yīng)功能的不確定性，導(dǎo)致貨幣政策的可信度下降。此外，如果在本周的會議上進(jìn)行政策調(diào)整，可能會限制植田和兩位副行長4月開始實(shí)施新貨幣政策決定時(shí)的發(fā)揮空間。

摩根士丹利認(rèn)為，在此次會議上日本央行意外進(jìn)行政策調(diào)整的可能性只有20%。如果日本央行在此次會議上做出調(diào)整，預(yù)計(jì)不會取消YCC政策或縮短目標(biāo)期限，而是更有可能將10年期日本國債收益率波動區(qū)間擴(kuò)大至1%，以改善市場功能。

大摩指出，盡管日本央行在去年12月意外進(jìn)行政策調(diào)整，試圖改善債券市場的功能，但3月1日公布的季度債券市場調(diào)查結(jié)果顯示，日本債券市場的功能并沒有任何改善。事實(shí)上，債券市場功能指標(biāo)DI還創(chuàng)下了歷史新低。

（圖片來源：摩根士丹利）

大摩認(rèn)為，如果在本財(cái)政年度結(jié)束之前突然調(diào)整長期利率，導(dǎo)致利率暫時(shí)過高，有可能會對企業(yè)會計(jì)方法產(chǎn)生影響，不利于企業(yè)收益的核算。另外，去年12月的YCC調(diào)整已經(jīng)降低了日元匯率跌破150的尾部風(fēng)險(xiǎn)，政府官員對日元當(dāng)前的水平似乎是滿意的。

大摩還表示，在當(dāng)前日本CPI同比漲幅超過4%的情況下突然進(jìn)行調(diào)整，可能會被市場誤解為日本央行為應(yīng)對通脹上升而努力實(shí)現(xiàn)政策正?；?。

瑞銀也認(rèn)為，由于本財(cái)政年度（3月底）即將結(jié)束，調(diào)整YCC的阻礙很大。一方面外匯和利率的大幅變動，會使許多保險(xiǎn)公司和銀行，尤其是地區(qū)性銀行，在毫無準(zhǔn)備的情況下蒙受損失，非金融公司也不會愿意承擔(dān)這樣的不確定性；另一方面，通脹預(yù)期從去年底以來并沒有進(jìn)一步上升，日本央行這次也沒有充分的理由讓收益率上升。

（圖片來源：瑞銀）

瑞銀還表示，植田可能更傾向于修改YCC而不是放棄它，比如將YCC波動區(qū)間擴(kuò)大到75個基點(diǎn)或100個基點(diǎn)。他可能會認(rèn)為，潛在的通脹已經(jīng)上升，所以即使允許名義收益率提高一定程度，如25個基點(diǎn)或50個基點(diǎn)，也可以減少寬松的程度。

如果黑田東彥在此次會議上決定做出貨幣政策的重大改變，他也將打破以往日本央行行長形成的慣例：自1998年日本央行開始定期發(fā)布政策聲明以來，黑田東彥之前的四位行長都沒有在最后一次會議上做出過政策調(diào)整。

新行長植田怎么看待日本的貨幣政策？

上月，植田和男經(jīng)歷了兩輪央行行長提名確認(rèn)聽證會，他一再表示支持當(dāng)前寬松的貨幣政策：

刺激計(jì)劃確實(shí)產(chǎn)生了各種副作用，但日本央行目前的政策是實(shí)現(xiàn)2%可持續(xù)通脹的必要和適當(dāng)手段。

不過植田補(bǔ)充稱，對于日本央行如何退出大規(guī)模刺激計(jì)劃，他確實(shí)有一些想法，并對全面審查其政策框架持開放態(tài)度。日本央行4月份的最新季度預(yù)測也會提供一些線索，說明新任日本央行的高級官員如何看待通脹持續(xù)達(dá)到2%目標(biāo)的可能性——這是退出超低利率政策框架的先決條件。

植田目前面臨著來自日本執(zhí)政自民黨中“安倍派系”的巨大壓力，該派系反對退出“安倍經(jīng)濟(jì)學(xué)”的促增長政策，包括黑田東彥的大規(guī)模貨幣刺激措施。

分析人士認(rèn)為，日本首相岸田文雄非常希望有人能發(fā)出放棄黑田東彥的超寬松貨幣政策的信號，這是“安倍經(jīng)濟(jì)學(xué)”刺激政策的關(guān)鍵組成部分，但由于未能廣泛分配財(cái)富，這些政策在公眾中非常不受歡迎。

岸田文雄對植田的任命表明，他希望日本央行逐步取消安倍經(jīng)濟(jì)學(xué)的遺留政策，跟隨全球邁向貨幣政策正?；?。

YCC何時(shí)出現(xiàn)調(diào)整？

媒體的民意調(diào)查顯示，26名受訪者中有14人預(yù)計(jì)日本央行將在今年結(jié)束YCC，其中8人投票支持4月至6月，4人投票支持7月至9月，2人投票支持10月至12月。

機(jī)構(gòu)對YCC調(diào)整時(shí)間的預(yù)期普遍在今年夏季：摩根士丹利的基本假設(shè)是在今年7月左右，而瑞銀預(yù)計(jì)日本央行將在6月或7月的政策會議上結(jié)束當(dāng)前的“YCC QQE”政策框架。

而巴克萊認(rèn)為，日本央行將在4月的會議上（即新任行長植田和男上任后）進(jìn)行YCC的調(diào)整，根據(jù)市場利率的上行壓力逐漸或突然縮窄YCC目標(biāo)區(qū)間，同時(shí)取消負(fù)利率政策，恢復(fù)零利率政策。

市場關(guān)注的一個焦點(diǎn)是，日本央行是否會利用本周的會議對政策進(jìn)行全面評估，這是過去政策調(diào)整的前兆。在一定程度上，為了讓日本央行在新任行長的領(lǐng)導(dǎo)下自由決定政策，巴克萊認(rèn)為，日本央行可能不會在此次會議上要求進(jìn)行全面評估，而是等待新行長在新財(cái)年開始時(shí)、也就是在4月份的會議上做出評估。

未來還將有什么樣的政策變化？

巴克萊預(yù)計(jì)，日本央行將從2024年年中開始逐步提高政策利率。YCC結(jié)束后，將被零利率政策或溫和的負(fù)利率政策，以及前瞻性指引所取代，以抑制市場對加息的預(yù)期。

上周，日本央行的中立成員中川順子和鷹派成員高田創(chuàng)分別發(fā)表了講話，兩人似乎都支持堅(jiān)持目前的貨幣寬松政策。隨著植田和男領(lǐng)導(dǎo)的新團(tuán)隊(duì)上任，“再通脹主義”成員的影響力將逐漸下降，并轉(zhuǎn)向更為中性的平衡。

瑞銀預(yù)計(jì)，YCC結(jié)束后，日本的政策框架將轉(zhuǎn)為“長期低利率，以及靈活的QQE”（Low-for-long with flexible QQE）。

“長期低利率”（Low for long）意味著日本央行承諾維持目前-0.1%的政策利率，并提供前瞻性指引，表明該政策將持續(xù)到日本央行有信心實(shí)現(xiàn)可持續(xù)的2%通脹；“靈活的QQE”（Flexible QQE）是指日本央行維持資產(chǎn)購買計(jì)劃，在必要時(shí)購買債券、ETF和日本REITs，但不事先承諾時(shí)間、數(shù)量和條件。

如果債券市場壓力不斷加劇，到達(dá)不可接受的水平，植田和男才會判斷結(jié)束當(dāng)前的YCC是合適的。瑞銀認(rèn)為，在6月或7月的政策決定之后，10年期日本國債收益率目標(biāo)將從目前的0.5%上升50個基點(diǎn)至1%。