內(nèi)容提要

2022年9月至10月，日本政府時(shí)隔11年再次通過市場(chǎng)操作干預(yù)日元匯率，引起了市場(chǎng)的廣泛關(guān)注，文章通過對(duì)日本政府相關(guān)表態(tài)、所處經(jīng)濟(jì)環(huán)境等方面的梳理，分析其匯率干預(yù)背后的考量，為匯率管理帶來一定啟示。

2022年日元匯率大幅貶值，日本政府時(shí)隔11年再次對(duì)日元匯率采取干預(yù)措施，引發(fā)了市場(chǎng)的廣泛關(guān)注，本文就相關(guān)情況進(jìn)行分析與思考。

(相關(guān)資料圖)

一、日元匯率干預(yù)回顧

受美債收益率上行、大宗商品價(jià)格上漲等因素影響，2022年3月美元對(duì)日元匯率由115位置開始形成上漲趨勢(shì)，9月22日美元對(duì)日元匯率升至145上方，日本財(cái)務(wù)省宣布通過買入日元開始實(shí)施匯率干預(yù)，匯率干預(yù)一直持續(xù)至10月末，市場(chǎng)預(yù)計(jì)干預(yù)規(guī)模達(dá)到9.19萬億日元，創(chuàng)下日本匯率干預(yù)史最高記錄，11月10日美元對(duì)日元匯率跌至145下方。

日本在1998年取消了全部外匯管制措施，但依然保留了對(duì)于匯率的干預(yù)，日本財(cái)務(wù)省是匯率干預(yù)的決策部門，日本央行負(fù)責(zé)具體操作，自1997年至2022年之前，日本政府先后開展了四輪匯率干預(yù)，1998年6月以來首次對(duì)日元貶值進(jìn)行干預(yù)，本輪匯率干預(yù)是2011年11月以來首次對(duì)日元匯率進(jìn)行干預(yù)。

表1 2022年之前日元匯率干預(yù)一覽

二、匯率干預(yù)原因分析

從日本政府的表態(tài)來看，其開展匯率干預(yù)的出發(fā)點(diǎn)是針對(duì)投機(jī)行為造成的匯率大幅波動(dòng)。日本首相、財(cái)務(wù)相在匯率干預(yù)前后均表達(dá)了對(duì)于投機(jī)性匯率波動(dòng)的負(fù)面評(píng)價(jià)，并表示將對(duì)此做出反應(yīng)。從當(dāng)時(shí)市場(chǎng)環(huán)境看，由于歐美央行先后轉(zhuǎn)向鷹派，日元成為利率最低的主要貨幣，大大增加了市場(chǎng)對(duì)于日元貶值的預(yù)期，特別是145、150關(guān)鍵點(diǎn)位，突破后可能造成新一輪的做空日元投機(jī)行為，從抑制投機(jī)、穩(wěn)定市場(chǎng)預(yù)期的角度出發(fā)，日本政府有必要采取匯率干預(yù)措施。

進(jìn)一步分析可以發(fā)現(xiàn)，2022年日元貶值速度過快對(duì)經(jīng)濟(jì)帶來的負(fù)面影響逐步顯現(xiàn)。日元大幅貶值給日本帶來了輸入性通脹，2022年9月日本消費(fèi)價(jià)格指數(shù)同比上漲3.0%，為2014年以來最高水平，考慮到2014年日本CPI上漲主要是由于安倍政府提高消費(fèi)稅導(dǎo)致物價(jià)短期上漲，2022年的CPI增速已達(dá)到1991年以來最高水平，而這種通脹并未帶來對(duì)消費(fèi)的刺激。根據(jù)日本內(nèi)閣府經(jīng)濟(jì)社會(huì)綜合研究所公布的消費(fèi)信心指數(shù)顯示，伴隨著CPI上漲日本消費(fèi)信心持續(xù)下跌，2022年9月日本消費(fèi)者信心指數(shù)跌至2021年1月以來最低水平。此外日本實(shí)際工資增速自2022年4月開始轉(zhuǎn)為負(fù)數(shù)，顯示出工資增速不及通脹增速，日元持續(xù)貶值對(duì)日本民眾生活的負(fù)面影響日漸加劇。

三、思考與展望

回顧本輪日本政府對(duì)匯率的干預(yù)，主要思考與展望如下。

一是日本央行獨(dú)立性經(jīng)受了一次檢驗(yàn)。在此次干預(yù)日元貶值過程中，日本央行始終維持寬松的貨幣政策，因此市場(chǎng)對(duì)日本政府干預(yù)匯率市場(chǎng)的效果是存在疑問的，日本央行行長(zhǎng)黑田東彥的表態(tài)是“日本經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇相對(duì)較慢，不適宜加息”，言下之意日元貨幣政策專注服務(wù)于日本經(jīng)濟(jì)這一目標(biāo)，匯率并非貨幣政策需要考慮的問題。針對(duì)日本通脹超過2%的通脹的情況，黑田東彥認(rèn)為日本的通脹主要是輸入型通脹，隨著能源價(jià)格下降，通脹率也將下降，因此不需要調(diào)整貨幣政策。

二是匯率作為兩種貨幣的相對(duì)價(jià)格，其變化源自于兩個(gè)不同主體的各類經(jīng)濟(jì)活動(dòng)，而匯率變化又反過來作用在兩個(gè)主體，因此尋求有利的外部環(huán)境對(duì)于匯率干預(yù)的效果至關(guān)重要。本輪匯率干預(yù)中，日本政府的表態(tài)不涉及具體匯率水平、強(qiáng)調(diào)阻止投機(jī)帶來的短期市場(chǎng)波動(dòng)，目的都在盡量減少匯率干預(yù)的外部阻力。另外觀察到美債收益率在10月21日見頂，無論其中原因是美日間就匯率進(jìn)行了協(xié)同（雙方對(duì)此莫衷一是），抑或日本政府對(duì)于市場(chǎng)判斷準(zhǔn)確，從結(jié)果而言都有效提升了匯率干預(yù)的效果。反之若兩方難以就匯率達(dá)成一定程度的協(xié)同引發(fā)“貨幣戰(zhàn)”，則匯率干預(yù)的效果將大打折扣。

相較于歐美央行對(duì)匯率采取市場(chǎng)定價(jià)的態(tài)度，日本政府堅(jiān)持匯率干預(yù)的做法在主要貨幣主體中可謂獨(dú)樹一幟，通過一定程度的干預(yù)，減小匯率波動(dòng)對(duì)經(jīng)濟(jì)造成的不利影響，這種匯率管理方式對(duì)其他貨幣主體具有一定借鑒作用。展望后市，預(yù)計(jì)日本政府的匯率干預(yù)將繼續(xù)對(duì)日元匯率走勢(shì)形成有效指引，應(yīng)成為市場(chǎng)參與者關(guān)注的重點(diǎn)。

作者：彭岱，民生銀行金融市場(chǎng)部

原文《日元匯率干預(yù)分析與思考》全文將刊載于中國(guó)外匯交易中心主辦《中國(guó)貨幣市場(chǎng)》雜志2023.02總第256期。