中國(guó)基金報(bào)記者 吳君

近期，全球最大對(duì)沖基金橋水基金（Bridgewater）在國(guó)內(nèi)又有新動(dòng)作?；鹁龔那阔@悉，橋水中國(guó)總經(jīng)理、基金經(jīng)理Joanna Sun Alpert（孫悅）最近在一場(chǎng)與投資者的交流活動(dòng)中談到了目前全球經(jīng)濟(jì)、中國(guó)經(jīng)濟(jì)和資產(chǎn)配置的觀點(diǎn)。

孫悅表示，美國(guó)、歐洲等現(xiàn)在面臨非常高的通脹水平，今年一直在收緊流動(dòng)性，風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)出現(xiàn)明顯回撤?，F(xiàn)在美國(guó)股市完全沒(méi)有反映未來(lái)可能發(fā)生的經(jīng)濟(jì)衰退，美國(guó)的股票還沒(méi)有見(jiàn)底。未來(lái)一年美國(guó)、歐洲、英國(guó)等國(guó)家可能會(huì)出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)衰退，大概率會(huì)進(jìn)入長(zhǎng)期滯漲的情況。海外面臨的是長(zhǎng)期債務(wù)周期的尾部，需要很長(zhǎng)的時(shí)間去消化沉重的債務(wù)負(fù)擔(dān)。

(資料圖片僅供參考)

但是中國(guó)情況完全不一樣，目前中國(guó)是流動(dòng)性改善、支持經(jīng)濟(jì)的階段，往后看政策更多是為經(jīng)濟(jì)托底，未來(lái)的增長(zhǎng)來(lái)自國(guó)內(nèi)的消費(fèi)和科技發(fā)展。展望國(guó)內(nèi)資產(chǎn)，對(duì)股票溫和看多，目前整體估值比較有吸引力，債券短期和長(zhǎng)期的利率比較看多，商品受全球需求下跌影響溫和看空和減配。

公開(kāi)資料顯示，橋水基金是瑞達(dá)利歐（Ray Dalio）在1975年創(chuàng)立的，橋水的全天候策略為市場(chǎng)所熟知，40多年來(lái)橋水一直專注做宏觀研究，交易全球200多個(gè)市場(chǎng)。目前橋水基金在全球管理規(guī)模在1萬(wàn)億人民幣，是全球最大的對(duì)沖基金之一。同時(shí)，橋水在國(guó)內(nèi)的公司橋水中國(guó)在2021年底管理規(guī)模也突破了百億。

據(jù)介紹，橋水的投資風(fēng)格有三大特點(diǎn)：一是基本面，了解宏觀經(jīng)濟(jì)背后的底層邏輯，了解經(jīng)濟(jì)機(jī)器是怎么運(yùn)行的，通過(guò)這些認(rèn)知來(lái)判斷未來(lái)市場(chǎng)怎么運(yùn)行；二是系統(tǒng)化，把幾十年來(lái)所有積累的基本面、邏輯性的研究轉(zhuǎn)換成明確的交易規(guī)則，這有別于主觀，通過(guò)系統(tǒng)化能放大認(rèn)知，擁有更快速的學(xué)習(xí)和執(zhí)行能力；三是分散化，將多個(gè)不錯(cuò)的想法結(jié)合在一起，將不同的回報(bào)流組合起來(lái)，以創(chuàng)造優(yōu)質(zhì)的投資組合，分散化可以降低風(fēng)險(xiǎn)，增加收益。橋水認(rèn)為，分散化是投資的圣杯。

基金君整理了大約1個(gè)小時(shí)的交流內(nèi)容，供大家參考。

海外通脹水平高、可能發(fā)生衰退

股票等風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)價(jià)格可能還沒(méi)見(jiàn)底

談及全球的大背景，孫悅表示，當(dāng)前海外處于幾十年來(lái)非常高的通脹水平，美國(guó)、歐洲、英國(guó)和其他的新興市場(chǎng)國(guó)家，通脹是80或90年代以來(lái)最高的一次，除了中國(guó)和日本沒(méi)有面臨太大的通脹壓力，其他國(guó)家都是非常高通脹的狀態(tài)。

這背后是什么原因造成的，孫悅稱，是因?yàn)?020年新冠疫情發(fā)生以后，發(fā)達(dá)國(guó)家的央行采取非常有利的政策，稱為MP3（第三種貨幣政策）。傳統(tǒng)貨幣政策是簡(jiǎn)單降息和加息，2008年金融危機(jī)以后，因?yàn)榘l(fā)達(dá)國(guó)家短期利率到0了，傳統(tǒng)貨幣政策失效了，大家就轉(zhuǎn)向貨幣政策二也就是“量化寬松”，從2009年、2010年開(kāi)始，靠著央行直接去買資產(chǎn)，把長(zhǎng)期的利率也壓到很低的水平，通過(guò)長(zhǎng)期利率去刺激經(jīng)濟(jì)。但2020年新冠疫情發(fā)生以后，短期和長(zhǎng)期利率都達(dá)到0，甚至出現(xiàn)負(fù)利率，比如在德國(guó)和日本，那時(shí)候只有轉(zhuǎn)向第三種貨幣政策，就是配合貨幣政策和財(cái)政政策，通過(guò)政府直接有針對(duì)性在一些最需要幫助的領(lǐng)域去直接支出，政府的錢是央行運(yùn)轉(zhuǎn)，這是最有效的策略。

“這導(dǎo)致需求的沖擊，非?？焖俚男枨蟮幕謴?fù)，但是需求遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)了美國(guó)的生產(chǎn)能力，導(dǎo)致了價(jià)格上升的壓力?！睂O悅說(shuō)，同時(shí)今年俄烏沖突又疊加了對(duì)供給端的沖擊，俄烏是兩個(gè)主要生產(chǎn)商品的國(guó)家，這兩個(gè)因素放在一起，導(dǎo)致了現(xiàn)在海外極端的通脹壓力。

孫悅表示，為了應(yīng)對(duì)通脹壓力，現(xiàn)在美聯(lián)儲(chǔ)和其他發(fā)達(dá)國(guó)家的央行今年一直在收緊流動(dòng)性。美國(guó)的短期利率和實(shí)際利率，這次的收緊是幾十年以來(lái)最快速和最極端的一次。在收緊短期流動(dòng)性的同時(shí)，也在退出“量化寬松”，轉(zhuǎn)向“量化緊縮”、整體縮表的過(guò)程。不但是短期流動(dòng)性收緊，而且長(zhǎng)期也在賣出資產(chǎn)，這會(huì)導(dǎo)致非常明顯的對(duì)資產(chǎn)的壓力。

從資本市場(chǎng)的表現(xiàn)來(lái)看，孫悅稱，今年美國(guó)股票、債券、大宗商品的表現(xiàn)，都是明顯回撤。全球的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的收益率，除了石油以外，所有其他的全球風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)都有明顯的回撤。還有今年海外央行，尤其是美聯(lián)儲(chǔ)收緊流動(dòng)性，也影響到中國(guó)的市場(chǎng)，今年股票下跌，有一部分來(lái)自美聯(lián)儲(chǔ)收緊流動(dòng)性。因?yàn)槊涝吘故侨騼?chǔ)備貨幣。

孫悅稱，現(xiàn)在美聯(lián)儲(chǔ)收緊流動(dòng)性也開(kāi)始影響到實(shí)體經(jīng)濟(jì)，無(wú)論是美國(guó)的個(gè)人信貸、房地產(chǎn)市場(chǎng)，還是說(shuō)生產(chǎn)，最近都出現(xiàn)明顯的下跌。“問(wèn)題是這次美聯(lián)儲(chǔ)的收緊，會(huì)不會(huì)足以將通脹壓回美聯(lián)儲(chǔ)目標(biāo)的2、3%，我們認(rèn)為很可能做得還是不夠。可以看到，目前美國(guó)和其他發(fā)達(dá)國(guó)家的整個(gè)的勞動(dòng)力市場(chǎng)工資水平，而且服務(wù)業(yè)的通脹，依然非常健康，非常高，超出了近30年的平均水平。所以說(shuō)通脹依然是非常牢固的東西?！?/p>

再看資產(chǎn)的價(jià)格是否反映到實(shí)體經(jīng)濟(jì)的情況，孫悅直言沒(méi)有，無(wú)論是股票還是債券市場(chǎng)，海外的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)有點(diǎn)過(guò)于樂(lè)觀。從通脹、未來(lái)的通脹預(yù)期，還有政策利率、市場(chǎng)對(duì)未來(lái)政策利率的預(yù)期看，意味著市場(chǎng)現(xiàn)在的預(yù)期是這一輪美聯(lián)儲(chǔ)的收緊差不多是5%見(jiàn)頂，就是明年1月或一季度，很快通脹就可以非?？焖賶夯氐矫缆?lián)儲(chǔ)目標(biāo)的2%?！暗覀冋J(rèn)為這是過(guò)于樂(lè)觀了，因?yàn)楝F(xiàn)在美聯(lián)儲(chǔ)這次收緊可能會(huì)把通脹壓到3、4%，但回到2%不可能。”

還有美國(guó)股票市場(chǎng)的預(yù)期方面，孫悅說(shuō)，從1960到最近，每次美國(guó)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)衰退的時(shí)候，公司盈利會(huì)出現(xiàn)明顯的下跌。但現(xiàn)在美國(guó)的股票市場(chǎng)完全沒(méi)有反映未來(lái)可能發(fā)生的經(jīng)濟(jì)衰退。美國(guó)的股票還沒(méi)有見(jiàn)底。

為什么說(shuō)未來(lái)可能會(huì)有經(jīng)濟(jì)衰退，孫悅表示，從各個(gè)國(guó)家實(shí)際的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，還有預(yù)測(cè)的未來(lái)一年的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)來(lái)看，美國(guó)、歐洲、英國(guó)和新興國(guó)家明年都會(huì)出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)衰退，但是目前并沒(méi)有反映在很多國(guó)家的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的價(jià)格里面。

孫悅指出，現(xiàn)在海外政策制定者包括美聯(lián)儲(chǔ)現(xiàn)在面臨一個(gè)困境，他們的責(zé)任有兩個(gè)共同的目標(biāo)：一是保持穩(wěn)定的價(jià)格，二是保持健康的就業(yè)。但現(xiàn)在兩個(gè)目標(biāo)同時(shí)實(shí)現(xiàn)是不可能的，是有困難的二選一，要么接受高通脹，要么收緊流動(dòng)性會(huì)導(dǎo)致深度的經(jīng)濟(jì)衰退。

她也坦言，從各個(gè)國(guó)家政策空間的指標(biāo)看，美國(guó)、歐洲、英國(guó)、澳大利亞這四個(gè)國(guó)家，政策空間是高度受限的，除了中國(guó)和日本還有一些政策空間以外，其他國(guó)家如果真的發(fā)生經(jīng)濟(jì)衰退的話，他們沒(méi)有辦法推出更多的刺激經(jīng)濟(jì)的力度，因?yàn)樗麄兌唐诤烷L(zhǎng)期利率已經(jīng)接近于0，再期望降息的話，很快到0，傳統(tǒng)貨幣政策失效了。同時(shí)財(cái)政政策方面，因?yàn)楝F(xiàn)在通脹非常高，推出財(cái)政政策會(huì)有一些政治上的約束，比如英國(guó)之前想降稅、財(cái)政刺激，但整個(gè)市場(chǎng)不愿意接受。所以他們現(xiàn)在是不能引發(fā)太深的經(jīng)濟(jì)衰退。

“我們認(rèn)為可能會(huì)有反復(fù)的過(guò)程，看到經(jīng)濟(jì)衰退了稍微放松點(diǎn)，不能繼續(xù)收緊，再過(guò)幾個(gè)月通脹依然高，再收緊流動(dòng)性，會(huì)導(dǎo)致通脹下來(lái)，經(jīng)濟(jì)也下來(lái)還得暫停?！睂O悅認(rèn)為，往前看很可能是一個(gè)高概率的事情，發(fā)達(dá)國(guó)家進(jìn)入一個(gè)比較長(zhǎng)期的滯漲的情況。

中國(guó)寬松周期、支持經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇

溫和看多股票、債券，看空商品

但是，中國(guó)的情況完全不一樣，整個(gè)經(jīng)濟(jì)周期處在不同的位置，孫悅說(shuō)，目前中國(guó)是流動(dòng)性改善、刺激經(jīng)濟(jì)的階段。美歐處于信用收緊流動(dòng)性的階段，海外經(jīng)濟(jì)面臨的是長(zhǎng)期債務(wù)周期的尾部，從2008、2009年達(dá)利歐就說(shuō)這些發(fā)達(dá)國(guó)家進(jìn)入長(zhǎng)期債務(wù)周期尾部，需要很長(zhǎng)的時(shí)間比如10年、20年解決，還是在海外還處于這個(gè)階段。但中國(guó)并不是在長(zhǎng)期債務(wù)周期的尾部，政策制定者有充分的空間和充分的手段去扭轉(zhuǎn)經(jīng)濟(jì)。今年隨著疫情的不斷反復(fù)出現(xiàn)，經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)疲軟，三季度有些反彈，但整個(gè)經(jīng)濟(jì)面臨的挑戰(zhàn)仍然比較多，最近在疫情防控和房地產(chǎn)方面推出一些寬松的政策。

“我們的政策制定者今年一直在推出一輪加一輪的經(jīng)濟(jì)扭轉(zhuǎn)政策，主要來(lái)自財(cái)政方面的刺激，基建和定向的信貸，最近也在不斷推出一些政策，支持房地產(chǎn)和受到比較大的打擊的領(lǐng)域。我們今年靠出口和基建拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)，消費(fèi)和房地產(chǎn)拖累經(jīng)濟(jì)，我們?cè)谀甑卓吹娇傮w的情況還是如此?！睂O悅解釋，為什么是這樣的？今年是特殊的年份，而且這幾年在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的過(guò)程中，中國(guó)需要平衡短期的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和長(zhǎng)期的轉(zhuǎn)向更健康、更可持續(xù)性的經(jīng)濟(jì)發(fā)展。

她表示，在這個(gè)過(guò)程中不確定性就會(huì)比較高，以前拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)是傳統(tǒng)的基建、房地產(chǎn)，大水漫灌的手段，以后不會(huì)靠這些領(lǐng)域拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)，靠新科技提高生產(chǎn)力，靠?jī)?nèi)部需求來(lái)拉動(dòng)生產(chǎn)力，還沒(méi)有出現(xiàn)，所以還是在不確定性比較大的階段?！拔覀冋J(rèn)為，這是有能力會(huì)確定實(shí)現(xiàn)的，而且是在不確定性比較高的時(shí)間段，往前看我們充滿信心，能夠完成經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)型。”

展望未來(lái)，孫悅表示，目前往后看的政策，今年的政策，更多是為經(jīng)濟(jì)做了一個(gè)托底。最近推出的支持經(jīng)濟(jì)的政策，足以控制系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，但是沒(méi)有足以讓中國(guó)的經(jīng)濟(jì)恢復(fù)到潛在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率的5%到5.5%的增長(zhǎng)區(qū)間以內(nèi)。政府現(xiàn)在全面支持經(jīng)濟(jì)，今年的經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議會(huì)推出更明確的支持經(jīng)濟(jì)的政策。

到底明年靠什么來(lái)拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)，孫悅認(rèn)為，首先明年的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)會(huì)設(shè)定比較高的目標(biāo)，起碼是5%左右，還是靠政府的支出來(lái)支持經(jīng)濟(jì)，通過(guò)基建尤其是新基建的方向還有制造業(yè)。明年下半年認(rèn)為會(huì)有需求方面的復(fù)蘇，隨著逐步放松疫情的防控。還有，明年房地產(chǎn)行業(yè)，最近出的政策會(huì)開(kāi)始發(fā)力，穩(wěn)住房地產(chǎn)下跌。明年一季度尤其是兩會(huì)以后，政策會(huì)開(kāi)始發(fā)力的。另外，明年唯一可能面臨的挑戰(zhàn)是出口可能不會(huì)像今年上半年那么強(qiáng)，因?yàn)槿虻慕?jīng)濟(jì)是比較疲軟的情況。

往前看對(duì)國(guó)內(nèi)資產(chǎn)的展望，孫悅表示，對(duì)股票的觀點(diǎn)，是溫和看多。因?yàn)楝F(xiàn)在整體的估值是處于比較有吸引力的水平，而且公司的盈利沒(méi)有充分反映明年的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。還有，債券目前是短期和長(zhǎng)期的利率比較看多，認(rèn)為依然有利率下跌、債券價(jià)格上漲的空間，反映到目前經(jīng)濟(jì)仍然處于疲軟的狀態(tài)。而且未來(lái)在放松的過(guò)程中，經(jīng)濟(jì)可能是先下再上的情況。隨著疫情放松，需求和經(jīng)濟(jì)的反彈，會(huì)有利率上行的壓力，但可能目前還沒(méi)有到那個(gè)階段。如果衡量經(jīng)濟(jì)確實(shí)有這個(gè)趨勢(shì)，會(huì)及時(shí)調(diào)整倉(cāng)位。最后商品方面，更多是一個(gè)全球定價(jià)的資產(chǎn)，尤其是一些對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)比較敏感的商品，比如能源、工業(yè)金屬等，會(huì)受到全球需求下跌的影響，所以是溫和看空，溫和減配大宗商品。

提問(wèn)環(huán)節(jié)

問(wèn)題1：橋水中國(guó)和國(guó)內(nèi)其他宏觀策略管理人的區(qū)別？

孫悅：1975年以來(lái)我們只做一件事就是宏觀研究，真正要做好宏觀投資和擇時(shí)，要有一個(gè)全球視角。我們?cè)诤Ｍ馔顿Y了40多個(gè)國(guó)家，所有的發(fā)達(dá)和新興國(guó)家，差不多200多個(gè)市場(chǎng)。而且因?yàn)槲覀兊臍v史比較長(zhǎng)，經(jīng)驗(yàn)時(shí)間比較長(zhǎng)，海外純阿爾法策略有30年左右，經(jīng)歷了經(jīng)濟(jì)繁榮或經(jīng)濟(jì)衰退，金融危機(jī)，貨幣貶值或戰(zhàn)爭(zhēng)我們都經(jīng)歷過(guò)了，經(jīng)歷比較豐富，對(duì)宏觀認(rèn)知比較深。

問(wèn)題2：系統(tǒng)化投資和量化投資有什么差異？

孫悅：我們從80年代開(kāi)始做系統(tǒng)化，我們一直沒(méi)有認(rèn)為自己是量化的管理人。區(qū)別在于我們對(duì)宏觀知識(shí)的了解都是來(lái)自投資人員的創(chuàng)造力和理解，系統(tǒng)是工具，我們可以使用工具來(lái)幫我們快速對(duì)市場(chǎng)做出反應(yīng)。而且系統(tǒng)可以確認(rèn)，不會(huì)忘記過(guò)去30年我們學(xué)習(xí)和累計(jì)的知識(shí)。這是跟量化不同的地方，驅(qū)動(dòng)我們策略的是對(duì)基本面的了解，而不是去挖掘市場(chǎng)的因子，不是靠因子去跑策略。

問(wèn)題3：最近有些橋水的報(bào)道，橋水全天候策略在今年市場(chǎng)極端動(dòng)蕩的環(huán)境下是否面臨較大的挑戰(zhàn)和壓力？

孫悅：今年全球海外的央行在收緊流動(dòng)性，所有的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)都會(huì)受到影響，全天候是一個(gè)資產(chǎn)配置的策略，一定會(huì)受到影響，這是正常的。

我們有兩種策略，在國(guó)內(nèi)把阿爾法和全天候放在一起，這是為什么在全天候出現(xiàn)了所有風(fēng)險(xiǎn)出現(xiàn)下跌的時(shí)候，我們依然有我們的阿爾法，阿爾法就是宏觀擇時(shí)，可以彌補(bǔ)和對(duì)沖全天候的表現(xiàn)。今年我們國(guó)內(nèi)還是正收益，就是來(lái)自我們的阿爾法。海外阿爾法今年也是產(chǎn)生收益的。兩個(gè)策略相互配合和彌補(bǔ)。

問(wèn)題4：如何評(píng)價(jià)當(dāng)前中國(guó)和歐美市場(chǎng)的投資機(jī)會(huì)？中國(guó)市場(chǎng)的機(jī)會(huì)是不是更大，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)點(diǎn)在哪里？

孫悅：我們現(xiàn)在對(duì)海外的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)不是那么看好，因?yàn)槊髂旰芸赡苓M(jìn)入經(jīng)濟(jì)衰退，這個(gè)情況還沒(méi)反映在資產(chǎn)預(yù)期里面。等到真正公司開(kāi)始報(bào)盈利的時(shí)候，市場(chǎng)可能會(huì)有持續(xù)的下跌。這是對(duì)整個(gè)環(huán)境的觀點(diǎn)。

在海外面臨的是長(zhǎng)期債務(wù)周期的尾部，需要很長(zhǎng)的時(shí)間去消化非常沉重的債務(wù)負(fù)擔(dān)。歷史上怎么去消化，上一次我們見(jiàn)到長(zhǎng)期債務(wù)周期的尾部是20世紀(jì)20年代，通過(guò)30年代的通縮和蕭條，40年的二戰(zhàn)產(chǎn)生的通脹來(lái)進(jìn)行解決。這次我們進(jìn)入長(zhǎng)期債務(wù)周期的尾部已有10年多時(shí)間了，在海外債務(wù)還沒(méi)有明顯被壓下來(lái)，現(xiàn)在海外發(fā)達(dá)國(guó)家會(huì)進(jìn)入長(zhǎng)期的通過(guò)印錢、通脹、貨幣貶值來(lái)解決長(zhǎng)期的債務(wù)問(wèn)題，這很可能是5年、10年、15年的過(guò)程。這個(gè)過(guò)程對(duì)股票債券是不友好的環(huán)境。上次比較長(zhǎng)的滯漲的環(huán)境是66年到81年，是一個(gè)15年的股債雙殺。

中國(guó)無(wú)論短期還是長(zhǎng)期都沒(méi)有這樣的挑戰(zhàn)，沒(méi)有長(zhǎng)期債務(wù)周期和長(zhǎng)期滯漲的壓力。所以短期我們比較看好中國(guó)的資產(chǎn)，尤其是相對(duì)于海外的資產(chǎn)。從長(zhǎng)期來(lái)說(shuō)，我們認(rèn)為，二十大以后我們的目標(biāo)是非常清楚的，我們有意愿也有能力去達(dá)到相關(guān)的目標(biāo)，我們還有策略和政策上可以使用的工具，所以相對(duì)于海外經(jīng)濟(jì)，中國(guó)還是比較有潛力。

未來(lái)增長(zhǎng)從哪里來(lái)？我們認(rèn)為，一是國(guó)內(nèi)的消費(fèi)，為什么海外經(jīng)濟(jì)能夠快速?gòu)囊咔榉磸?，因?yàn)樗麄冇蟹浅４罅Χ鹊南M(fèi)刺激。往前看我們要通過(guò)國(guó)內(nèi)的消費(fèi)拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)變，我們認(rèn)為會(huì)逐步往這個(gè)方向走，支持消費(fèi)，支持收入，支持就業(yè)。二是科技，在整個(gè)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型過(guò)程中，在科技方面的投入會(huì)很大，通過(guò)科技拉動(dòng)生產(chǎn)力是非常重要和正確的方向，這個(gè)可以幫助解決未來(lái)增長(zhǎng)的一些問(wèn)題，而且可以幫助消化目前國(guó)內(nèi)的債務(wù)問(wèn)題。

問(wèn)題5：針對(duì)目前市場(chǎng)，對(duì)客戶有什么樣的配置建議？

孫悅：比較重要的點(diǎn)，海外的滯漲對(duì)我們有什么影響。我們從2021年開(kāi)始感覺(jué)到他們的通脹的影響，2021年的股市基本持平，但是商品表現(xiàn)非常好。今年受海外政策的影響，包括國(guó)內(nèi)的經(jīng)濟(jì)，雖然今年國(guó)內(nèi)股票市場(chǎng)下跌比較多，最近反彈回來(lái)一點(diǎn)，可是如果國(guó)內(nèi)今年平衡配置股票債券和商品，其實(shí)表現(xiàn)會(huì)不錯(cuò)，有非常小的回撤。因?yàn)楹Ｍ馔洉?huì)影響到我們的商品市場(chǎng)和價(jià)格，而且目前國(guó)內(nèi)沒(méi)有任何通脹壓力，是因?yàn)榻?jīng)濟(jì)比較疲軟。如果明年放松，會(huì)出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)反彈，而且海外的通脹還是在比較高的位置，會(huì)傳達(dá)到我們的市場(chǎng)，從PPI、CPI會(huì)傳到我們的經(jīng)濟(jì)，成為壓制股票、債券市場(chǎng)復(fù)蘇的因素。

所以在這種環(huán)境下，不是很快過(guò)去，可能是10年、15年的環(huán)境，所以要做好資產(chǎn)配置，應(yīng)對(duì)每個(gè)可能的發(fā)生的經(jīng)濟(jì)環(huán)境，包括如果長(zhǎng)期通脹高于預(yù)期。

問(wèn)題6：當(dāng)前對(duì)投資者來(lái)說(shuō)最大的風(fēng)險(xiǎn)是什么？

孫悅：大家能想到的風(fēng)險(xiǎn)會(huì)在組合里面有措施進(jìn)行控制。但在任何時(shí)刻，最大的風(fēng)險(xiǎn)都是我們沒(méi)想到的，比如2019年、2020年沒(méi)有想到會(huì)有新冠疫情，所以怎么去建立一個(gè)任何未來(lái)可能發(fā)生的黑天鵝事件，依然會(huì)有很好的風(fēng)險(xiǎn)控制，而且在不同的經(jīng)濟(jì)環(huán)境都能表現(xiàn)比較好的資產(chǎn)。這是一個(gè)非常重要的考慮。

目前整體不確定的環(huán)境，包括地緣政治，都會(huì)給我們帶來(lái)黑天鵝的概率比以前高。所以怎么應(yīng)對(duì)，我們認(rèn)為最可靠的方法是去做好分散化。因?yàn)樵诓煌闆r下都有表現(xiàn)好的資產(chǎn)，比如不要覺(jué)得經(jīng)濟(jì)反彈和復(fù)蘇就要多配置股票就反彈最快，不一定，同時(shí)配置股票商品和債券，能夠更加平穩(wěn)達(dá)到收益目標(biāo)。