泡泡瑪特（09992.HK）“潮玩第一股”的光環(huán)正在變淡。

11月10日，泡泡瑪特發(fā)布公告稱，耗資673.94萬港元回購55萬股公司股份。同花順數(shù)據(jù)顯示，自9月以來，泡泡瑪特已累計回購817.56萬股股份，占公司已發(fā)行股本的0.59%。

(資料圖片僅供參考)

大手筆回購公司股份的背后，泡泡瑪特如今200億元左右的市值，已經(jīng)較上市之初的千億元市值相去甚遠(yuǎn)。

泡泡瑪特的盈利能力也在減弱。根據(jù)公司披露的2022年第三季度未經(jīng)審核業(yè)績狀況，第三季度泡泡瑪特整體收益同比下滑 5%～10%，其中中國大陸地區(qū)收益同比下滑10%～15%。

市場圍繞泡泡瑪特的悲觀情緒持續(xù)蔓延。從高增長預(yù)期的明星企業(yè)，到業(yè)績下滑、千億元市值不復(fù)，泡泡瑪特如何重拾市場信心？

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始于盲盒

泡泡瑪特的故事是從盲盒開始的，小小的盲盒讓泡泡瑪特一度擁有千億市值，也給消費(fèi)市場帶來了全新的盲盒經(jīng)濟(jì)。

2010年11月，創(chuàng)始人王寧在北京中關(guān)村歐美匯購物中心創(chuàng)立了第一家泡泡瑪特門店，做起了潮流用品雜貨鋪的生意，售賣收藏類玩偶、數(shù)碼、玩具娛樂等潮流產(chǎn)品。但由于店鋪沒有知名度，潮流文化也未大規(guī)模興起，泡泡瑪特一直處于虧損狀態(tài)。

直到Sonny Angel的出現(xiàn)。2015年泡泡瑪特團(tuán)隊(duì)在進(jìn)行銷售盤點(diǎn)的時候發(fā)現(xiàn)，Sonny Angel系列潮玩產(chǎn)品銷售額快速增長。

Sonny Angel是最早、最有影響力的造型角色玩偶之一，它定義了盲盒的基本模式：迷你擺件、“盲抽”式銷售、隱藏版和限量版的營銷方式。

受益于潮流文化的流行，Sonny Angel迅速成為泡泡瑪特最受歡迎的產(chǎn)品。2015年，公司營收4537萬元。王寧曾透露，當(dāng)年Sonny Angel玩偶貢獻(xiàn)的收入約占30%。

王寧在泡泡瑪特作出了一個重要的戰(zhàn)略決策：縮減品類，聚焦潮流玩具，要做潮玩IP運(yùn)營商。

Sonny Angel的授權(quán)在2016年到期，泡泡瑪特需要找到一個新IP。2016年1月，王寧發(fā)微博問粉絲：大家除了喜歡收集Sonny Angel，還喜歡收集其他什么？評論區(qū)過半回復(fù)都指向一個IP：Molly。Molly是一個噘著嘴唇、有著湖藍(lán)色大眼睛的小女孩，左眼角下有一顆淚痣，由香港設(shè)計師王信明設(shè)計并在2006年創(chuàng)作。遇見泡泡瑪特之前，Molly 是一個形象有設(shè)定、有情緒，但沒有故事的IP，商業(yè)化有限。

2016年4月，泡泡瑪特和王信明簽訂了獨(dú)家授權(quán)協(xié)議，開發(fā)了首個Molly Zodiac星座系列潮玩。借鑒于Sonny Angel的盲盒玩法，首個系列就受到市場熱捧，Molly就此成為泡泡瑪特的核心IP。

盲盒+IP也成為了泡泡瑪特的主要賺錢模式。

泡泡瑪特在招股書中介紹，公司產(chǎn)品主要分為盲盒、手辦、BJD及衍生品。但很長一段時間里，泡泡瑪特的收入都主要是盲盒這一形式貢獻(xiàn)的。2017年~2019年，盲盒營收分別為9140萬元、3.596億元和13.592億元，分別占總營收的57.8%、69.9%、80.7%。到了2020年上半年，盲盒產(chǎn)品以6.89億元的營收，占據(jù)了泡泡瑪特總營收的84.2%。

盲盒考驗(yàn)的是泡泡瑪特的IP能力。自Molly后，泡泡瑪特?fù)碛辛薆UNNY、LABUBU、DIMOO、SKULLPANDA等自有IP。自有IP的收入占比由2020年的39.0%增加到2022年上半年的 64.8% ，收入貢獻(xiàn)大幅增加。

正因?yàn)槊ず?IP帶來的成功，泡泡瑪特給外界的形象幾乎只有盲盒，而非邊界更廣的潮玩品牌。

02

去盲盒化

為了打破外界的刻板印象，泡泡瑪特開始著力去盲盒化，尋找第二增長線。王寧曾在多場合強(qiáng)調(diào)：泡泡瑪特不是一家盲盒公司，而是一家潮玩品牌。

2021年初，王寧在采訪中表示，他為泡泡瑪特未來定了兩個方向：縱向，把潮玩規(guī)模做大，開店，推更多IP；橫向，圍繞IP拓展更多產(chǎn)品，比如做動畫，推出主題樂園等。從2021年開始，泡泡瑪特在財報中不再將盲盒的收益單獨(dú)列出。

泡泡瑪特的縱向策略是出海。“在未來10年，國際業(yè)務(wù)將是泡泡瑪特最為重要的發(fā)力點(diǎn)之一。”泡泡瑪特副總裁、泡泡瑪特國際業(yè)務(wù)總裁文德一在今年多次表達(dá)了對海外業(yè)務(wù)的重視。在今年第三季度，海外業(yè)務(wù)是泡泡瑪特難得增長的業(yè)務(wù)：港澳臺地區(qū)及海外收益同比增長115%～120%。

今年上半年，泡泡瑪特在英國、新西蘭、美國開設(shè)了第一個家線下門店。截至6月30日，泡泡瑪特在港澳臺地區(qū)及海外門店數(shù)量達(dá)到24家，機(jī)器人商店達(dá)到98臺，跨境電商平臺站點(diǎn)數(shù)達(dá)到11個。

泡泡瑪特表示，海外業(yè)務(wù)將全面提速，通過加速推進(jìn)海外DTC（Direct To Customer）戰(zhàn)略，布局線下門店、機(jī)器人商店、跨境電商平臺等渠道，推動品牌在全球的滲透，提高在海外國家、地區(qū)的知名度和潮玩市場份額。

在橫向方面，泡泡瑪特開始圍繞IP拓展潮玩產(chǎn)品線以及建設(shè)主題樂園。

今年1月，泡泡瑪特宣布首個線下樂園與北京朝陽公園達(dá)成合作，將打造一座集潮玩IP、文化傳播、沉浸式體驗(yàn)、休閑娛樂于一體的潮流文化樂園，預(yù)計2023年試運(yùn)行。朝陽公園將授權(quán)泡泡瑪特使用園區(qū)內(nèi)“歐陸風(fēng)韻”項(xiàng)目及周邊街道、森林，占地3公頃。

一直以來，泡泡瑪特就對做主題樂園有不小的興趣。王寧曾表示，泡泡瑪特目標(biāo)是在2023年成為國內(nèi)最像迪士尼的公司。

天眼查顯示，泡泡瑪特在2021年8月注冊泡泡瑪特樂園管理有限公司，經(jīng)營范圍包括城市公園管理、游樂園、演出場所經(jīng)營等。一個月后，泡泡瑪特首家全球概念店在環(huán)球影城開業(yè)，被業(yè)界認(rèn)為其實(shí)際是“樂園初探水”。當(dāng)時負(fù)責(zé)線下渠道的泡泡瑪特副總裁肖楊對媒體稱，“（泡泡瑪特）先買張門票，進(jìn)來感受下，和環(huán)球合作也是互相借鑒學(xué)習(xí)的過程”。

也是在今年，泡泡瑪特將線上潮流社區(qū)葩趣搬到了線下，在上海市美羅城開了第一家店。按照規(guī)劃，葩趣將在今年全國鋪店30家，為設(shè)計師提供新IP的線下展示場景，從而更好地進(jìn)行IP孵化。

為了更好地探索IP變現(xiàn)的途徑，泡泡瑪特還加大了對IP產(chǎn)業(yè)鏈的投資，涉及動漫創(chuàng)作公司、美術(shù)館、漢服品牌、潮流買手店等領(lǐng)域，參與聯(lián)合出品了《哪吒重生》《白蛇》等經(jīng)典國產(chǎn)動畫。

盡管泡泡瑪特對IP邊界的探索不少，不過目前來看，哪條路徑能成為泡泡瑪特的第二增長線還尚是未知數(shù)。

03

內(nèi)憂外患

另一方面，泡泡瑪特的快速商業(yè)化也給公司發(fā)展留下了一些隱患。

盡管泡泡瑪特在不斷進(jìn)行IP邊界探索，但消費(fèi)市場的熱情在衰減。體現(xiàn)在泡泡瑪特的數(shù)據(jù)上，就是關(guān)鍵的會員復(fù)購率在不斷下滑，會員復(fù)購率從2019年的58%降為了2022年上半年的47.9%。

這背后其實(shí)是泡泡瑪特的IP出現(xiàn)疲軟。數(shù)據(jù)顯示，截至2020年6月底，泡泡瑪特共運(yùn)營了93個IP，包括12個自有IP、25個獨(dú)家IP及56個非獨(dú)家IP。數(shù)量龐大的IP矩陣，并未培育出新的潛力股。

目前，SKULLPANDA、Molly、Dimoo是泡泡瑪特的頭部IP，其中SKULLPANDA誕生于2020年，是上半年殺出來的“黑馬”；Molly、Dimoo分別誕生于2006年、2017年，在招股書中就是頭部IP。

在2020年時，PUCKY被譽(yù)為下一個Molly，但到了去年?duì)I收占比就從14.6%降至4.1%，今年上半年更是跌至2.7%。

IP青黃不接，顯然泡泡瑪特還需要更多的運(yùn)氣孵化出爆款，維持消費(fèi)者的熱情。

同時，泡泡瑪特要面對不斷擁擠的潮玩賽道。2020年至今，潮玩新增企業(yè)多達(dá)572家，融資事件11起，總披露金額超11.5億元。其中，零售網(wǎng)絡(luò)遍布全球近90個國家和地區(qū)的名創(chuàng)優(yōu)品去年底推出潮玩品牌“TOPTOY”，開設(shè)潮玩集合店；主打動漫周邊的全產(chǎn)業(yè)鏈玩具品牌“52TOYS”至今已獲得6輪融資。

市場雖然龐大，但集中度較低。數(shù)據(jù)顯示，中國潮玩市場較為分散，泡泡瑪特占比最大，為8.5%；其次是樂高，占比7.7%；第三名為HOT TOYS，占比3.3%；萬代占比1.7%，美泰占比1.6%，其他企業(yè)占比77.2%。泡泡瑪特尚未成為潮玩市場的寡頭，不排除未來被其他品牌超越的可能性。

行業(yè)對盲盒的監(jiān)管也在路上。今年8月，市場監(jiān)管總局發(fā)布關(guān)于公開征求《盲盒經(jīng)營活動規(guī)范指引（試行）（征求意見稿）》意見的通知，對盲盒定價、宣傳、售賣對象等多方面提出規(guī)定。

新舊IP青黃不接，行業(yè)競爭加劇的情況下，泡泡瑪特的未來成長性顯然讓人擔(dān)憂。而泡泡瑪特講出的新故事又能否受到市場歡迎，仍有待時間給出答案。