康普化學(xué)是一家國際知名的特種表面活性劑制造商，主要產(chǎn)品包括銅萃取劑、新能源電池金屬萃取劑以及其他特種表面活性劑。目前公司在銅萃取劑領(lǐng)域已經(jīng)成為國內(nèi)領(lǐng)先、國際知名的龍頭企業(yè)。

公司在2018年以前業(yè)績表現(xiàn)較差，2019年業(yè)績開始進入快速增長期，系2018年公司完成新產(chǎn)能擴建，總產(chǎn)能提升至5,000噸。在擁有足夠產(chǎn)能后公司擴展產(chǎn)品型號和下游客戶，實現(xiàn)業(yè)績的快速增長。

公司上市申請自6月29日受理，至10月12日過會，共耗時105天。公司上市發(fā)行價14.77元/股，以2021年扣非凈利攤薄后計算，對應(yīng)市盈率約為27.1倍，以2022年前三季度扣非凈利計算對應(yīng)PE（TTM）約為12.63倍。上市前兩個月公司盤面上成交額只有35萬元，成交量極少。不考慮超額配售的情況下，公司本次公開發(fā)行1500萬股，預(yù)估上市后總市值將達到13.2億元，流動市值為4.41億元，流通股占比33.41%。

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參與公司本次戰(zhàn)投的機構(gòu)有招商資管康普化學(xué)員工參與北交所戰(zhàn)略配售集合資管計劃、（其中董事長自購1000萬）華夏基金、景順長城基金、開源證券、進化論資產(chǎn)等。公司超額配售225萬股，若上市一個月內(nèi)破發(fā)這將成為支撐公司股價的買盤力量。

一、公司業(yè)務(wù)

公司近幾年營收85%以上由銅萃取劑貢獻，新能源電池金屬萃取劑占比持續(xù)增長，自2019年-2021年，其占總營收的4.49%增長至8.66%。新能源電池金屬指的是鈷、鎳、鋰、釩、錳等主要應(yīng)用在新能源電池上的金屬，其毛利率比銅萃取劑更高，2021年達到了65.26%。2020年公司毛利率大幅上升主要系當年度產(chǎn)能提升帶來了顯著的規(guī)模效益。

公司的萃取劑主要應(yīng)用于濕法冶金的萃取環(huán)節(jié)，由于濕法冶銅在智利、非洲等國家和地區(qū)較為普及，在我國起步較晚，產(chǎn)量較低，因此銅萃取劑的主要市場均在境外。近幾年公司70%以上的營收也來自于境外市場。

二、公司優(yōu)點/亮點

1、實控人為技術(shù)背景出身，技術(shù)實力強

公司實際控制人鄒潛畢業(yè)于四川大學(xué)化學(xué)工程專業(yè)，先后任職南京化學(xué)工業(yè)研究院研究員、深圳市深港工貿(mào)進出口公司出口部經(jīng)理、銦特化工執(zhí)行董事兼總經(jīng)理等，具有豐富的行業(yè)經(jīng)驗。

公司擁有30余人的技術(shù)研發(fā)團隊，引進了行業(yè)領(lǐng)域?qū)＜易鳛榧夹g(shù)顧問并成立了博士后工作站，公司與中南大學(xué)、重慶理工大學(xué)、四川大學(xué)、重慶大學(xué)、西南大學(xué)等高校開展產(chǎn)學(xué)研合作，與核工業(yè)北京化工冶金研究院建立了戰(zhàn)略合作關(guān)系，并與世界最大的化工集團巴斯夫持續(xù)開展技術(shù)合作。

產(chǎn)品榮獲“2021年全國濕法冶金星級裝備優(yōu)秀星級品牌”，公司董事長作為技術(shù)帶頭人擔任重慶市中小企業(yè)科技創(chuàng)新協(xié)會會長，常年在細分領(lǐng)域的專注投入鑄就公司的領(lǐng)先地位。不過由于近兩年營收快速增長，公司研發(fā)費用并未同幅跟上，募投項目公司將加大研發(fā)投入至每年約2000萬，反映管理層對于研發(fā)工作的重視。

2、市場占有率高，行業(yè)內(nèi)競爭格局好

公司主要產(chǎn)品銅萃取劑在國內(nèi)廠商中幾乎沒有直接競爭對手，國內(nèi)的金屬萃取劑廠商主要有福建紫金和德源化工，福建紫金的萃取劑主要供其大股東紫金礦業(yè)集團股份有限公司使用，對外銷售較少；德源化工主要生產(chǎn)磷酸類萃取劑，不適用于銅萃取。國外競爭廠商主要有巴斯夫和索爾維，行業(yè)內(nèi)市場參與者少，競爭格局較好，目前全球銅萃取劑的市場規(guī)模約為 1.2-2萬噸，公司市場占有率約為25%。目前國內(nèi)銅萃取劑的市場規(guī)模約為300-500噸，公司國內(nèi)市場占有率約為55%。

3、產(chǎn)品符合行業(yè)發(fā)展趨勢，中期前景可期

濕法煉銅能耗低、污染小，提純效率高、可廣泛適用于高中低品位的礦山，未來逐漸取代火法冶銅將是大勢所勢，近年來新開采的礦山，濕法工藝幾乎占據(jù)了主流。2020年濕法技術(shù)在全球銅產(chǎn)量占比達到16%，未來替代空間巨大，而國內(nèi)濕法冶銅產(chǎn)量在全球的占比約為2.56%，未來潛在替代增速更快。

2020年全球銅產(chǎn)量2451萬噸，根據(jù)世界權(quán)威金融分析機構(gòu)S＆P標準普爾《銅的未來》（2022年7月）中的預(yù)測，到2025年和2030年全球銅需求量將分別增長至3060萬噸和3,990萬噸，公司產(chǎn)品銅萃取劑是濕法煉銅中的必備核心助劑，將不僅受益于全球市場對銅需求量整體的增長，還受益技術(shù)路徑滲透的增長。

4、大幅擴充產(chǎn)能，有望快速做大規(guī)模

公司在銅萃取劑產(chǎn)品的基礎(chǔ)上，2019年開始生產(chǎn)新能源電池萃取劑。募投項目預(yù)計新增產(chǎn)能15,000噸，其中，金屬萃取劑年產(chǎn)能將由5,000噸增至8,500噸，同時新增300噸酸霧抑制劑、7,200噸礦物浮選劑以及4,000噸改質(zhì)劑等其他特種表面活性劑年產(chǎn)能。

酸霧抑制劑能夠抑制濕法冶金電積過程中的酸霧排放，防止職業(yè)危害和環(huán)境污染；礦物浮選劑主要用于冶金前端的礦石選別，無論是火法冶金還是濕法冶金，均會使用礦物浮選劑進行礦石選別，市場需求量較大；改質(zhì)劑能夠改變產(chǎn)品液體表面張力，消除液體表面浮泡，使產(chǎn)品更加分散、分布更加均勻，從而提升產(chǎn)品穩(wěn)定性及性能。常用于濕法冶金的浸出過程以及作為金屬萃取劑、礦物浮選劑等的復(fù)配原料，此外還可廣泛應(yīng)用于涂料、油墨、紡織、油田等行業(yè)，應(yīng)用領(lǐng)域較廣。

公司募投項目產(chǎn)品與目前的主要產(chǎn)品關(guān)聯(lián)性強，能夠共用產(chǎn)品銷售渠道和客戶資源，有助于快速提升營收規(guī)模，提高盈利水平，并且多種產(chǎn)品搭配銷售也有助于增加客戶黏性。

5、客戶對價格敏感性低，公司議價能力強

公司產(chǎn)品萃取劑產(chǎn)品技術(shù)含量較高、附加值較高。對下游客戶而言，萃取劑是核心助劑，但用量小，占產(chǎn)品的成本比例低，以當前國際銅價約6萬元/噸為例，銅萃取劑單價僅約60元/公斤，萃取一噸銅所消耗的萃取劑材料成本僅240元，客戶對漲價的敏感度低。

因此公司對原材料上漲導(dǎo)致的成本上漲有良好的傳遞能力，2021年，在國際原油價格上漲的影響下，公司原材料采購價格上漲使得主營業(yè)務(wù)成本上漲19.33%，而同期，在價格傳導(dǎo)機制的影響下，公司銅萃取劑銷售價格上漲使得主營業(yè)務(wù)收入上漲13.03%，從而使得原材料價格上漲基本未對公司盈利能力造成大的影響。

6、成本具備優(yōu)勢，客戶資源優(yōu)質(zhì)

相較于國外競爭對手，公司受益于國內(nèi)齊備的化工產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢和豐富的人力資源，實現(xiàn)了原材料成本、研發(fā)成本以及人力成本等多方面的成本優(yōu)勢。在客戶方面，公司終端客戶已覆蓋全球主要礦業(yè)企業(yè)，包括全球前五大銅礦企業(yè)，BHP（必和必拓）、CODELCO（智利國家銅業(yè)）、Glencore（嘉能可）、Freeport-McMoRan（自由港）、SCCO（南方銅業(yè)）等，在新能源領(lǐng)域，公司覆蓋了國內(nèi)部分新能源電池領(lǐng)域的頭部企業(yè)，包括動力電池龍頭寧德時代、鈷業(yè)龍頭華友鈷業(yè)、多品類金屬資源龍頭洛陽鉬業(yè)等。

三、公司劣勢/風(fēng)險

1、客戶集中度高，產(chǎn)品體系尚較為單一

公司目前客戶集中度較高，2021年前五大客戶占總營收的71.06%，第一大客戶Pochteca占公司總營收的32.87%。因此公司存在對核心客戶的依賴問題，Pochteca為智利地區(qū)工業(yè)用和日用化學(xué)品貿(mào)易商，擁有豐富的當?shù)刭Y源，公司與之2015年達成第一筆訂單，合作多年，預(yù)期穩(wěn)定性較好。公司目前產(chǎn)品營收主要來自于銅萃取劑，在新產(chǎn)能未規(guī)模投產(chǎn)前，仍面臨產(chǎn)品線較為單一的局面。

2、境外銷售占比高，匯率波動對公司盈利水平產(chǎn)生影響

公司目前境外銷售占比為70%以上，因此匯率波動將會對公司凈利潤造成影響，加大公司的盈利波動。不過自今年初以來，人民幣持續(xù)貶值，將會提升公司盈利能力。上半年公司由匯率波動增加收益700.99萬元，預(yù)期下半年將更多，僅從當年度看對公司盈利構(gòu)成積極影響。

3、公司經(jīng)營受海外的稅率波動和政局情況

公司主要出口國家和地區(qū)包括智利、剛果（金）、贊比亞、緬甸、墨西哥以及東亞、西亞等，主要為發(fā)展中國家和地區(qū)，出口地國際政治環(huán)境、地方法律和經(jīng)濟發(fā)展程度的差異，都將使得公司海外業(yè)務(wù)帶來不確定性影響。

如緬甸政治局勢較為緊張，2021 年公司在緬甸地區(qū)的收入也因此受到一定影響。此外，目前中國和智利兩國政府簽訂了《中國-智利自由貿(mào)易協(xié)定》，智利對從發(fā)行人進口的銅萃取劑按照有機化學(xué)品（2928.0090）免征關(guān)稅，若未來大幅提升關(guān)稅水平，將對公司業(yè)績產(chǎn)生較為顯著的不良影響。

4、海外主要通過貿(mào)易商銷售，不直接掌握終端客戶資源

在南美洲和北美洲地區(qū)，由于當?shù)厣虡I(yè)化的銅礦開采和冶煉時間久，市場成熟，從業(yè)人員和項目業(yè)主以歐美和當?shù)卮笮唾Y源集團為主，已形成較為穩(wěn)定的行業(yè)內(nèi)關(guān)系渠道和網(wǎng)絡(luò)，公司難以自行拓展客戶，需要與當?shù)貙I(yè)化工品貿(mào)易商合作，利用其渠道資源觸達終端用戶。而在亞非等新興礦業(yè)市場，公司主要采用向終端客戶直銷或通過集團貿(mào)易商直接銷售的模式。

四、募投項目

公司募投項目包括年產(chǎn)2萬噸特種表面活性劑建設(shè)和康普化學(xué)技術(shù)研究院。前者將大幅提升公司產(chǎn)能，該項目計劃建設(shè)期2年，項目達產(chǎn)后，預(yù)期將實現(xiàn)年營收10.24億元，相較于2021年公司營收只有2.25億元，有顯著的提升。后者將有助于提升公司研發(fā)實力，增強新產(chǎn)品的研發(fā)投入力度，保證公司的市場競爭力。

五、投資價值總結(jié)

康普化學(xué)是目前北交所上市企業(yè)中少有的好標的，公司深耕細分市場，在銅萃取劑領(lǐng)域作為國產(chǎn)廠商與國外大廠同臺競技，占據(jù)25%的全球市場份額。公司下游客戶資源優(yōu)質(zhì)，終端客戶覆蓋前五大銅礦企業(yè)，而由于成本優(yōu)勢，公司未來仍有望進一步提升市場占有率。

在銅萃取劑站穩(wěn)市場后，公司拓展新能源電池萃取劑、酸霧抑制劑、礦物浮選劑、改質(zhì)劑等產(chǎn)品，募投項目大幅擴充產(chǎn)能，中期看成長路徑清晰。不過產(chǎn)能擴張項目2年，公司2022年1-6月產(chǎn)能利用率已達到108.21%，充分飽和，短期看可能會由于產(chǎn)能制約營收快速增長。

以2022年前三季度扣非凈利計算公司發(fā)行價對應(yīng)PE（TTM）約為12.63倍，可比公司中觸媒PE（TTM）為70.22倍，爭光股份為26.28倍，皇馬科技為18.78倍，公司產(chǎn)品毛利率遠高于皇馬科技，在產(chǎn)能提升后，與中觸媒相近，高于爭光股份，而且公司產(chǎn)品線覆蓋新能源電池客戶，綜合考慮目前北交所對于企業(yè)估值定價，給予上市后合理估值為18-25倍。相較于發(fā)行價上漲40%-100%左右，建議積極申購。

來源：北證三板研習(xí)社