1月8日，聯(lián)易融科技集團(tuán)(簡稱“聯(lián)易融”)向港交所遞交了上市申請(qǐng)，這標(biāo)志公司在供應(yīng)鏈金融行業(yè)賽道中脫穎而出，搶灘資本市場(chǎng)。

聯(lián)易融能否成功赴港股IPO?之后是否能在發(fā)展道路上更進(jìn)一步?

一切還要從供應(yīng)鏈金融這條賽道說起。

行業(yè)“馬太效應(yīng)”凸顯

2020年9月22日，中國人民銀行等八部委聯(lián)合印發(fā)《關(guān)于規(guī)范發(fā)展供應(yīng)鏈金融 支持供應(yīng)鏈產(chǎn)業(yè)鏈穩(wěn)定循環(huán)和優(yōu)化升級(jí)的意見》(簡稱“意見”)，首次界定了供應(yīng)鏈金融的內(nèi)涵，被市場(chǎng)視為我國供應(yīng)鏈金融的綱領(lǐng)性文件。

顧名思義，供應(yīng)鏈金融服務(wù)商主要于供應(yīng)鏈的上中下游企業(yè)之間提供金融解決方案，根據(jù)《意見》，要“快速響應(yīng)產(chǎn)業(yè)鏈上企業(yè)的結(jié)算、融資、財(cái)務(wù)管理等綜合需求”。

最簡單的一種供應(yīng)鏈金融形式是：假定企業(yè)A從企業(yè)B購買產(chǎn)品并選擇延期支付，企業(yè)B因此產(chǎn)生應(yīng)收賬款。此時(shí)，企業(yè)B若短期內(nèi)需要資金，可以將該應(yīng)收賬款權(quán)利給予供應(yīng)鏈金融服務(wù)商，由供應(yīng)鏈金融服務(wù)商先行代企業(yè)A償付資金予企業(yè)B，并由企業(yè)A于后期將此前貨款直接付予供應(yīng)鏈金融企業(yè)。

由此可見，供應(yīng)鏈金融中，傳統(tǒng)融資環(huán)節(jié)對(duì)單獨(dú)企業(yè)的征信(資質(zhì))評(píng)定轉(zhuǎn)移到供應(yīng)鏈金融服務(wù)商的信貸資質(zhì)評(píng)定，即供應(yīng)鏈金融服務(wù)商實(shí)力越強(qiáng)，則對(duì)企業(yè)越有說服力。

香港亞太供應(yīng)鏈管理協(xié)會(huì)會(huì)長董麥森向《投資者網(wǎng)》表示，供應(yīng)鏈金融是資源整合的產(chǎn)業(yè)，前期掌握大量資金和技術(shù)的企業(yè)設(shè)置了較高的行業(yè)壁壘，后期進(jìn)入的企業(yè)即使在資金層面不存在問題，但在技術(shù)積累的時(shí)間上會(huì)相對(duì)落后。

總而言之，整個(gè)行業(yè)容易出現(xiàn)明顯的“馬太效應(yīng)”。

在供應(yīng)鏈金融這條強(qiáng)者愈強(qiáng)、弱者愈弱的賽道上，聯(lián)易融優(yōu)勢(shì)尚可。

灼識(shí)咨詢發(fā)布的數(shù)據(jù)表明，聯(lián)易融在2020年前9個(gè)月處理的供應(yīng)鏈金融交易金融達(dá)到1223億元，在中國供應(yīng)鏈金融科技解決方案提供商中排名第一，市場(chǎng)份額為20.5%。

一位券商非銀分析師向《投資者網(wǎng)》表示，供應(yīng)鏈金融行業(yè)涉及大量資金往來，對(duì)各方參與企業(yè)的信貸資質(zhì)要求較高，所以可能出現(xiàn)強(qiáng)者恒強(qiáng)的競(jìng)爭格局。另外，根據(jù)行業(yè)特質(zhì)，供應(yīng)鏈金融服務(wù)商對(duì)客戶可能出現(xiàn)“越做越熟”的現(xiàn)象。

作為企業(yè)間中間服務(wù)商，通過“客戶去拓展客戶”的模式也與眾多傳統(tǒng)行業(yè)存在區(qū)別，“供應(yīng)鏈金融公司為一家企業(yè)提供服務(wù)時(shí)，同時(shí)也在與另一家企業(yè)進(jìn)行業(yè)務(wù)往來，宣傳/營銷效率可謂是事半功倍。”上述券商非銀分析師補(bǔ)充說。

董麥森會(huì)長談到供應(yīng)鏈金融行業(yè)時(shí)，也提到業(yè)務(wù)推廣過程中的行業(yè)屬性，“在供應(yīng)鏈金融與管理行業(yè)，企業(yè)業(yè)務(wù)拓展中存在連帶性。比如：有時(shí)候與A企業(yè)的合作可能會(huì)與上下游B、C企業(yè)產(chǎn)生聯(lián)動(dòng)。”

豪華“朋友圈”難掩連年“虧損”

在行業(yè)存在連帶機(jī)制的特殊屬性下，聯(lián)易融實(shí)力強(qiáng)勁的“朋友圈”引發(fā)外界關(guān)注——根據(jù)聯(lián)易融招股書，截至2020年前三季度公司服務(wù)核心企業(yè)294家，其中包括25%以上的中國百強(qiáng)企業(yè);除此之外，還與182家金融機(jī)構(gòu)以及93000多家中小企業(yè)建立了合作關(guān)系。

值得留意的是，作為公司營收支柱產(chǎn)品，2020年前9個(gè)月“供應(yīng)鏈金融科技解決方案”的客戶留存率達(dá)到了99%，生意伙伴非常給力。

除業(yè)務(wù)關(guān)系之外，陪公司一路走到IPO前夕的伙伴實(shí)力也不容小覷：根據(jù)公司招股書，騰訊旗下林芝利創(chuàng)信息技術(shù)有限公司早于A輪入局;在B輪融資中，另一“豪門”深圳市招商局創(chuàng)新投資基金攜手騰訊旗下另一附屬公司——林芝投資，與公司握手簽字;渣打銀行(香港)有限公司緊隨其后，在C1輪搭上了聯(lián)易融開往IPO的末班車。

然而，聯(lián)易融在豪華“朋友圈”的加持下，卻難掩連年虧損的現(xiàn)實(shí)。

根據(jù)公司招股書，2018及2019年?duì)I收分別達(dá)到3.83億元及7億元，實(shí)現(xiàn)了83%的增長幅度。2020年前三季度8.08億元的營收比2019年同期增幅過半。但營收節(jié)節(jié)高升，似乎并未給聯(lián)易融帶來直觀的利潤入賬——公司于2018年、2019年以及2020年前9個(gè)月，分別錄得凈虧損14.1億元、10.82億元以及4.32億元。

《投資者網(wǎng)》梳理發(fā)現(xiàn)，該項(xiàng)指標(biāo)持續(xù)虧損主要源于金融資產(chǎn)公允價(jià)值變動(dòng)，包括此前公司發(fā)行的可贖回可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股等賬面值變動(dòng)。經(jīng)調(diào)整后，聯(lián)易融于2020年前9個(gè)月已經(jīng)實(shí)現(xiàn)1.3億元的凈利潤，同比增長254%。

聯(lián)易融對(duì)《投資者網(wǎng)》表示，該數(shù)據(jù)的出入主要源于國際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則中的表述問題，實(shí)際上公司業(yè)務(wù)早已實(shí)現(xiàn)了盈利。從另一個(gè)角度來說，金融資產(chǎn)公允價(jià)值變動(dòng)釋放了業(yè)務(wù)的潛在價(jià)值，并且在IPO之后，所有可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股將全部轉(zhuǎn)換為普通股，同時(shí)具有優(yōu)先權(quán)的普通股將會(huì)終止。

轉(zhuǎn)化力偏低 千億業(yè)務(wù)量下營收僅8億

與公允價(jià)值變動(dòng)導(dǎo)致的虧損相比，聯(lián)易融的另一個(gè)“硬傷”，即收入轉(zhuǎn)化能力的短板更為顯眼。

據(jù)悉，聯(lián)易融采用以交易量為基礎(chǔ)的收入模式，比如：供應(yīng)鏈金融科技解決方案根據(jù)處理的供應(yīng)鏈資產(chǎn)總量的百分比收取服務(wù)費(fèi)，也有部分交易中會(huì)向客戶收取前置實(shí)施費(fèi)。

值得一提的是，在聯(lián)易融供應(yīng)鏈金融市場(chǎng)份額已經(jīng)達(dá)到20.5%、行業(yè)排名第一的情況下，公司供應(yīng)鏈金融科技解決方案2020年前三季度1223億元的處理金額總量為公司帶來8.08億元的總營收，占處理交易量比例只有0.66%。

有行業(yè)專家對(duì)《投資者網(wǎng)》的表示，該項(xiàng)數(shù)據(jù)一般在1%至3%左右。由此可見，聯(lián)易融將處理交易金額轉(zhuǎn)化為營收的比率明顯偏低。

除此之外，雖然拋開公允價(jià)值變動(dòng)等因素，公司已經(jīng)實(shí)現(xiàn)凈盈利，然而，公司調(diào)整后凈利率其實(shí)并不算高。

根據(jù)招股書，公司于2019年及2020年前三季度的調(diào)整后凈利率分別只有5.2%及16%。在公司經(jīng)營成本中，研發(fā)費(fèi)用及行政費(fèi)用占比較高。

另一方面，在公司目前的營收體系中，對(duì)個(gè)別客戶依賴程度較高。根據(jù)招股書，于2018年、2019年及2020年前三季度，以收入計(jì)的五大客戶共計(jì)占同期總營收的69%、47.6%及37.9%;其中，第一大客戶同期占比分別為28.7%、20.4%及14%。

通常，客戶集中度相對(duì)偏高可能會(huì)削弱公司經(jīng)營中的抗風(fēng)險(xiǎn)能力，若維持現(xiàn)有收入結(jié)構(gòu)，前五大客戶的合作關(guān)系變化可能會(huì)導(dǎo)致公司在中短期內(nèi)收入出現(xiàn)大幅波動(dòng)。