近日，國(guó)產(chǎn)飲料的扛把子之一香飄飄在資本市場(chǎng)上迎來(lái)了一個(gè)好消息——證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)了香飄飄發(fā)行8.6億元可轉(zhuǎn)債的預(yù)案，此次發(fā)債歷經(jīng)超過(guò)半年的提審、反饋、修訂之后，終于在雙十二當(dāng)天塵埃落定。

今年上半年，香飄飄扣非凈利潤(rùn)僅2.28萬(wàn)元，經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)慘淡，投資者“用腳投票”，半年報(bào)披露當(dāng)天8月13日，香飄飄股價(jià)大跌7.83%，隨后一路下跌。上半年公司股價(jià)最高曾達(dá)38.4元/股，經(jīng)歷了約4個(gè)月的下跌后，截至13日收盤，香飄飄股價(jià)報(bào)收23.97元/股，市值蒸發(fā)超過(guò)60億。

香飄飄此次發(fā)行的可轉(zhuǎn)債，總額不超過(guò)8.6億元，擬將所有募集資金投資于成都年產(chǎn)28萬(wàn)噸無(wú)菌灌裝液體奶茶項(xiàng)目和天津年產(chǎn)11.2萬(wàn)噸無(wú)菌灌裝液體奶茶項(xiàng)目。從發(fā)債的資金投向來(lái)看，香飄飄未來(lái)的目標(biāo)慢慢從傳統(tǒng)沖泡飲料轉(zhuǎn)向研發(fā)的新品果汁茶、液體奶茶，但轉(zhuǎn)型過(guò)程中，存在已久的銷售費(fèi)用率過(guò)高、毛利率低于同行等問(wèn)題并沒(méi)有明顯改善，反而有所加劇。

為緩解季節(jié)性風(fēng)險(xiǎn)推出新品

雙輪驅(qū)動(dòng)路遠(yuǎn)

如果你常常追看熱門綜藝、熱門影視劇，那你一定對(duì)“meco果汁茶，真茶真果汁”這個(gè)廣告詞不陌生。

2018年7月，香飄飄推出全新產(chǎn)品——meco果汁茶，開(kāi)始進(jìn)入沖泡和即飲產(chǎn)品雙輪驅(qū)動(dòng)時(shí)代。2019年，meco果汁茶加大了營(yíng)銷力度，不僅冠名《這!就是街舞》《極限挑戰(zhàn)》《演員請(qǐng)就位》等多個(gè)知名綜藝，還與王者榮耀達(dá)成了深度合作，從而進(jìn)一步擴(kuò)大自己的知名度和影響力。

財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，2018年全年香飄飄果汁茶的銷售收入為2億元，2019年第一季度銷售收入1.7億元，半年報(bào)上升至5.9億元，三季報(bào)則繼續(xù)升至7.7億元。而傳統(tǒng)沖泡類產(chǎn)品2018年全年的銷售收入約28億元，2019年一季度銷售收入6.2億元，半年報(bào)和三季報(bào)銷售收入分別為7.1億元和14.86億元。

香飄飄在年報(bào)中曾提及，2017年推出液體奶茶產(chǎn)品、2018年新推出三個(gè)口味的Meco蜜谷果汁茶系列即飲產(chǎn)品，是為了緩解公司運(yùn)營(yíng)中的季節(jié)性風(fēng)險(xiǎn)和壓力，彌補(bǔ)及平滑公司經(jīng)營(yíng)的季節(jié)性波動(dòng)影響。傳統(tǒng)的沖泡類香飄飄奶茶為杯裝奶茶，一般為熱飲，具有較為明顯的季節(jié)性特征，一般第四季度至次年第一季度為生產(chǎn)和銷售旺季，以二季度為代表的其他時(shí)間則為公司銷售淡季。

經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)顯示，前三季度香飄飄沖泡類產(chǎn)品同期增速僅2.7%，而即飲類產(chǎn)品由于果汁茶1272.5%增速的拉動(dòng)，總體增速達(dá)303.6%，雖然增速上即飲產(chǎn)品的強(qiáng)勢(shì)足夠矚目，但從總營(yíng)收的占比來(lái)看，即飲產(chǎn)品銷售額還不足以與沖泡類產(chǎn)品“掰手腕”，香飄飄距離完成“雙輪驅(qū)動(dòng)”目標(biāo)，還有很長(zhǎng)一段路要走。

據(jù)測(cè)算，2018年沖泡類和即飲類產(chǎn)品占總營(yíng)收的比例分別為87%和13%，今年一季度占比分別為75%和25%，中報(bào)占比進(jìn)一步縮小為52%和48%，三季報(bào)占比則分別為63%和37%。雖然果汁茶增速已經(jīng)足夠樂(lè)觀，但可以預(yù)見(jiàn)的是，隨著四季度和次年一季度沖泡類產(chǎn)品旺季的到來(lái)，兩種產(chǎn)品的營(yíng)收占比將會(huì)進(jìn)一步拉大。

這次可轉(zhuǎn)債募資8.6億元投建液體奶茶生產(chǎn)線，似乎可以視作香飄飄在即飲類產(chǎn)品上的又一次努力。

數(shù)據(jù)顯示，目前香飄飄液體茶(即飲產(chǎn)品)庫(kù)存商品訂單覆蓋率僅56.35%，存貨訂單覆蓋率為249.96%，公司解釋存貨較高因原材料備貨較多。從未執(zhí)行訂單、庫(kù)存商品和存貨來(lái)看，公司或面臨產(chǎn)能不足的情形。今年上半年，香飄飄液體茶產(chǎn)能利用率為94.05%。

從“繞地球三圈”到“真茶真果汁”

病毒式營(yíng)銷致銷售費(fèi)用高企

香飄飄的努力不僅反應(yīng)在發(fā)債投建生產(chǎn)線，還直觀反應(yīng)在果汁茶鋪天蓋地的營(yíng)銷上。

除了上文提到過(guò)的冠名知名綜藝、和王者榮耀深度合作外，meco前后兩任代言人陳偉霆、鄧倫也都是國(guó)內(nèi)一二線的當(dāng)紅明星，身價(jià)不菲。

當(dāng)年，尚未確定江湖地位的香飄飄喊出了“一年銷量繞地球三圈”的經(jīng)典廣告語(yǔ)，如今香飄飄再通過(guò)大手筆冠名讓“meco果汁茶，真茶真果汁”的廣告語(yǔ)深入年輕人群體，雖然廣告語(yǔ)在迭代更新，但香飄飄依靠營(yíng)銷混臉熟再通過(guò)大舉鋪貨占領(lǐng)消費(fèi)市場(chǎng)的舉措?yún)s沒(méi)有發(fā)生改變。

這也就導(dǎo)致了香飄飄多年來(lái)驚人的銷售費(fèi)用率。三季報(bào)顯示，香飄飄銷售費(fèi)用達(dá)6.1億元，同比增長(zhǎng)32%，銷售費(fèi)用率為25.6%，對(duì)比2018年全年銷售費(fèi)用率24.6%增長(zhǎng)一個(gè)百分點(diǎn)。

與同行業(yè)其他公司對(duì)比，香飄飄的銷售費(fèi)用率相對(duì)較高。可比公司中，三季報(bào)養(yǎng)元飲品銷售費(fèi)用率16.2%，承德露露銷售費(fèi)用率22%，均低于香飄飄。

在上半年?duì)I業(yè)收入上升58.26%、營(yíng)業(yè)成本上升44.46%，公司利潤(rùn)空間本該擴(kuò)大的時(shí)候，香飄飄增速明顯的期間費(fèi)用侵蝕了利潤(rùn)空間，從而導(dǎo)致凈利潤(rùn)僅2352.96萬(wàn)元(其中包括合計(jì)2350.68萬(wàn)元的政府補(bǔ)助及848.29萬(wàn)元的投資收益)，即上半年香飄飄主營(yíng)業(yè)務(wù)僅賺了2.28萬(wàn)元。

半年報(bào)顯示，除了增長(zhǎng)率23.16%、占比28.38%的銷售費(fèi)用外，香飄飄的研發(fā)費(fèi)用和管理費(fèi)用分別增長(zhǎng)388.46%和120.02%，達(dá)1798.9萬(wàn)元和9996.09萬(wàn)元，系新品研發(fā)和股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用增長(zhǎng)所致。

新品推出近1年，香飄飄交出2.28萬(wàn)元的成績(jī)單，這一數(shù)據(jù)顯然不能令資本市場(chǎng)滿意，股價(jià)應(yīng)聲大跌7.83%;下半年，香飄飄繼續(xù)加大營(yíng)銷力度，財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示第一季度、第二季度、第三季度銷售費(fèi)用分別為2.08億元、1.83億元和2.19億元，銷售費(fèi)用換營(yíng)收的策略能否成功，依然需要時(shí)間來(lái)檢驗(yàn)。

毛利率低于同行

新產(chǎn)品毛利率成拖累

除了銷售費(fèi)用侵蝕利潤(rùn)外，香飄飄新品較低的毛利率似乎也成為公司發(fā)展的隱患。

數(shù)據(jù)顯示，2018年香飄飄總體毛利率為40.69%，其中沖泡類產(chǎn)品的毛利率約42.82%，液體奶茶和果汁茶的毛利率分別為31.53%和23.37%，即飲類產(chǎn)品的毛利率成為公司總體毛利率的拖累。

半年之后，香飄飄總體毛利率繼續(xù)下行至36.97%，下降約4個(gè)百分點(diǎn)，隨后三季報(bào)有所回升，達(dá)39.22%。

同行業(yè)可比公司中，養(yǎng)元飲品2018年、2019年前三季度毛利率分別為49.96%和51.85%，承德露露的毛利率則分別為50.76%和52.78%。在尚未發(fā)力推廣果汁茶時(shí)，香飄飄的毛利率即不及養(yǎng)元飲品等競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，隨著新品的上線，香飄飄的毛利率繼續(xù)下行，與競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手差距更加顯著，這對(duì)于以賺錢為最終目標(biāo)的企業(yè)來(lái)說(shuō)，并不是個(gè)好兆頭。

此外，可轉(zhuǎn)債相關(guān)文件中，公司還預(yù)測(cè)了新生產(chǎn)線的毛利率情況。據(jù)測(cè)算，成都和天津募投項(xiàng)目投產(chǎn)后的毛利率算術(shù)平均值分別為34.48%和34.49%，凈利率分別為4.24%和4.21%，比之前興建的湖州工廠液體茶生產(chǎn)線35.71%下降1個(gè)百分點(diǎn)，短期內(nèi)香飄飄毛利率低于行業(yè)的情況或許仍然無(wú)法得到改善。