(馬靜)17日，中國證監(jiān)會及交易所等發(fā)布全面實行股票發(fā)行注冊制制度規(guī)則，自發(fā)布之日起施行，這距離2月1日征求意見稿發(fā)出僅過去16天。

川財證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家陳靂在接受中新經(jīng)緯采訪時直言，此次全面注冊制推進(jìn)的速度快、力度大，隨著后續(xù)注冊制正式在主板落地，資本市場將能更充分發(fā)揮資源分配功能，有效降低實體經(jīng)濟(jì)融資成本，助力經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)發(fā)展。

(資料圖)

具體來看，此次共發(fā)布了165部制度規(guī)則，主要內(nèi)容包括精簡優(yōu)化發(fā)行上市條件、完善審核注冊程序、優(yōu)化發(fā)行承銷制度、完善上市公司重大資產(chǎn)重組制度、強(qiáng)化監(jiān)管執(zhí)法和投資者保護(hù)等。本次改革復(fù)制推廣了前期科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板試點(diǎn)注冊制實踐經(jīng)驗，又在發(fā)行承銷等方面做了優(yōu)化調(diào)整。中新經(jīng)緯就一些較受市場關(guān)注的重大變化邀請多位專家解讀，事關(guān)主板上市門檻、發(fā)行承銷、打新、欺詐發(fā)行等，帶你讀懂全面注冊制。

變化一：取消主板發(fā)行條件中關(guān)于不存在未彌補(bǔ)虧損、無形資產(chǎn)占比限制等要求

主板上市門檻如何調(diào)整是本次改革中最受關(guān)注的重點(diǎn)之一?！蹲怨芾磙k法》規(guī)定，申請首發(fā)上市應(yīng)當(dāng)滿足以下四方面的基本條件：一是組織機(jī)構(gòu)健全，持續(xù)經(jīng)營滿三年。二是會計基礎(chǔ)工作規(guī)范，內(nèi)控制度健全有效。三是發(fā)行人股權(quán)清晰，業(yè)務(wù)完整并具有直接面向市場獨(dú)立持續(xù)經(jīng)營的能力。四是生產(chǎn)經(jīng)營合法合規(guī)，相關(guān)主體不存在《注冊管理辦法》規(guī)定的違法違規(guī)記錄。同時，根據(jù)主板定位特點(diǎn)，規(guī)定企業(yè)申請在主板上市的，相較科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板，在實際控制人、管理團(tuán)隊和主營業(yè)務(wù)方面應(yīng)滿足更長的穩(wěn)定期要求。

陳靂對中新經(jīng)緯表示，對于實體經(jīng)濟(jì)來說，全面注冊制下，此前不滿足審核上市要求的企業(yè)將有望上市融資，企業(yè)的融資環(huán)境將得到進(jìn)一步改善，融資渠道進(jìn)一步暢通，融資成本下降，助力更多的企業(yè)做優(yōu)做強(qiáng)。

對于市場來說，一是全面注冊制將推動市場優(yōu)勝劣汰機(jī)制的完善，市場投資風(fēng)格預(yù)計進(jìn)一步向價值投資轉(zhuǎn)變，各行業(yè)頭部藍(lán)籌白馬股、創(chuàng)新型企業(yè)、國家重點(diǎn)戰(zhàn)略行業(yè)等優(yōu)質(zhì)板塊與標(biāo)的的投資價值將進(jìn)一步凸顯，市場資源將進(jìn)一步集中。二是全面注冊制下，市場對投資者專業(yè)性要求將更高，或推動證券市場投資者結(jié)構(gòu)進(jìn)一步向以機(jī)構(gòu)投資者為主轉(zhuǎn)變，基金行業(yè)將因此受益。三是全面注冊制將帶動企業(yè)IPO、再融資等業(yè)務(wù)需求增長，券商投行業(yè)務(wù)預(yù)計將實現(xiàn)較快增長，此外行研、資管等相關(guān)業(yè)務(wù)也有望因此受益。

變化二：新股保留直接定價方式，新增定價參考上限

就主板首發(fā)發(fā)行承銷機(jī)制較以往的主要差異，上交所介紹，明確新股發(fā)行價格、規(guī)模主要通過市場化方式?jīng)Q定。發(fā)行規(guī)模較小的企業(yè)，繼續(xù)保留直接定價，新增定價參考上限。進(jìn)一步完善詢價定價，優(yōu)化網(wǎng)下投資者填報價格、最高報價剔除比例上限、報價信息披露、定價參考值、發(fā)布投資風(fēng)險特別公告等機(jī)制。明確可以對網(wǎng)下發(fā)行采取搖號限售或比例限售，進(jìn)一步加大網(wǎng)下投資者報價約束。深交所亦提到保留直接定價，以及新增期貨公司為詢價對象，保留個人投資者參與網(wǎng)下詢價，明確配售對象參與網(wǎng)下發(fā)行的市值要求等。

對此，南開大學(xué)金融發(fā)展研究院院長田利輝對中新經(jīng)緯分析稱，新股保留直接定價方式是對于發(fā)行效率的考慮。直接定價相對快捷，融資具有更高的效率。大多數(shù)中小企業(yè)的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)和估值邏輯相對簡單，直接定價方式發(fā)行能滿足中小企業(yè)的融資需求。同時，中國要求中介機(jī)構(gòu)承擔(dān)市場主體責(zé)任，同時也需要給保薦人等中介機(jī)構(gòu)賦權(quán)。同時，新增定價參考上限是保護(hù)投資者，防止市場失靈情況下，新股定價過高而市場參與者判斷力不足進(jìn)而使中小投資者利益嚴(yán)重受損。因此，這些改革使效率和公平兼具。

變化三：將主板網(wǎng)上投資者新股申購單位由1000股調(diào)整為500股

在申購配售方面，上交所提到，將主板網(wǎng)上投資者新股申購單位由1000股調(diào)整為500股。明確在網(wǎng)上申購倍數(shù)較高時，在確保較大比例新股向網(wǎng)上投資者發(fā)行基礎(chǔ)上，將主板回?fù)芎蟊壤舷迯?0%調(diào)至80%。根據(jù)發(fā)行數(shù)量差異，明確戰(zhàn)略配售規(guī)模與參與投資者家數(shù)安排。深交所亦提到優(yōu)化回?fù)軝C(jī)制，新增對一定比例的網(wǎng)下發(fā)行實施限售，明確大盤股差異化的網(wǎng)下限售比例等要求。

對此，田利輝表示，申購單位調(diào)整利于中小投資者參與申購，讓一級市場更具普惠性。回?fù)軝C(jī)制要確保較大比例新股向網(wǎng)上投資者發(fā)行，回?fù)芎蟊壤舷薜慕档褪菍τ诓煌顿Y者訴求平衡性的考慮?；?fù)芎蟊壤舷薜慕档彤?dāng)前有助于適度增強(qiáng)機(jī)構(gòu)打新的收益，長期來看有助于減少新股棄購。同時，這也有利于引導(dǎo)機(jī)構(gòu)防范過高報價，提高市場的機(jī)構(gòu)比重，降低破發(fā)的可能性，增加市場的穩(wěn)定性。

變化四：針對大額包銷等極端情況，明確二次配售等儲備機(jī)制

在風(fēng)險防控方面，滬深交易所均提到，完善超額配售選擇權(quán)實施機(jī)制，適當(dāng)增加操作靈活性。新增市場重大變化情況下引入網(wǎng)下投資者繳納保證金、二次配售等應(yīng)對機(jī)制。

資深投行人士王驥躍對中新經(jīng)緯表示，發(fā)行定價、申購等方面的安排都是在科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板試點(diǎn)經(jīng)驗之上，對全市場做了統(tǒng)一要求，但二次配售是一個創(chuàng)新機(jī)制。由于我們通常是信用打新，中簽后再繳款，散戶習(xí)慣于先打新，破發(fā)潮來臨再棄購，這就造成券商不得不大額包銷。但實際上包銷并不是正常的事情，券商大額持股也與發(fā)行本意不符，二次配售機(jī)制有利于解決包銷余額過大問題。

變化五：責(zé)令發(fā)行人回購欺詐發(fā)行的股票

《欺詐發(fā)行上市股票責(zé)令回購實施辦法(試行)》提及：股票的發(fā)行人在招股說明書等證券發(fā)行文件中隱瞞重要事實或者編造重大虛假內(nèi)容，已經(jīng)發(fā)行并上市的，證監(jiān)會可以依法責(zé)令發(fā)行人回購欺詐發(fā)行的股票，或者責(zé)令負(fù)有責(zé)任的控股股東、實際控制人買回股票，但發(fā)行人和負(fù)有責(zé)任的控股股東、實際控制人明顯不具備回購能力，或者存在其他不適合采取責(zé)令回購措施情形的除外。發(fā)行人或者負(fù)有責(zé)任的控股股東、實際控制人回購股票的，應(yīng)當(dāng)以基準(zhǔn)價格回購。投資者買入股票價格高于基準(zhǔn)價格的，以買入股票價格作為回購價格。

對此，田利輝表示，責(zé)令發(fā)行人回購欺詐發(fā)行的股票是對于投資者的重要保護(hù)措施。倘若投資者是在發(fā)行人造假欺詐前提下購買的股票，那么即使股票已經(jīng)發(fā)行上市，證監(jiān)會可以責(zé)令發(fā)行人、實際控制人、控股股東等以基準(zhǔn)價格或投資者購入價格進(jìn)行回購，從而讓投資者不因為欺詐發(fā)行而出現(xiàn)財產(chǎn)損失。

變化六：改革細(xì)節(jié)處處重視對中小投資者的保護(hù)

中新經(jīng)緯注意到，多位受訪對象均多次提到，本次注冊制改革的細(xì)節(jié)非常重視對中小投資者權(quán)益保護(hù)。

比如前述提及的主板首發(fā)發(fā)行承銷機(jī)制的修改，田利輝直言，這都是基于中小投資者利益，特別是長期利益而做出的。這些修改體現(xiàn)了普惠性、平衡性、市場穩(wěn)定性和融資效率的考慮，能夠更好地保護(hù)投資者和呵護(hù)市場發(fā)展。

比如為提高配售制度的包容性，政策規(guī)定首次公開發(fā)行證券采用詢價方式的，應(yīng)當(dāng)安排向公募基金、社?；?、養(yǎng)老金、年金基金、保險資金和合格境外投資者資金優(yōu)先配售等。王驥躍在分析中提到，這些內(nèi)容參考了科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板的經(jīng)驗，從影響上來看，可以給長期資本以及代表公眾投資的資本更多定價權(quán)和新股分配量，利益向這些資本有所傾斜。

“全面注冊制下，信息披露將更加透明，在‘申報即擔(dān)責(zé)’原則下，發(fā)行人及實際控制人責(zé)任將進(jìn)一步被明確，同時對于欺詐發(fā)行、財務(wù)造假等違法違規(guī)行為采取‘零容忍’態(tài)度，在此背景下，投資者的核心利益將被切實保護(hù)?！标愳Z這樣說道。

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