日本央行行長黑田東彥的五年任期將在2018年4月結(jié)束。作為日本首相安倍晉三的左膀右臂，市場普遍預(yù)期黑田東彥在任期滿后將連任，并預(yù)期他的貨幣政策將延續(xù)，直到日本通脹高于日本央行2%的目標(biāo)。

然而，這些市場的強(qiáng)烈預(yù)期在上周第一次受到質(zhì)疑。因日本央行利率正?；乃俣瓤赡軙鍪袌鲱A(yù)期，導(dǎo)致日元上漲。日本央行行長黑田東彥最近在蘇黎世發(fā)表講話時強(qiáng)調(diào)，目前日本十年期國債收益率為零是有風(fēng)險的，黑田東彥的表態(tài)讓投資者重新審視過去20年里央行所采取的超寬松政策。

誠然，黑田東彥明確表示，寬松貨幣政策的主旨將會繼續(xù)一段時間。此后，據(jù)稱來自日本央行內(nèi)部出現(xiàn)了一些鷹派政策意見“指引”。然后，另一位央行董事會成員鈴木人司則明確地指出明年將放寬對收益率曲線的管制。

如果果真如此，這將是日本央行考慮利率正?；牡谝粋€信號，盡管帶有日本色彩。當(dāng)市場在2017年開始嗅到歐洲央行類似的變化時，歐元大幅上漲。盡管最終的貨幣政策變化實(shí)際上幅度并不大，外匯市場對貨幣政策方向可能出現(xiàn)變化的最初暗示非常敏感。同樣的一幕可能會發(fā)生在明年的日本。全球債券收益率也會對日本央行正在考慮退出貨幣寬松政策發(fā)出的任何信號做出反應(yīng)。

直到最近，日本央行2017年的貨幣政策都非常穩(wěn)定，沒有官方暗示政策在通脹達(dá)到2%的目標(biāo)之前會進(jìn)一步收緊。然后，最近日本強(qiáng)勁的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)改變了市場情緒。瑞士聯(lián)合銀行一位敏銳的經(jīng)濟(jì)觀察人士James Malcolm就站出來爭論道，資本支出激增會導(dǎo)致增長率進(jìn)一步上揚(yáng)，也會導(dǎo)致更高的通脹。而亞洲強(qiáng)勁的周期性繁榮導(dǎo)致市場看多經(jīng)濟(jì)增長。當(dāng)然，對日本真實(shí)GDP的預(yù)期一直在上升。此外，市場一直承認(rèn)，將固定收益率固定在零的決定會損害銀行利潤，并在金融部門產(chǎn)生扭曲。

黑田東彥蘇在黎世演講中比以往任何時候都更強(qiáng)調(diào)“逆轉(zhuǎn)風(fēng)險”，認(rèn)為收益率曲線控制(YCC)會削弱銀行利潤，降低資本，并導(dǎo)致銀行對經(jīng)濟(jì)信貸供給的反常收縮。市場也擔(dān)心，日本央行對股市ETF的購買可能會扭曲股市。更重要的，日本央行或許開始擔(dān)心，隨著通脹預(yù)期升溫，收益率控制曲線會導(dǎo)致不穩(wěn)定的貨幣政策。在名義利率固定的情況下，隨著通脹預(yù)期上升，實(shí)際利率將下降，日本央行將不得不增加債券的購買。這將導(dǎo)致債券市場上嚴(yán)重的不穩(wěn)定。在貨幣政策規(guī)則所有公認(rèn)的版本中(比如泰勒規(guī)則)，隨著通脹上升，央行提高真實(shí)利率，而日本央行明年的做法卻正好相反。

盡管日本央行沒有明確對此作出表示，他們已經(jīng)在討論試圖評估收益率曲線的“自然”水平，這一概念將均衡利率延伸至整個收益率曲線。日本央行副行長中曾宏(Hiroshi Nakaso)上月曾暗示，當(dāng)貨幣政策委員會認(rèn)為整個收益率曲線過度低于“自然”收益率曲線時，收益率控制曲線將被調(diào)整，于是將多余的貨幣刺激傳輸至經(jīng)濟(jì)。

這一做法與美聯(lián)儲的利率“正?；?rdquo;緊密相關(guān)。使用日本央行公布的對自然收益率曲線的計算方法，位于東京的德意志銀行經(jīng)濟(jì)學(xué)家近期預(yù)估10年期均衡利率在1.7%左右，且隨著日本潛在產(chǎn)量增長開始反彈，10年期均衡利率正在回升。如果這一預(yù)估哪怕接近正確，收益率曲線控制(YCC)正提供一個仍然非常大、而且開始上升的貨幣動力，因?yàn)槊x債券收益率固定在零附近。這一推理將指向2018年收益率曲線控制(YCC)的一些調(diào)整。

多數(shù)經(jīng)濟(jì)學(xué)家依然認(rèn)為，日本央行直到整體通脹高于1%——從現(xiàn)在開始估計還有12個月的時間——才會改變收益率控制曲線。但行長黑田東彥及其同事最近的表態(tài)暗示，政策委員會或許愿意在2018年開始轉(zhuǎn)變政策，并使用金融扭曲作為行動的另一個借口。直到黑田東彥正式連任，一切都不能想當(dāng)然。黑田東彥連任的可能性極高，但上周，日本首相安倍晉三卻意外會見了長期擔(dān)任其顧問的本田悅朗(Etsuro Honda)，在此狀況下，如果黑田東彥過早地退出收益率曲線控制(YCC)，那么本田悅朗在明年4月可能會取代黑田東彥。所以，只有黑田東彥穩(wěn)妥地連任之后才能加速退出收益率曲線控制(YCC)的退出。