起家于香港的恒隆地產(chǎn)(00101.HK)，近年內(nèi)地業(yè)務(wù)嚴(yán)重依賴上海市場，在二線城市的項目頻頻受挫。

“內(nèi)地和香港的零售銷售持續(xù)復(fù)蘇，尤其是內(nèi)地奢侈品銷售的復(fù)蘇尤其強(qiáng)勁，這些跡象都表明六年的寒冬已過去。”恒隆地產(chǎn)董事長陳啟東曾在致股東函里充滿自信地豪言。

長江商報記者梳理發(fā)現(xiàn)，2018年上半年，恒隆地產(chǎn)內(nèi)地物業(yè)租賃收入17.64億元(21.71億港元)，其中上海占比66.50%，為11.73億元，沈陽的租金收入為1.82億元，濟(jì)南的租金收入為1.41億元，無錫的租金收入為1.21億元，天津的租金收入為0.90億元，大連的租金收入為0.57億元。

可以看到，僅上海項目(恒隆廣場和港匯恒隆廣場)，就占到了內(nèi)地租金總收入近七成。

事實上，恒隆在二線城市的物業(yè)最早已開業(yè)十余年，但其內(nèi)地租金收入構(gòu)成依然嚴(yán)重依賴上海市場。而除了上海主戰(zhàn)場，恒隆其余的項目均位于二線城市。

股價方面，截取2011年初至2018年7月30日，前復(fù)權(quán)后恒隆地產(chǎn)股價卻由28.36港元(24.83億元)下跌至16.04港元(14.05億元)，總市值也一路由1653.28億港元(1447.78億元)，萎縮至706.14億港元(618.37億元).6年半跌幅達(dá)43.23%，總市值縮水近千億元。

商業(yè)地產(chǎn)往往面臨巨額的投資、漫長的開發(fā)周期，而恒隆地產(chǎn)的商業(yè)項目又具有全部自持的物業(yè)屬性，未來是否面臨資金回籠的壓力?

對于公司的財務(wù)狀況及商業(yè)地產(chǎn)項目運(yùn)營情況，長江商報記者致電致函恒隆地產(chǎn)，對方僅發(fā)送公開的2018中期業(yè)績報告，對于其他采訪問題截至發(fā)稿前沒有回復(fù)。

內(nèi)地版圖已擴(kuò)張至9城

1992年，恒隆走出香港開始參與內(nèi)地房地產(chǎn)市場開發(fā)，并且較為專注于商業(yè)地產(chǎn)項目，定位高端，入駐商家多為國際知名奢侈品牌。從開業(yè)至今，上海恒隆廣場與上海港匯廣場都屬于超級地標(biāo)的商業(yè)綜合體。

得益于上海項目的成功，2006年恒隆地產(chǎn)開始布局內(nèi)地二線城市，2005至2006年兩年間拿下多個二線城市黃金地段地塊。

恒隆于2018年5月投得位于杭州市的黃金地塊，標(biāo)志公司的版圖成功拓展至第九個內(nèi)地城市，已擁有第11個恒隆廣場。恒隆地產(chǎn)官網(wǎng)顯示，恒隆地產(chǎn)的足跡現(xiàn)已遍及上海、沈陽、濟(jì)南、無錫、天津、大連、昆明和武漢，旗下內(nèi)地項目均以恒隆廣場命名。

然而從數(shù)據(jù)上看，其在二線城市的業(yè)績表現(xiàn)平平，增加商場數(shù)量，對公司收入的貢獻(xiàn)并不大，恒隆依然處在嚴(yán)重依賴上海兩家商場的狀態(tài)。

從恒隆二線城市的項目選址來看，位置都是相對核心地段。以武漢恒隆廣場為例，該項目位于武漢市硚口區(qū)京漢大道旁，毗鄰武廣商圈和中山大道商圈，與武漢廣場購物中心步行距離不到200米。該地段是武漢市繁華商業(yè)區(qū)的黃金地段，有武商摩爾城、漢商、SOGO、新世界K11、太和廣場等多個大型城市綜合體項目。

沈陽皇城恒隆廣場也處于黃金地段，相當(dāng)于北京朝陽大悅城。但租金收入?yún)s由2014年底1.66億元，下降至2017年的1.55億元。沈陽市府恒隆廣場的租金收入則由2014年的2.83億元下降至2017年的2.13億元。而在濟(jì)南恒隆廣場，商鋪的空置一度非常嚴(yán)重，甚至可以稱之為租戶集體撤柜。

“關(guān)鍵還是得看恒隆的運(yùn)營能力。有些項目地段雖好，但客群人氣卻比當(dāng)?shù)厣虡I(yè)項目遜色不少。問題應(yīng)該出在項目的定位和運(yùn)營上。”同策研究院研究總監(jiān)宋紅衛(wèi)認(rèn)為，如何使得項目入鄉(xiāng)隨俗，順應(yīng)政府的規(guī)劃，并且形成差異化的良性競爭是未來恒隆地產(chǎn)應(yīng)該集中解決的問題。并且從未來看，目前隨著消費升級，更要注重消費者的優(yōu)質(zhì)消費體驗，打造出自己的特色。

高溢價拿下杭州地塊，投資重點二線城市

恒隆地產(chǎn)近期發(fā)布2018中期業(yè)績報告，恒隆地產(chǎn)上半年營業(yè)收入51.50億港元(45.09億元)，同比下降19%，歸母凈利潤46.89億港元(41.06億元)，同比上升22.43%。2018年上半年，恒隆地產(chǎn)內(nèi)地營收21.71億港元(19.01億元)，占總收入的42.16%，香港營收29.79億港元(26.08億元)，占比57.84%。

值得注意的是，一向在土地市場低調(diào)謹(jǐn)慎的恒隆地產(chǎn)在今年五月高溢價拿下杭州地塊。

5月28日，恒隆地產(chǎn)以107億元，成功競得傾心已久的杭州百井坊地塊，折合樓面價5.5萬元/平方米。近日，恒隆地產(chǎn)投資者關(guān)系董事關(guān)澤輝向外透露，百井坊總投資將達(dá)190億人民幣，打造成世界級甲級寫字樓和高檔商場。

據(jù)了解，這塊地之前屬于百井坊新村，2009年開始動遷改造，2016年改造完畢，至今已閑置近兩年。4月26日，杭州國土局官方網(wǎng)站上公布了掛牌出讓公告，用途為商業(yè)商務(wù)文物古跡城市道路兼容用地。

該地塊吸引了恒隆地產(chǎn)、九龍倉、城投阿里、華潤新鴻基、銀泰、新世界等眾多企業(yè)爭奪，在經(jīng)歷了336輪、長達(dá)7個多小時的激戰(zhàn)后，恒隆地產(chǎn)最終以107.3億元的價格獲得這一地塊，溢價率118.5%，樓面價55285元/平米。且商業(yè)面積占比不得低于45%，所有建筑必須自持。這也是杭州第三宗總價超過百億的地塊。

財經(jīng)評論員嚴(yán)躍進(jìn)對長江商報記者表示，本身恒隆在拿地方面數(shù)量不多，所以是有拿地的資金儲備的。更為關(guān)鍵的是，對于恒隆來說，此類拿地其實也說明了一點，即恒隆需要對重點二線城市進(jìn)行新一輪的投資，以鞏固內(nèi)地的商業(yè)地產(chǎn)投資商的地位。

“回歸二線城市符合企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略，二線城市，尤其是有望晉升一線的城市具備消費群體規(guī)模大，消費水平高，消費升級快等眾多優(yōu)勢。”宋紅衛(wèi)認(rèn)為，以杭州來看，作為長三角的中心城市和中國的電子商務(wù)中心，以互聯(lián)網(wǎng)和創(chuàng)新驅(qū)動模式帶動人才規(guī)模、層次、消費水平都有較明顯的提高，也將形成巨大的高端商業(yè)消費需求。

國泰君安證券認(rèn)為，杭州項目地價合理，但絕對不算便宜。回顧早前發(fā)布的晨報及快訊，基于一般寫字樓和零售租金分別為每日人民幣5.0元/平方米和每日人民幣27.1元/平方米，得出該項目的租金收益率為4.6%。值得注意的是，由于杭州項目的規(guī)模比武漢恒隆廣場和昆明恒隆廣場兩個項目要小得多，因此該項目所需的啟動周期比其他在建項目要短。

開發(fā)周期長，可能進(jìn)一步增加資金壓力

作為一家進(jìn)入內(nèi)地已27年的房企，恒隆地產(chǎn)的發(fā)展可謂“溫吞”，從其項目建設(shè)上便可看出。

8月17日，長江商報記者實地走訪了解到，武漢恒隆廣場雖位于武漢市核心商業(yè)區(qū)，但它的東面和西面還都是破舊的老式居民樓。另據(jù)記者觀察，武漢恒隆廣場一期寫字樓項目由上海建工集團(tuán)承建，寫字樓項目核心筒已于6月實現(xiàn)結(jié)構(gòu)封頂，玻璃外墻現(xiàn)已經(jīng)安裝到20層樓。二期購物中心及地下室也正在施工中，購物中心的地上6層已經(jīng)能看到主體結(jié)構(gòu)，但還未呈現(xiàn)出設(shè)計的“金魚嘴”造型。

恒隆地產(chǎn)2018年中期財報顯示，該項目計劃于2020年分期落成，商場已經(jīng)開始招租。如果項目落成計劃時間沒有大的變動，那么，歷時7到8年的武漢恒隆廣場終于可以讓市民期待看見那張“金魚嘴”了。

回顧武漢恒隆廣場項目，恒隆地產(chǎn)早在2013年2月7日就以總地價33億拿到該塊項目用地，可一直沒有開工建設(shè)，直至2014年9月3日才正式啟動基礎(chǔ)工程項目。

開發(fā)周期更長的是昆明恒隆廣場，該項目于2011年拿地，2012年開工，但2016年該項目仍在進(jìn)行地下部分的施工，此前恒隆地產(chǎn)方面計劃在2018年實現(xiàn)部分商業(yè)開業(yè)，但又在2017年年報中稱預(yù)計在2019年年中開業(yè)。也就是說，昆明恒隆廣場從拿地到開業(yè)需要8年的時間。

宋紅衛(wèi)在接受長江商報記者采訪時表示，對于全自持的商業(yè)項目來講，肯定會面臨較大的資金壓力，近年來商業(yè)地產(chǎn)行業(yè)利潤率呈現(xiàn)下滑的趨勢，尤其是恒隆開發(fā)周期一般比較長，有可能會進(jìn)一步增加資金壓力。不過恒隆還具備良好穩(wěn)固性現(xiàn)金收入及財務(wù)資源，這對于未來的財務(wù)管理能力提出新的挑戰(zhàn)。

恒隆地產(chǎn)在2017年年報中表示，這些項目需要數(shù)年時間分階段完成。憑借穩(wěn)固的經(jīng)常性收入以及充裕的財務(wù)資源，我們能夠滿足該等項目的資金需求，以及能夠把握新的投資機(jī)遇。

嚴(yán)躍進(jìn)則認(rèn)為，杭州市場商業(yè)項目較多，也要警惕出現(xiàn)資金回籠或者說租金面臨壓力等問題。

位于武漢核心商圈的恒隆廣場項目建設(shè)中。