前期過快上漲帶來較高市場預(yù)期計入、軟件&半導(dǎo)體板塊相對平淡的二季報等，疊加國債收益率上行，共同導(dǎo)致了近期美股科技板塊的疲軟表現(xiàn)。短期維度，企業(yè)IT支出自底部緩慢復(fù)蘇、消費電子等半導(dǎo)體下游需求偏弱、AI在2B市場循序漸進導(dǎo)入等，均使得美股軟件&云計算、半導(dǎo)體&硬件板塊業(yè)績短期更多呈現(xiàn)U形復(fù)蘇，而非V形反轉(zhuǎn)，市場再次上行需要等待更多業(yè)績層面加速的證據(jù)，但下探空間亦大概率有限，互聯(lián)網(wǎng)板塊是短期最理想配置選項。中期維度，基于歐美宏觀韌性的基準(zhǔn)假設(shè)，我們判斷，自Q3開始，美股科技板塊已經(jīng)進入逐季業(yè)績上行周期，未來4~6個季度，板塊業(yè)績有望持續(xù)向上，同時2024年業(yè)績增速有望較2023年顯著加速，支撐對市場的持續(xù)樂觀看法。板塊層面，我們的偏好順序依次為：互聯(lián)網(wǎng)、云計算&軟件SaaS、半導(dǎo)體&硬件。

▍近期回顧：美股科技股表現(xiàn)疲軟，軟件、半導(dǎo)體尤為突出。

數(shù)據(jù)顯示，二季報發(fā)布后的交易日，除了當(dāng)季業(yè)績顯著超預(yù)期的亞馬遜等互聯(lián)網(wǎng)巨頭，以及少數(shù)軟件SaaS企業(yè)外，美股大部分科技公司出現(xiàn)明顯下跌，例如微軟、高通、AMD、蘋果等企業(yè)，并顯著跑輸同期的市場基準(zhǔn)（納斯達克指數(shù)）；最近2周，標(biāo)普信息技術(shù)板塊累計下跌5.5%，半導(dǎo)體（SOX）、軟件指數(shù)（IGV）累計跌幅接近10%。我們判斷，過高市場預(yù)期、平淡二季報為主要觸發(fā)因素：

(相關(guān)資料圖)

1）市場層面，惠譽對美國主權(quán)信用評級的下調(diào)、美國國債集中供給、近期良好的宏觀數(shù)據(jù)等，共同推動美國國債收益率的上行，并相應(yīng)導(dǎo)致市場風(fēng)險偏好下行，以及市場風(fēng)格向更具性價比的順周期板塊切換；

2）企業(yè)層面，歐美企業(yè)IT支出雖底部企穩(wěn)、但難言快速復(fù)蘇，半導(dǎo)體下游市場需求低迷導(dǎo)致庫存出清一再后延，AI在2B場景的落地及財務(wù)貢獻并非立竿見影等，導(dǎo)致美股科技板塊二季報整體表現(xiàn)平淡。

▍短期判斷：市場上行需要等待更多業(yè)績加速證據(jù)，但下行風(fēng)險亦有限。

行業(yè)層面短期變化、企業(yè)業(yè)績趨勢等，有助于為市場短期走勢判斷提供一些可行的思路。短期維度，我們判斷軟件&云計算、半導(dǎo)體&硬件板塊仍將受到企業(yè)IT支出緩慢恢復(fù)、下游需求弱復(fù)蘇、AI進展循序漸進等因素的約束和拖累，企業(yè)業(yè)績雖呈現(xiàn)向上改善趨勢，考慮到前期市場樂觀預(yù)期的較多計入，短期較難超越市場預(yù)期，但考慮到未來4~6個季度相對清晰的板塊業(yè)績上行周期，我們判斷市場下行的風(fēng)險亦較為有限。美股互聯(lián)網(wǎng)巨頭業(yè)績增速已從Q1開始觸底反彈，短期有望逐季穩(wěn)步向上、且估值較為合理，兼具進攻防御屬性，是短期最為理想的配置方向。

▍中期展望：未來4~6個季度進入業(yè)績上行周期。

宏觀層面，我們以市場主流預(yù)期為基準(zhǔn)假設(shè)，即：經(jīng)濟不衰退或溫和衰退，政策利率“higher and longer”。我們判斷，自Q3開始，美股科技板塊已經(jīng)進入逐季業(yè)績上行周期，未來4~6個季度有望持續(xù)向上，同時2024年業(yè)績增速有望較2023年顯著加速：

1）半導(dǎo)體&硬件，目前全球半導(dǎo)體行業(yè)已經(jīng)跨過庫存的高點，我們預(yù)計2024年歐美云廠商CAPEX增速將恢復(fù)至雙位數(shù)以上，同時windows 10在2025年的EOL將帶來全球2024年商用PC換機潮；

2）軟件&云計算，本輪企業(yè)云計算需求優(yōu)化已接近尾聲，市場對軟件板塊增速預(yù)期下修亦較為充分，云計算、軟件作為典型的順周期板塊，宏觀預(yù)期的改善，有望使得板塊業(yè)績增速在2024年出現(xiàn)顯著加速；

3）互聯(lián)網(wǎng)，美股互聯(lián)網(wǎng)巨頭以電商、廣告為主的商業(yè)模式，將持續(xù)受益于宏觀預(yù)期的改善，以及通脹數(shù)據(jù)的持續(xù)回落，疊加生成式AI等技術(shù)融入帶來的生產(chǎn)效率的持續(xù)提升，我們預(yù)計美股互聯(lián)網(wǎng)巨頭業(yè)績有望持續(xù)向上。

▍后續(xù)關(guān)注：AI進展、尾部風(fēng)險等。

進入下半年，宏觀層面的因素之外，科技板塊仍有諸多的事件&事項需要緊密跟蹤和關(guān)注：

1）公司財報，進入8月下旬，部分重點半導(dǎo)體、軟件企業(yè)財報仍非常重要，需要重點關(guān)注AI算力&貨幣化、企業(yè)IT支出等層面的表述和趨勢性變化；

2）AI進展，包括谷歌（多模態(tài)模型發(fā)布）、高通（混合式AI芯片）、特斯拉（自動駕駛、機器人進展）、AMD（AI芯片競爭格局）、微軟（copilot商業(yè)化效果）等相關(guān)重點事項；

3）政策監(jiān)管，9月的谷歌搜索反壟斷訴訟，以及下半年歐美在AI領(lǐng)域的可能監(jiān)管細(xì)則調(diào)整&落地等。

宏觀經(jīng)濟韌性、AI產(chǎn)業(yè)浪潮構(gòu)成了今年美股科技股大幅向上的主要支撐，后續(xù)相關(guān)的尾部風(fēng)險亦需要重點關(guān)注，包括：通脹再次抬頭風(fēng)險，以及短期應(yīng)用場景落地緩慢、2B商業(yè)化進展不及預(yù)期、芯片供給瓶頸消除后訂單自然回落等AI相關(guān)產(chǎn)業(yè)風(fēng)險等。

▍風(fēng)險因素：

通脹數(shù)據(jù)再次抬頭風(fēng)險；美國經(jīng)濟陷入衰退風(fēng)險；美債市場流動性風(fēng)險；地緣政治沖突導(dǎo)致歐洲經(jīng)濟全面走弱風(fēng)險；針對科技巨頭的政策監(jiān)管持續(xù)收緊風(fēng)險；AI領(lǐng)域進展不及預(yù)期風(fēng)險；宏觀經(jīng)濟波動導(dǎo)致歐美企業(yè)IT支出不及預(yù)期風(fēng)險；全球半導(dǎo)體庫存出清速度低于預(yù)期風(fēng)險等。