中國基金報記者 吳君

美國硅谷銀行在上周突然宣布倒閉，被美國聯(lián)邦存款保險公司(FDIC)接管，這是全球金融危機(jī)以來第二大商業(yè)銀行破產(chǎn)案。近期，硅谷銀行事件牽動全球市場神經(jīng)，Wind美國區(qū)域性銀行指數(shù)從3月9日以來跌幅超20%，全球金融股市值大幅蒸發(fā)。

基金君就此采訪了星石投資、重陽投資、銀葉投資、復(fù)熙資產(chǎn)、從容投資等多家知名私募機(jī)構(gòu)，探究硅谷銀行倒閉背后的原因，風(fēng)險是否會蔓延；對全球風(fēng)險資產(chǎn)影響有多大；未來美聯(lián)儲加息節(jié)奏是否受影響，美國銀行股投資機(jī)會該怎么看，私募股權(quán)機(jī)構(gòu)、科技公司是否會受到影響，硅谷銀行事件帶給我們哪些啟示。基金君也了解到，最近有些私募根據(jù)宏觀的變化，捕捉市場的階段性交易性機(jī)會。

(資料圖片僅供參考)

硅谷銀行事件爆發(fā)

全球金融市場經(jīng)歷震蕩

今年3月9日，硅谷銀行宣布甩賣資產(chǎn)，包括出售210億美元債券、18億美元浮虧變實虧；同時發(fā)行股票融資，加大了投資者對其資不抵債的擔(dān)憂，股票暴跌60%，市值蒸發(fā)超94億美元。3月10日，美國存款保險機(jī)構(gòu)宣布正式接管硅谷銀行，存款規(guī)模在25萬美元以下的儲戶將于3月13日拿到資金，25萬美元以上的存款需等到清算或者收購后拿到。3月13日，美國財政部、美聯(lián)儲和聯(lián)邦存款保險公司(FDIC)采取聯(lián)合行動，為硅谷銀行儲戶存款托底，從3月13日開始可以支取所有資金。

受硅谷銀行事件影響，上周以來全球金融市場經(jīng)歷大幅震蕩。

“硅谷銀行事件發(fā)生后，市場擔(dān)憂加劇，各類資產(chǎn)價格調(diào)整劇烈，美股大幅下跌，美元下跌，美債收益率大幅下行。”復(fù)熙資產(chǎn)分析，首先，3月9日美國各大銀行股大幅下跌，其中富國銀行股價下跌6%、摩根大通跌5.4%、美國銀行跌6%、花旗集團(tuán)跌4%。除銀行股外，3月9日美股各大指數(shù)也大幅下跌，道瓊斯工業(yè)指數(shù)下跌1.66%，納斯達(dá)克指數(shù)下跌2.05%，3月10日受情緒蔓延各大指數(shù)繼續(xù)前一天的暴跌。

其次，美債收益率大幅下行，3月10日1Y美債收益率及2Y美債收益率分別大幅下行30bp、28BP，10Y美債收益率下行20BP至3.70%。2023年1月份由于美國通脹高企，市場對美聯(lián)儲放緩加息的預(yù)期被顛覆，市場預(yù)期調(diào)整為美聯(lián)儲加息周期遠(yuǎn)未結(jié)束，但現(xiàn)在硅谷銀行事件發(fā)生后，市場開始猜測是否會發(fā)生類似于2008年的金融危機(jī)，如果金融危機(jī)爆發(fā)，美聯(lián)儲很有可能會選擇購買金融資產(chǎn)并且放緩加息步伐。

另外，對于硅谷銀行在其他國家的分支機(jī)構(gòu)也產(chǎn)生了較大影響，3月10日，英國央行發(fā)布公告稱，將硅谷銀行英國附屬公司列入銀行破產(chǎn)程序。

星石投資表示，海外市場風(fēng)險偏好出現(xiàn)了快速下滑，短期海外風(fēng)險資產(chǎn)可能持續(xù)承壓，金融市場風(fēng)險可能會成為海外市場近期的主要關(guān)注點，在美聯(lián)儲政策出現(xiàn)轉(zhuǎn)向前，海外市場的避險情緒可能都會比較重。同時，硅谷銀行事件中暴露了科技企業(yè)現(xiàn)金流“枯竭”問題，或暗示在加息周期美股盈利風(fēng)險逐漸顯現(xiàn)，需要關(guān)注“殺盈利”對美股的影響。

本質(zhì)在資產(chǎn)端和負(fù)債端的期限錯配？

硅谷銀行風(fēng)波背后原因探究

探究硅谷銀行事件背后的原因，銀葉投資固收副總監(jiān)張沐東表示，2020年之前，科技企業(yè)融資熱潮高漲，初創(chuàng)公司貸款和風(fēng)投額度的快速增長使得這些企業(yè)手里積累了大量的現(xiàn)金和存款，而這些存款很大程度流入了類似硅谷銀行的金融機(jī)構(gòu)。隨著負(fù)債端的資金大量流入，在資產(chǎn)端可投資的資金快速上升而當(dāng)時美聯(lián)儲還沒有開始加息。在低利率環(huán)境下，硅谷銀行類似的銀行大量購買了美債和MBS（抵押貸款支持證券）。隨著2022年開始美聯(lián)儲進(jìn)入加息周期，發(fā)達(dá)國家逐步駛出低利率時代。造成這些銀行的資產(chǎn)和負(fù)債出現(xiàn)嚴(yán)重倒掛，從而造成了近期的流動性沖擊。

星石投資認(rèn)為，硅谷銀行風(fēng)波的本質(zhì)問題在于資產(chǎn)端和負(fù)債端的期限錯配，美聯(lián)儲加息帶來的利率快速大幅上升成為了流動性危機(jī)的導(dǎo)火索。由于歷史上美聯(lián)儲緊縮周期容易觸發(fā)全球經(jīng)濟(jì)、金融風(fēng)險，因此硅谷銀行破產(chǎn)引發(fā)市場對于流動性危機(jī)蔓延、金融危機(jī)出現(xiàn)等的擔(dān)憂，市場情緒整體處于極為焦慮的狀態(tài)，相關(guān)標(biāo)的跌幅較大也反映出這一情緒。

從容投資表示，硅谷銀行的負(fù)債端是普通的存款，資產(chǎn)端有很多MBS，這些MBS由美股國有房地產(chǎn)金融機(jī)構(gòu)擔(dān)保，本身質(zhì)量沒什么大問題?！拔覀冋J(rèn)為硅谷銀行的悲劇根源上來自于美元的濫發(fā)，美國聯(lián)邦政府貨幣和財政紀(jì)律性的喪失。疫情在美國爆發(fā)以后，QE發(fā)展到極致，貨幣泛濫。這些‘過分’的貨幣，一是直接進(jìn)入消費(fèi)領(lǐng)域，推升了通脹，接踵而至利率暴增；二是進(jìn)入投資領(lǐng)域，變成IT和生物領(lǐng)域的證券一級和二級市場和相關(guān)領(lǐng)域的VC、PE基金的資金，這些資金被使用之前都被謹(jǐn)慎地存放在銀行?！?/p>

“硅谷銀行的資產(chǎn)和負(fù)債確實存在一定程度的期限錯配，但這并非它的特殊做法，幾乎所有的銀行的負(fù)債端都是短期資金, 期限錯配廣泛存在。問題在于資產(chǎn)端的債券虧損嚴(yán)重，全世界因加息產(chǎn)生的債券浮虧也許有2萬億美元的規(guī)模，當(dāng)前這些損失被各路金融機(jī)構(gòu)用‘持有到期’的記賬方法掩蓋起來了?！?strong>從容投資直言，硅谷銀行事件不僅僅是銀行危機(jī)，美國金融當(dāng)局肯定會迅速定向釋放流動性救助銀行系統(tǒng)。它真正的危機(jī)是壞資產(chǎn)窟窿怎么彌補(bǔ)。各路風(fēng)險偏好低的、“穩(wěn)健”的養(yǎng)老金、基金會、保險公司、銀行、主權(quán)基金如何消化債券資產(chǎn)的浮虧是個巨大問題。不排除它們被迫賣出債券和股票的可能性。

全球風(fēng)險資產(chǎn)調(diào)整壓力或增大

國內(nèi)市場受影響相對較小

私募認(rèn)為，硅谷銀行事件主要影響海外市場，對國內(nèi)市場的影響比較小。

星石投資認(rèn)為，對于國內(nèi)股市，目前硅谷銀行風(fēng)險事件的影響可能不大。目前美聯(lián)儲和美國聯(lián)邦存款保險公司已經(jīng)對硅谷銀行事件進(jìn)行了快速反應(yīng)，美元流動性尚未受到明顯影響。由于國內(nèi)和海外經(jīng)濟(jì)周期和政策周期存在背離，在國內(nèi)經(jīng)濟(jì)基本面逐漸向上的背景下，A股市場出現(xiàn)系統(tǒng)性風(fēng)險的概率很低。“相比海外，國內(nèi)資產(chǎn)相對優(yōu)越性有所增加，疊加美聯(lián)儲加速加息的概率下降導(dǎo)致估值端壓力邊際減小，北向資金可能會持續(xù)流入。但我們也持續(xù)關(guān)注硅谷銀行事件能否得到妥善處理，如果美國銀行出現(xiàn)銀行擠兌潮，全球風(fēng)險資產(chǎn)的調(diào)整壓力或?qū)⒃龃??！?/p>

張沐東表示，在美國國債收益率仍維持高位的情況下，不排除仍有部分類似的銀行再度發(fā)生流動性沖擊，“但我們整體認(rèn)為這種風(fēng)險更多存在于海外銀行金融層面，大面積擴(kuò)散的可能性較低。以硅谷銀行為例，目前主要涉及初創(chuàng)公司的存貸款業(yè)務(wù)為主，對國內(nèi)影響有限?！?/p>

值得注意的是，近期部分私募階段性捕捉了一些市場的交易機(jī)會。

復(fù)熙資產(chǎn)表示，公司從去年四季度開始加倉權(quán)益類資產(chǎn)，以加倉偏股型公募基金和直接買入股票為主。“短期操作上，硅谷銀行風(fēng)險事件發(fā)生后，我們看好黃金，直接加倉了A股黃金相關(guān)的股票和以黃金相關(guān)股票為主要倉位的公募基金?？春帽茈U需求引發(fā)黃金價格上行，認(rèn)為A股黃金相關(guān)標(biāo)的短期彈性更好，適合捕捉交易型機(jī)會。投資人和金融機(jī)構(gòu)經(jīng)過此次事件，將把資產(chǎn)負(fù)債表的穩(wěn)健性放在更重要的位置，同時短期風(fēng)險偏好降低，對流動性擔(dān)憂加劇，會導(dǎo)致有價證券的拋售和價格大幅波動，避險型資產(chǎn)如黃金的吸引力增加?！?/p>

張沐東稱，市場對于美聯(lián)儲預(yù)期是升息速率放緩，十年期美債再度破4%的概率降低，“我們對近期的美債保持樂觀態(tài)度?！?/p>

星石投資也說，整體看，今年全球宏觀波動性不弱，但國內(nèi)經(jīng)濟(jì)向上的確定性較大，因此判斷內(nèi)需支撐經(jīng)濟(jì)恢復(fù)將是今年投資的重要驅(qū)動，也重點關(guān)注與內(nèi)需相關(guān)的板塊。同時，需要結(jié)合估值和基本面兩個維度來衡量資產(chǎn)的投資價值，尋找那些受情緒等因素影響價格被明顯低估的資產(chǎn)?！懊鎸Πl(fā)生的突發(fā)性事件，我們會衡量突發(fā)性事件對于原有邏輯的中長期影響，一定程度上忽略短期對股市情緒端的影響?！?/p>

私募：美聯(lián)儲可能放緩加息節(jié)奏和力度

市場關(guān)注硅谷銀行的倒閉，對宏觀市場環(huán)境可能產(chǎn)生的影響，是否會影響全球加息的節(jié)奏。“美聯(lián)儲可能提前結(jié)束加息周期，因為美國經(jīng)濟(jì)實在無法承擔(dān)這么高的利率了。美元利率關(guān)系全球各類資產(chǎn)定價，影響范圍廣泛。對于非美資產(chǎn)，很可能是利好。”從容投資說。

星石投資認(rèn)為，硅谷銀行的倒閉可能會導(dǎo)致美聯(lián)儲關(guān)注高利率下的金融市場風(fēng)險問題，加息節(jié)奏可能會更加謹(jǐn)慎，降低了短期加速加息的可能性，但目前通脹仍是緊縮的主邏輯，對于年內(nèi)美聯(lián)儲降息保持謹(jǐn)慎態(tài)度?！肮韫茹y行破產(chǎn)對投資的影響在于兩方面：風(fēng)險偏好下滑和加息預(yù)期放緩。短期內(nèi)，風(fēng)險偏好的下滑可能導(dǎo)致全球風(fēng)險資產(chǎn)承壓。雖然市場加息預(yù)期有所放緩，市場對于3月加息幅度的預(yù)期重回25bp，甚至部分資金開始博弈年內(nèi)降息，但我們對美聯(lián)儲年內(nèi)降息保持謹(jǐn)慎態(tài)度。目前看硅谷銀行事件得到了快速且有力的處置，負(fù)面外溢影響或較為有限，美國通脹保持的韌性的背景下，美聯(lián)儲緊縮的主邏輯依舊是降低通脹。即使考慮到美國銀行的流動性壓力和高利率下的金融風(fēng)險問題，美聯(lián)儲也將在未來很長一段時間內(nèi)維持較高的利率水平。”

復(fù)熙資產(chǎn)表示，硅谷銀行體量上來說屬于中等規(guī)模，對宏觀市場環(huán)境的影響主要體現(xiàn)在銀行業(yè)危機(jī)和對科技行業(yè)的復(fù)雜沖擊上，持有相關(guān)頭寸的銀行機(jī)構(gòu)容易受到流動性風(fēng)險傳導(dǎo)影響，進(jìn)一步影響全球風(fēng)險資產(chǎn)的配置偏好分布。“業(yè)內(nèi)人士普遍認(rèn)為美聯(lián)儲激進(jìn)加息是引發(fā)硅谷銀行暴雷的關(guān)鍵導(dǎo)火索，目前美國金融體系仍然維持穩(wěn)定運(yùn)行，對實體經(jīng)濟(jì)的沖擊較小，美聯(lián)儲有可能繼續(xù)偏鷹派立場。但是如果后續(xù)風(fēng)險事件持續(xù)發(fā)酵蔓延，倒閉銀行的數(shù)量增多，引發(fā)局部金融危機(jī)，美聯(lián)儲可能會放緩加息節(jié)奏和力度，甚至在經(jīng)濟(jì)硬著陸后轉(zhuǎn)向降息周期。反映在市場上，投資人對本月美聯(lián)儲大幅加息預(yù)期已經(jīng)弱化。”

重陽投資稱，美聯(lián)儲及財政部在周末采取果斷措施，全額擔(dān)保硅谷銀行儲戶存款，市場尾部風(fēng)險已經(jīng)消除。局部金融風(fēng)險的暴露也有助于平抑美聯(lián)儲加息速度，緩解市場流動性壓力。

風(fēng)險并未完全消除

對美股銀行股保持謹(jǐn)慎

上周高盛分析師在報告中稱，硅谷銀行的危機(jī)不太可能從小型地區(qū)性銀行蔓延開來。他們建議投資者利用硅谷銀行倒閉的影響，逢低買入美國銀行股。但是私募對此持有不同的看法。

星石投資表示，目前美國銀行股出現(xiàn)下跌更多的是受投資情緒的影響。硅谷銀行已經(jīng)被美國聯(lián)邦存款保險公司(FDIC)接管，美聯(lián)儲與FDIC聯(lián)合聲明設(shè)立BTFP融資計劃，硅谷銀行破產(chǎn)的后續(xù)影響應(yīng)該是可控的?！半m然硅谷銀行破產(chǎn)有自身業(yè)務(wù)的特殊性因素，但也反映出高利率環(huán)境下美國銀行流動性壓力，持有至到期的證券浮虧是美國銀行間的共有風(fēng)險。這部分浮虧將在銀行出現(xiàn)流動性風(fēng)險或擠兌潮的時候形成實際性損失，因此硅谷銀行破產(chǎn)引起的恐慌情緒是否能被美聯(lián)儲、美國聯(lián)邦存款保險公司等機(jī)構(gòu)推出的政策平息是解決危機(jī)的關(guān)鍵一環(huán)，海外中小銀行受到擠兌的流動性風(fēng)險并未完全消除。”

復(fù)熙資產(chǎn)分析，短期來看，美聯(lián)儲開啟連續(xù)加息后，美國銀行體系流動性收緊，其中部分小銀行采用貼現(xiàn)窗口獲取資金。美國非金融企業(yè)處于資金短缺、借貸成本上升的困境之中，本次硅谷銀行事件可能導(dǎo)致其他FDIC存款保護(hù)覆蓋率較低的中小銀行的儲戶擔(dān)心自己的存款也面臨損失，從而引發(fā)中小銀行的進(jìn)一步擠兌。第一共和銀行在硅谷事件發(fā)生后連續(xù)下跌，從122美元/股下跌至82美元/股，最低跌至45美元/股。

張沐東表示，以硅谷銀行的資產(chǎn)負(fù)債表來看，其在美國銀行體系下仍算是資產(chǎn)較優(yōu)的標(biāo)的，考慮到流動性沖擊下的不良影響蔓延，不排除仍有短期劇烈波動的風(fēng)險，“所以我們目前還是對美國銀行股持謹(jǐn)慎態(tài)度?！?/p>

但是，復(fù)熙資產(chǎn)也表示，目前美國聯(lián)邦政府已宣布兜底：所有硅谷銀行儲戶周一可提取100%存款，儲戶將受到全面保障；另外允許以政府債券等低風(fēng)險債務(wù)為抵押，向聯(lián)邦政府借最長一年期的貸款用來滿足儲戶需求。從這個層面來看，儲戶的存款安全基本得到保障，但股東和管理層的利益必然是受損的?！拔覀冋J(rèn)為在危機(jī)平靜以后，可以適當(dāng)買入資質(zhì)較好、價格合適且被‘錯殺’的銀行股，后續(xù)可能存在并購擴(kuò)大資產(chǎn)規(guī)模的機(jī)會，避免買入規(guī)模較小、風(fēng)險承擔(dān)能力較差的銀行股，但投資的前提是對銀行的基本面進(jìn)行詳盡的研究和分析，對其資產(chǎn)質(zhì)量和流動性風(fēng)險進(jìn)行準(zhǔn)確把控?！?/p>

私募股權(quán)、科技公司或受到影響

近期，上百家風(fēng)險投資和投資公司簽署了一份支持硅谷銀行的聲明。市場認(rèn)為，硅谷銀行事件對私募股權(quán)機(jī)構(gòu)、科技公司的影響可能會比較大。

星石投資認(rèn)為，銀行出現(xiàn)流動性風(fēng)險可能會導(dǎo)致企業(yè)面臨資金運(yùn)轉(zhuǎn)問題。據(jù)彭博社報道，硅谷銀行曾在其官方網(wǎng)頁披露，和美國近一半受風(fēng)投支持的初創(chuàng)企業(yè)之間存在業(yè)務(wù)往來；2022年上市的受風(fēng)投支持的科技和醫(yī)療公司中有44%是硅谷銀行的客戶；有超過1000家私募、風(fēng)投在硅谷銀行托管資產(chǎn)。硅谷銀行被接管和宣告破產(chǎn)后，這些資產(chǎn)的流動性會受阻，對私募、風(fēng)投公司正常開展業(yè)務(wù)有較大影響，部分在硅谷銀行有存款的科技公司可能會遭受損失。

復(fù)熙資產(chǎn)表示，硅谷銀行的主要業(yè)務(wù)模式為投貸聯(lián)動，其主要面向?qū)ο鬄樗侥脊蓹?quán)機(jī)構(gòu)和科技企業(yè)，使得硅谷銀行的負(fù)債端主要依賴存款，且存款主要來源于私募股權(quán)機(jī)構(gòu)與科創(chuàng)企業(yè)（包括其高管和實控人等），所以硅谷銀行、私募股權(quán)機(jī)構(gòu)和科技公司三者在利益上被深度綁定。本次硅谷銀行破產(chǎn)事件，對私募股權(quán)機(jī)構(gòu)和科技公司最直接的影響為現(xiàn)金流斷裂和股價下跌，后續(xù)將影響再融資能力和公司日常經(jīng)營，導(dǎo)致很多科技行業(yè)的企業(yè)可能無法為員工支付工資，或不得不裁員甚至倒閉?！翱苿?chuàng)型公司的發(fā)展在每個國家的重要性都是不言而喻的，所以我們認(rèn)為后續(xù)各國政府會出臺一系列的政策支持科創(chuàng)型公司，降低硅谷銀行事件對其的影響，以保護(hù)科技型企業(yè)持續(xù)順暢的經(jīng)營發(fā)展?！?/p>

硅谷銀行事件帶來哪些啟示？

美國財政部在與美聯(lián)儲和聯(lián)邦存款保險公司發(fā)布聯(lián)合聲明，將設(shè)立了一個新的貸款計劃，以確保所有存款人的資金安全，由美聯(lián)儲執(zhí)行并由財政部提供資金。但是，硅谷銀行事件帶給市場的啟示值得深思。

“硅谷銀行事件帶來最大的啟示是，銀行在配置資產(chǎn)時需要關(guān)注與負(fù)債端的久期匹配和考慮利率等因素對流動性的潛在影響，尤其是中小型銀行。第二，在我國經(jīng)濟(jì)增長新舊動能切換時，商業(yè)銀行的資產(chǎn)配置要與實體經(jīng)濟(jì)發(fā)展趨勢相契合。第三，監(jiān)管機(jī)構(gòu)密切關(guān)注金融市場，出現(xiàn)金融風(fēng)險事件后，及時推出強(qiáng)而有力的政策防止風(fēng)險外溢?！?strong>星石投資說。

復(fù)熙資產(chǎn)表示，第一個啟示是美聯(lián)儲2020年為應(yīng)對疫情大肆“放水”，而自2022年3月開始美聯(lián)儲為對抗通脹又激進(jìn)加息，截至目前累計加息450bp。貨幣政策上的“猛烈轉(zhuǎn)向”和“大開大合”不可取，相比較我國央行始終保持政策定力，穩(wěn)健的貨幣政策精準(zhǔn)有力，堅持“以我為主”，不搞大水漫灌，保持流動性合理充裕，才能更好地支持實體經(jīng)濟(jì)，保證金融系統(tǒng)穩(wěn)定。

第二個啟示是硅谷銀行的資產(chǎn)端大部分是信用風(fēng)險很低的資產(chǎn)，但由于資產(chǎn)負(fù)債的期限錯配疊加存量資產(chǎn)價格大跌，從而引發(fā)流動性風(fēng)險。我們認(rèn)為投資組合的流動性管理十分重要，要具有前瞻思維，重視久期管理，盡可能避免政策轉(zhuǎn)向和經(jīng)濟(jì)周期影響導(dǎo)致產(chǎn)品凈值的劇烈波動。

第三個啟示是警惕市場上的灰犀牛和黑天鵝事件，杜絕“大而不倒”僥幸心理。流動性管理至關(guān)重要，需積極做好極端情況下的壓力測試和應(yīng)急預(yù)案準(zhǔn)備。在投資中也要專注于標(biāo)的本身的經(jīng)營資質(zhì)和資產(chǎn)情況，即便是資產(chǎn)規(guī)模龐大的公司也會面臨政府在救助過程中的選擇性救助，比如本次硅谷銀行破產(chǎn)美國政府首先選擇保障的是存款人的利益，至于股東及管理層的利益是遠(yuǎn)在存款人之后的。