導(dǎo)讀

沿著2022年的主線觸發(fā)脈絡(luò)去做今年的預(yù)判，核心的問題其實(shí)也就簡單明了，全市場(chǎng)最關(guān)心的就兩個(gè)問題：第一，中國疫情轉(zhuǎn)向后究竟恢復(fù)的情況會(huì)怎么樣？兩種情景-強(qiáng)預(yù)期+弱現(xiàn)實(shí)/強(qiáng)預(yù)期+強(qiáng)現(xiàn)實(shí)會(huì)是哪一種？第二，美國的核心通脹（就業(yè)市場(chǎng)和薪資）到底韌性如何？美聯(lián)儲(chǔ)是迅速在今年下半年就進(jìn)入到降息階段？還是會(huì)保持全年限制性利率水平？這兩個(gè)問題的判斷將決定節(jié)后我們?nèi)耆蝻L(fēng)險(xiǎn)偏好和權(quán)益資產(chǎn)的走勢(shì)。

---付鵬 東北證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家

(資料圖片僅供參考)

回顧2022的主線脈絡(luò)-觸發(fā)反饋路徑的：中國疫情+美國緊縮

美國在疫情后的的退出步伐帶來了全球持續(xù)緊縮的環(huán)境，對(duì)于中國相關(guān)的資產(chǎn)而言就組成最差的組合情景，在四月份上海疫情加劇的背景下，主要的擔(dān)憂的壓力則都轉(zhuǎn)移到了權(quán)益市場(chǎng)上，上證綜指跌破3000點(diǎn)關(guān)口；

圖：主要主線觀察-中美債券，利差，匯率，權(quán)益市場(chǎng)以及關(guān)鍵時(shí)間點(diǎn)（數(shù)據(jù)來源：路孚特Eikon）

2022年二季度市場(chǎng)重心開始逐步的轉(zhuǎn)移到外圍因素，對(duì)應(yīng)的中債十年期收益率從2.8/2.9水平不斷的下臺(tái)階，在8月15號(hào)之后斷崖2.7然后2.6，這就導(dǎo)致在這一階段中中美反向共振；

市場(chǎng)對(duì)于美聯(lián)儲(chǔ)的態(tài)度在5-8月份之間是懷疑的，對(duì)于FED后續(xù)是否會(huì)“堅(jiān)決以通脹為錨不達(dá)目的不罷休”是懷疑的，這也導(dǎo)致了在這一階段美債收益率在3%水平震蕩，直到八月份鮑威爾強(qiáng)勢(shì)表態(tài)后，債券市場(chǎng)開始轉(zhuǎn)入強(qiáng)化確認(rèn)，F(xiàn)ED的加息預(yù)期不斷強(qiáng)化，在整個(gè)三季度到四季度初的這個(gè)階段美債收益率從3%上下上行到了4%水平；

這和同階段中債收益率跌至2.6/2.7形成了一個(gè)巨大的反差，最直接體現(xiàn)的就是中美利差的加速擴(kuò)大，而這一階段人民幣匯率就逐漸成為了一個(gè)最主要“泄壓閥”；

當(dāng)然這種情境下對(duì)于全球權(quán)益市場(chǎng)而言都是最壞的組合，由于名義利率水平的抬升，實(shí)際利率加大了對(duì)于估值的壓力，在這階段中類似ARKK類型的投資組合實(shí)際跌幅更大；包括恒生科技在內(nèi)也是如此，可以說“天時(shí)地利人和”一樣都不沾；

這樣的情況持續(xù)到了11月份，進(jìn)入到11份開始全球投資者更多的開始關(guān)注中國后續(xù)的發(fā)展和變化，防疫政策的調(diào)整已經(jīng)讓一部分聰明的投資者聞到了轉(zhuǎn)向的信號(hào)；

最后在11月中后期，中國全力轉(zhuǎn)向穩(wěn)定過渡以及后續(xù)恢復(fù)民生和經(jīng)濟(jì)的側(cè)重上，對(duì)于全球金融市場(chǎng)和投資者而言這就是最重要的轉(zhuǎn)折點(diǎn)；

反映中國經(jīng)濟(jì)恢復(fù)預(yù)期下，中債十年期收益率也快速的恢復(fù)走高，而在11月份同期隨著美國通脹中商品通脹的加速回落，美債市場(chǎng)開始了第二次的“質(zhì)疑”階段，唯一不同的是此次是對(duì)于后續(xù)美聯(lián)儲(chǔ)能否維持限制性利率水平很長時(shí)間而產(chǎn)生了懷疑；

從年內(nèi)最差的組合到了年底轉(zhuǎn)成了（美元緊縮結(jié)束預(yù)期+中國疫情放松經(jīng)濟(jì)恢復(fù)預(yù)期），中美利差收斂，人民幣升值，美元流動(dòng)性預(yù)期回暖，全球資金涌入和中國恢復(fù)，美元流動(dòng)性寬松相關(guān)的投資組合上；

沿著主線作展望，兩個(gè)問題的判斷..

繼續(xù)沿著這條方法論去做今年的預(yù)判，核心的兩個(gè)問題其實(shí)也就簡單明了了，全市場(chǎng)最關(guān)心的就兩個(gè)問題：第一，中國疫情轉(zhuǎn)向后究竟恢復(fù)的情況會(huì)怎么樣？這里面有兩種情景-強(qiáng)預(yù)期+弱現(xiàn)實(shí)/強(qiáng)預(yù)期+強(qiáng)現(xiàn)實(shí)；第二，是美國的核心通脹（就業(yè)市場(chǎng)和薪資）到底韌性如何？美聯(lián)儲(chǔ)是迅速在今年下半年就進(jìn)入到降息階段？還是會(huì)保持全年限制性利率水平？這兩個(gè)問題的判斷將決定春節(jié)后全球風(fēng)險(xiǎn)偏好和權(quán)益資產(chǎn)的走勢(shì)。

先簡單的一句話總結(jié)一下：最差的組合結(jié)束了，但這并不一定意味著會(huì)馬上走一個(gè)“很多人內(nèi)心”想要的那種最樂觀的組合；

今年全球權(quán)益市場(chǎng)的回報(bào)如果想超預(yù)期，需要中國強(qiáng)預(yù)期強(qiáng)現(xiàn)實(shí)+美聯(lián)儲(chǔ)今年就進(jìn)入到降息階段（最樂觀組合的要求）；

如果是中國強(qiáng)預(yù)期弱現(xiàn)實(shí)+美聯(lián)儲(chǔ)全年保持限制性利率水平的組合的話，今年全年的交易節(jié)奏，尋找強(qiáng)預(yù)期的高點(diǎn)及時(shí)撤退守住恐怕就是決定到年底大家成績好壞的關(guān)鍵所在了；

那么現(xiàn)在思考一下美債十年期3.5%這個(gè)水平是否值得進(jìn)一步的樂觀去博弈，中債十年期3%以上是否值得進(jìn)一步的樂觀去博弈，這將決定上述兩種情景的策略零界點(diǎn)所在。

首屆長白山高峰論壇

展望2023-后疫情時(shí)代春暖花開

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