上交所近期發(fā)布的公告顯示，科創(chuàng)板上市委將于6月11日召開第2次審議會議，審議包括煙臺睿創(chuàng)微納技術(shù)股份有限公司(以下簡稱“睿創(chuàng)微納”)在內(nèi)3家企業(yè)的發(fā)行上市申請。

公開資料顯示，睿創(chuàng)微納是一家專業(yè)從事非制冷紅外熱成像與 MEMS 傳感技術(shù)開發(fā)的集成電路芯片企業(yè)，產(chǎn)品主要包括非制冷紅外熱成像MEMS芯片、紅外熱成像探測器、紅外熱成像機芯、紅外熱像儀及光電系統(tǒng)。

睿創(chuàng)微納此次IPO計劃發(fā)行不超過6000萬股，擬募集資金4.5億元，分別用于非制冷紅外焦平面芯片技術(shù)改造及擴建項目、紅外熱成像終端應(yīng)用產(chǎn)品開發(fā)及產(chǎn)業(yè)化項目和睿創(chuàng)研究院建設(shè)項目，保薦機構(gòu)為中信證券。

作為一家科創(chuàng)板擬上市公司，睿創(chuàng)微納的“科創(chuàng)含金量”如何?據(jù)招股書披露，睿創(chuàng)微納擁有研發(fā)人員221人，占員工總數(shù)的37.39%，2016-2018年研發(fā)費用分別為 1794.43 萬元、2675.89 萬元及 6508.14 萬元，占各年度營業(yè)收入比重分別為 29.78%、17.18%及 16.94%，而2016年和2017年可比上市公司研發(fā)費用率平均值分別為21.86%和17.53%。此外，睿創(chuàng)微納目前已獲授權(quán)共計87項涉及紅外成像傳感器熱敏材料、器件結(jié)構(gòu)和加工工藝的專利、14項集成電路布圖設(shè)計權(quán)以及 37 項軟件著作權(quán)。

在上會前，上交所對睿創(chuàng)微納共進(jìn)行了三輪問詢，涉及問題共計76個，其中首輪問詢涉及58個問題，第二輪問詢涉及13個問題，第三輪問詢涉及5個問題。上交所在5月17日出具的《第三輪問詢函》中提到：睿創(chuàng)微納主要經(jīng)銷商同時通過阿里巴巴、京東等網(wǎng)店銷售產(chǎn)品，期末無存貨是否合理，是否對網(wǎng)店銷售發(fā)行人產(chǎn)品的真實性進(jìn)行核查，如是，采取的核查程序、核查手段。

5月24日，睿創(chuàng)微納回復(fù)稱，公司經(jīng)銷商分為境內(nèi)經(jīng)銷商和境外經(jīng)銷商。主要經(jīng)銷商的銷售渠道包括向二級經(jīng)銷商分銷、網(wǎng)店、終端實體店銷售等，主要經(jīng)銷商的下游客戶包括二級經(jīng)銷商和個人消費者等。根據(jù)訪談一級經(jīng)銷商的情況，一級經(jīng)銷商的主要銷售渠道是向二級經(jīng)銷商銷售，與二級經(jīng)銷商的結(jié)算方式是先款后貨。一級經(jīng)銷商將產(chǎn)品銷售給二級經(jīng)銷商，即實現(xiàn)了銷售，不存在二級經(jīng)銷商向一級經(jīng)銷商退貨的情況。

第一大客戶系“校友企業(yè)”

招股書顯示，睿創(chuàng)微納的客戶主要為各大央企集團及其下屬單位，按同一控制方對銷售客戶進(jìn)行合并后，報告期內(nèi)公司對前五大客戶的銷售金額合計分別為5127.21萬元、1.16億元和2.81億元，占公司當(dāng)期主營業(yè)務(wù)收入的比例分別為85.10%、74.29%和73.28%。

睿創(chuàng)微納的第一大客戶為?？低暱萍?，其母公司系軍工國企?？低?，在安防領(lǐng)域尤其是高端紅外監(jiān)控安防領(lǐng)域市場占有率較高。睿創(chuàng)微納董事長馬宏與?？低暤亩麻L陳宗年同為華中科技大學(xué)校友，而睿創(chuàng)微納搭上“校友企業(yè)”?？低曋?，業(yè)績?nèi)缤狭烁咚倭熊嚒?/p>

“華科系”的校友身份，是否幫助了睿創(chuàng)微納的市場開拓?《我有嘉賓》也曾提問過此問題，不過睿創(chuàng)微納并沒有作出正面回應(yīng)，僅表示，2014年至2016年，是公司將核心技術(shù)轉(zhuǎn)化為各類產(chǎn)品的重要時期，在此期間，依托培育期內(nèi)形成的核心技術(shù)，公司開發(fā)出了第一代非制冷紅外MEMS芯片和探測器產(chǎn)品，像元尺寸包括25和20微米。依托業(yè)內(nèi)領(lǐng)先的技術(shù)和產(chǎn)品，公司與?？低暱萍荚?016年建立了良好的業(yè)務(wù)關(guān)系

不過，《界面》記者曾采訪過西安一位軍工行業(yè)業(yè)內(nèi)人士，該人士表示：“客戶集中度較高或?qū)︻?chuàng)微納的市場長期占有能力帶來影響;?？低曉诩t外監(jiān)控行業(yè)占有率較高，睿創(chuàng)微納作為零部件供貨商，其亦不掌握主動議價權(quán)。”

靠資本運作“增肥”業(yè)績及市值

業(yè)績方面，2016-2018年，睿創(chuàng)微納分別實現(xiàn)營業(yè)收入6025.06萬元、15572.23萬元和38410.47萬元，實現(xiàn)凈利潤972.15萬元、6435.17萬元和12517.19萬元，經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為-3530.09萬元、-747.26萬元和3624.88萬元。

不過，業(yè)績高歌猛進(jìn)的睿創(chuàng)微納，卻屢被媒體質(zhì)疑。《證券市場紅周刊》在報道中指出，睿創(chuàng)微納為了上市，通過多次增資、轉(zhuǎn)讓股權(quán)快速抬升估值“突擊增肥”，目前公司遠(yuǎn)超同行業(yè)可比上市公司平均值綜合毛利率，在成本數(shù)據(jù)核算下顯得并不太真實，有刻意夸大之嫌。

招股書披露，睿創(chuàng)微納2016年4月30日整體變更為股份公司，當(dāng)時睿創(chuàng)有限的凈資產(chǎn)僅為31106.69萬元、未分配利潤為-4282.31萬元，這意味著，公司在整體變更時還存在未彌補虧損情況。然而在不到三年的時間里，睿創(chuàng)微納截至2018年年末的股東權(quán)益就已經(jīng)達(dá)到了100599.77萬元，剛好達(dá)到科創(chuàng)板申報要求的10億元大關(guān)。

是什么原因?qū)е骂?chuàng)微納的凈資產(chǎn)出現(xiàn)快速增厚的呢?《證券市場紅周刊》指出，主要得益于報告期內(nèi)睿創(chuàng)微納進(jìn)行了多次增資、股權(quán)轉(zhuǎn)讓行為，尤其是發(fā)生在2018年的連續(xù)增資行為。

資料顯示，2016年3月15日，信熹投資和周雅琴以每出資額3元的增資價格合計增加的870萬元出資，為公司帶來2610萬元的股東權(quán)益;20多天的4月8日，17位股東又以每出資額5元的增資價格增加了1570萬元出資，由此使得股東權(quán)益再度增加了7850萬元。值得注意的是，不到一個月的時間，增資價格出現(xiàn)了從3元到5元的增長，如此做法難免讓人產(chǎn)生股東內(nèi)部為做高估值，有故意抬價的嫌疑。

2017年和2018年睿創(chuàng)微納又進(jìn)行了多次增資或股權(quán)轉(zhuǎn)讓。2017年4月12日，12位股東合計增加注冊資本830萬元，以每股5元的增資價格計算，股東權(quán)益再次增長4150萬元。2018年4月9日，公司發(fā)生了報告期規(guī)模最大的一次增資，7位股東以每股10元的增資價格合計增加了2700萬元注冊資本，使得股東權(quán)益增長了2.7億元，價格相比于一年之前增長了一倍。到了2018年12月進(jìn)行了報告期內(nèi)最后一次增資，本次由7位股東以10元的價格合計增加注冊資本2500萬元，股東權(quán)益再增2.5億元。僅2018年兩次大規(guī)模增資活動就使得股東權(quán)益增加了5.2億元。

在一系列資本運作下，睿創(chuàng)微納的注冊資本從2016年年末的27270萬元增加至2018年年末的38500萬元，股東權(quán)益合計金額從2016年年末的25514.83萬元增加到了100599.77萬元。而伴隨著多次增資，睿創(chuàng)微納還進(jìn)行了多次股權(quán)轉(zhuǎn)讓，轉(zhuǎn)讓價格也和增資價格一樣被不斷抬升至每股10元。根據(jù)這個價格計算，全體股東對睿創(chuàng)微納在2018年年末的估值達(dá)到了38.5億元。

毛利率超行業(yè)均值被指“成色不足”

招股書顯示，2016-2018年，睿創(chuàng)微納的綜合毛利率分別為67.31%、66.61%和60.07%。而2016年和2017年同行業(yè)可比上市公司的平均值僅為53.06%和52.92%，其中高德紅外分別為57.47%和55.12%，大立科技則分別為48.65%和50.72%。

對此，睿創(chuàng)微納在招股書中給出的解釋是，公司具備完整的產(chǎn)業(yè)鏈條，能夠自主設(shè)計、研發(fā)和生產(chǎn)芯片、探測器、機芯以及整機設(shè)備，具備較為領(lǐng)先的技術(shù)水平，公司主營毛利率較高的探測器和機芯產(chǎn)品，對于毛利偏低的整機銷售主要是為拓展民用市場而進(jìn)行的有益補充和探索嘗試，銷售主要集中在探測器和機芯產(chǎn)品，所以綜合毛利率在報告期內(nèi)高于或持平同行業(yè)可比上市公司。

《證券市場紅周刊》報道稱，睿創(chuàng)微納的成本數(shù)據(jù)可信度并不高，采購與庫存數(shù)據(jù)變化的異常讓人懷疑其成本數(shù)據(jù)存在造假的可能，進(jìn)而有可能人為抬升了毛利率數(shù)據(jù)。

招股書披露，2018年睿創(chuàng)微納的原材料采購額是13629.84萬元，比同期主營業(yè)務(wù)成本之中的原材料13031.67萬元僅多出598.17萬元，這意味著，2018年原材料采購在年末應(yīng)該還有少量剩余，存貨中也必然體現(xiàn)出原材料存貨和產(chǎn)品存貨的材料成本出現(xiàn)相同規(guī)模的增加。

2018年年末，存貨中原材料余額7419.73萬元和委托加工物資3005.58萬元合計比上一年年末相同項目合計金額多出3439.26萬元。僅從原材料存貨的增加來看，這是明顯高于上述采購剩余的598.17萬元，就算考慮其他不重要的零碎采購也不可能有這樣大的影響。難道是產(chǎn)品存貨的變化正好對此形成一個沖抵的效果?若是如此，則半成品、在產(chǎn)品和產(chǎn)成品等各類產(chǎn)品存貨應(yīng)該出現(xiàn)相應(yīng)的減少才合理。

然而在2018年年末，自制半成品、在產(chǎn)品、庫存商品和發(fā)出商品等產(chǎn)品存貨合計有15221.54萬元，跟上一年年末相同項目合計金額相比不僅沒有減少，反而多出7164.18萬元。由于未披露其中的材料成本情況，在這里用同期原材料占主營業(yè)務(wù)成本的比例85.48%估算，推算出產(chǎn)品存貨新增部分的材料成本大約有6123.94萬元。

綜合2018年年末存貨之中原材料存貨和產(chǎn)品存貨原材料成本的增加情況，其并沒有體現(xiàn)出跟采購剩余相同規(guī)模的減少，而是出現(xiàn)了大幅的增加，增加金額達(dá)到9563.20萬元，和 采購剩余的部分相差了8965.03萬元。就算剔除分析計算中可能存在的合理計算誤差的影響，結(jié)果仍有明顯差異的。如此情況，就不能不讓人懷疑睿創(chuàng)微納所披露的2018年成本情況的真實性了，進(jìn)而也指向了該公司報告期毛利率明顯高于同行業(yè)可比上市公司平均值的可信度。

多家投資企業(yè)“突擊入股”

股權(quán)方面，睿創(chuàng)微納較為分散，前三大股東均為個人股東。其中第一大股東、實際控制人馬宏合計持股比例為18%;第二大股東李維誠、第三大股東梁軍的持股比例分別為12.17%和5.68%。

睿創(chuàng)微納也在招股書表示，由于公司股權(quán)相對分散，若在上市后潛在投資者通過收購控制公司股權(quán)或其他原因?qū)е驴毓晒蓶|控股地位不穩(wěn)定，將對公司未來的經(jīng)營發(fā)展帶來風(fēng)險。

住的注意的是，多家投資企業(yè)在睿創(chuàng)微納沖刺科創(chuàng)板前緊急“進(jìn)駐”。2018年4月9日，睿創(chuàng)微納股東大會審議并通過決議，同意公司注冊資本由2.81億元變更為3.08億元。安吉鼎集、石河子四方達(dá)、青島中普、華控科工、華控湖北、深創(chuàng)投、南靖互興、濰坊高精尖等多家機構(gòu)以10元/股的價格入股。其中，深創(chuàng)投成為第四大股東，持股比例5.63%。