繼控股股東的混合所有制改革完成以后，云南白藥集團(tuán)股份有限公司(000538.SZ，以下簡(jiǎn)稱(chēng)“云南白藥”)將停牌吸收合并母公司云南白藥控股有限公司(以下簡(jiǎn)稱(chēng)“白藥控股”)。這是云南白藥混改的最后一步，也是混改進(jìn)一步深化的開(kāi)始。

5月16日，云南白藥開(kāi)始停牌，啟動(dòng)對(duì)白藥控股的吸收合并。交易完成后，云南省國(guó)資委、新華都及江蘇魚(yú)躍將成為上市公司云南白藥的直接股東，持股平臺(tái)白藥控股則將被注銷(xiāo)。

經(jīng)歷了十年曲折，陳發(fā)樹(shù)終于成為了云南白藥第一大股東。從耗資22億元收購(gòu)紅塔集團(tuán)手上股權(quán)，到豪擲253.7億元參與白藥控股混改，陳發(fā)樹(shù)和新華都為了入主云南白藥可謂歷盡艱辛。幾乎不計(jì)成本地闖入云南白藥，這位福建富豪有著什么打算?是否如外界所言是一場(chǎng)豪賭?時(shí)代周報(bào)記者多次致電云南白藥，但截至發(fā)稿未獲得回應(yīng)。

云南白藥的混改，盡管因?yàn)殚_(kāi)了民營(yíng)資本控股超過(guò)國(guó)有資本的先例而招來(lái)不少質(zhì)疑，但對(duì)未來(lái)的國(guó)企混改來(lái)說(shuō)卻也是一個(gè)絕佳的樣本。中國(guó)企業(yè)聯(lián)合會(huì)研究部研究員劉興國(guó)告訴時(shí)代周報(bào)記者，云南白藥混改對(duì)絕對(duì)控股權(quán)的放棄，尤其是在母公司層面放棄絕對(duì)控股權(quán)，是一個(gè)大膽的積極的探索。

不過(guò)，對(duì)于陳發(fā)樹(shù)和云南白藥而言，這場(chǎng)改革究竟值不值得，還需要時(shí)間檢驗(yàn)。根據(jù)2018年財(cái)報(bào)和2019年第一季度財(cái)報(bào)，云南白藥歸屬凈利潤(rùn)錄得前所未有的低增長(zhǎng)率，在一定程度上為這場(chǎng)改革添上了陰霾。未來(lái)如何經(jīng)營(yíng)云南白藥，陳發(fā)樹(shù)的考驗(yàn)才剛剛開(kāi)始。

“國(guó)企混改只是一個(gè)手段，不是目的，真正要解決的是公司治理的問(wèn)題，董事會(huì)的權(quán)責(zé)、職業(yè)經(jīng)理人以及內(nèi)部用人制度的市場(chǎng)化才是核心。只有在這個(gè)層面成功了，接下來(lái)的才能解決。”國(guó)企改制重組專(zhuān)家、天強(qiáng)管理顧問(wèn)總經(jīng)理祝波善對(duì)時(shí)代周報(bào)記者表示。

最后一步

云南白藥從5月16日開(kāi)始停牌，進(jìn)入現(xiàn)金選擇權(quán)派發(fā)、行權(quán)申報(bào)、行權(quán)清算交收階段，獲得現(xiàn)金選擇權(quán)的股東可以在5月22―28日申報(bào)將其持有的公司股票過(guò)戶(hù)給上市公司。

此后，云南白藥將啟動(dòng)對(duì)白藥控股的吸收合并。

吸收合并的方案早在2018年底就已經(jīng)公布，經(jīng)過(guò)半年的準(zhǔn)備和修改，在2019年4月24日得到證監(jiān)會(huì)拍板，如今正式進(jìn)入執(zhí)行階段。

重組分白藥控股定向減資和吸收合并兩步走。首先，白藥控股定向回購(gòu)新華都持有的白藥控股部分股權(quán)并在白藥控股層面進(jìn)行減資;然后，云南白藥通過(guò)向控股股東白藥控股的三家股東云南省國(guó)資委、新華都及江蘇魚(yú)躍發(fā)行股份的方式對(duì)白藥控股實(shí)施吸收合并。

3月22日，減資的步驟已經(jīng)完成工商變更登記，依據(jù)544.8億元的估值，白藥控股支付34.55億元減資款給新華都，減資后新華都持有的白藥控股股權(quán)從45%變?yōu)?1.3%。

而在云南白藥對(duì)白藥控股的吸收合并的環(huán)節(jié)，根據(jù)最終版重組報(bào)告書(shū)，交易后云南國(guó)資委將持有云南白藥3.21億股，新華都及其一致行動(dòng)人持股數(shù)量從0.45億股增加至3.21億股，江蘇魚(yú)躍將持有0.71億股，持股比例分別為25.14%、25.14%和5.59%。

上述步驟完成之后，白藥控股將被注銷(xiāo)，云南省國(guó)資委、新華都及江蘇魚(yú)躍將成為上市公司云南白藥的直接股東，云南省國(guó)資委和新華都則是并列第一大股東，形成均衡的股權(quán)結(jié)構(gòu)，原持股平臺(tái)白藥控股則會(huì)被注銷(xiāo)。

云南白藥指出，本次交易是對(duì)白藥控股整體改革部署的進(jìn)一步深化，有利于優(yōu)化治理結(jié)構(gòu)、精簡(jiǎn)管理層級(jí)，并將從根本上化解未來(lái)潛在的同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn)。

陳發(fā)樹(shù)的執(zhí)念

公告的發(fā)出，是云南白藥混改的最后一步，也是陳發(fā)樹(shù)對(duì)云南白藥十年追逐的終局。

2007年，陳發(fā)樹(shù)在長(zhǎng)江商學(xué)院CEO班結(jié)識(shí)了后來(lái)的云南白藥董事長(zhǎng)王明輝，開(kāi)始把目光投向這家百年老國(guó)企。

2009年，云南白藥的第二大股東云南紅塔集團(tuán)退出云南白藥的決定，終于給了陳發(fā)樹(shù)一個(gè)機(jī)會(huì)，只是他當(dāng)時(shí)沒(méi)有想到，“看上去很好”的橄欖枝有朝一日會(huì)成為尖刺凌厲的荊條。

彼時(shí)，為了執(zhí)行中國(guó)煙草總公司“退出非煙投資、回歸主業(yè)”的戰(zhàn)略，云南紅塔集團(tuán)擬轉(zhuǎn)讓手上的6581.3912萬(wàn)股云南白藥股份，報(bào)價(jià)22.07億元。經(jīng)過(guò)多次“細(xì)到駕駛員”的調(diào)研摸底，陳發(fā)樹(shù)在2009年9月與云南紅塔集團(tuán)簽訂協(xié)議，22億元轉(zhuǎn)入對(duì)方賬戶(hù)。

然而，一等兩年，股份還是沒(méi)有過(guò)戶(hù)。2011年12月，陳發(fā)樹(shù)起訴云南紅塔集團(tuán)，開(kāi)始了漫漫官司路。2012年1月17日，中國(guó)煙草總公司終于答復(fù)，以“為確保國(guó)有資產(chǎn)增值保值，防止國(guó)有資產(chǎn)流失”為由，不同意上述股份轉(zhuǎn)讓。

對(duì)這一回復(fù)，陳發(fā)樹(shù)并不甘心。經(jīng)過(guò)了兩年多的上訴，甚至到了最高人民法院，陳發(fā)樹(shù)還是沒(méi)有得到好消息。2014年7月23日，最高人民法院對(duì)此案進(jìn)行了終審判決：云南紅塔集團(tuán)有限公司返還陳發(fā)樹(shù)22億元本金及利息，陳發(fā)樹(shù)的其他訴訟請(qǐng)求被駁回。

祝波善對(duì)時(shí)代周報(bào)記者分析指出：“股權(quán)變動(dòng)對(duì)于國(guó)有資本來(lái)說(shuō)要讓出一定的股權(quán)，如果作價(jià)或者操作不規(guī)范，確實(shí)會(huì)出現(xiàn)國(guó)有資產(chǎn)流失的可能性。前一輪的國(guó)企改革停止，很大程度上就是這種論調(diào)導(dǎo)致的。但是，新的一輪國(guó)家意義上推動(dòng)的混改，已經(jīng)把國(guó)有資產(chǎn)流失可能性的口子基本堵住了。”

劉興國(guó)也認(rèn)為，不能把混改簡(jiǎn)單批判為國(guó)有資產(chǎn)流失。“雖然不可否認(rèn)前期確實(shí)發(fā)生過(guò)這類(lèi)惡性事件，但必須承認(rèn)絕大多數(shù)混改不僅沒(méi)有造成國(guó)資流失，反而促進(jìn)了國(guó)有資本更快做大。不能以國(guó)資是否控股來(lái)衡量國(guó)資是否安全，而應(yīng)以國(guó)資能否更好保值增值來(lái)評(píng)價(jià)改革。“

對(duì)于入主云南白藥，陳發(fā)樹(shù)似乎有著不一般的執(zhí)念。于是，當(dāng)2016年9月云南白藥的控股股東白藥控股啟動(dòng)混改時(shí)，陳發(fā)樹(shù)再次得到機(jī)會(huì)全力一擊。同年12月，新華都對(duì)白藥控股增資253.7億元，獲得白藥控股50%股權(quán)。

半年后，白藥控股又引入江蘇魚(yú)躍，形成了云南國(guó)資委和新華都各持有45%股權(quán)，江蘇魚(yú)躍持有10%股權(quán)的結(jié)構(gòu)。而白藥控股手中持有云南白藥41.52%的股份，加上自己手上的4.25%股份，至2017年6月陳發(fā)樹(shù)已經(jīng)持有云南白藥22.93%的股份，成為云南白藥的第一大股東。

為了這250多億元增資，陳發(fā)樹(shù)可謂痛下血本，出售了全國(guó)各地的多處地產(chǎn)資產(chǎn)，還出售或抵押了其他公司的股份，這筆金額甚至超過(guò)了他當(dāng)年在胡潤(rùn)富豪榜上250億元的身家。

2018年7月22日，陳發(fā)樹(shù)成為白藥控股法定代表人、董事長(zhǎng)，十年追逐塵埃落地。

盈利能力待提振

耗時(shí)十年，投入超過(guò)280億元，陳發(fā)樹(shù)的算盤(pán)是怎么打的?果真如外界所言，是一場(chǎng)“豪賭”嗎?

做木材生意起家的陳發(fā)樹(shù)，1995年在福州創(chuàng)立了新華都百貨，后來(lái)擴(kuò)張成福建零售業(yè)巨頭新華都集團(tuán)。新華都在2008年7月上市，市值近50億元，成為陳發(fā)樹(shù)縱橫資本市場(chǎng)的根據(jù)地。

而2000年開(kāi)始股份制改革的紫金礦業(yè)，又為陳發(fā)樹(shù)積累了充足的資金。他用工程款折合成股份入股，成為第二大股東。改制后的紫金礦業(yè)開(kāi)始大規(guī)模擴(kuò)張，到了2008年，陳發(fā)樹(shù)和新華都持有的21.78億股紫金礦業(yè)股權(quán)，飆升至155億元市值。此時(shí)的他，已經(jīng)晉身福建省首富。

此后，陳發(fā)樹(shù)又以2.35億美元的價(jià)格購(gòu)得青島啤酒7.01%股權(quán)，三年里減持套現(xiàn)超過(guò)15億港元?？梢哉f(shuō)，瞄準(zhǔn)云南白藥之時(shí)，陳發(fā)樹(shù)已經(jīng)玩轉(zhuǎn)國(guó)資，從經(jīng)年的獲利來(lái)看也游刃有余。

但陳發(fā)樹(shù)及其旗下的新華都沒(méi)有過(guò)醫(yī)藥行業(yè)的經(jīng)驗(yàn)，引發(fā)了一定的質(zhì)疑。劉興國(guó)告訴時(shí)代周報(bào)記者，沒(méi)有引入具有醫(yī)藥經(jīng)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)的投資者，應(yīng)該是出于對(duì)優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)與業(yè)務(wù)協(xié)同的考慮。新華都雖然不懂得醫(yī)藥經(jīng)驗(yàn)，但具有豐富的資本運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)，也有強(qiáng)大的職業(yè)經(jīng)理人隊(duì)伍，可以在管理、資本運(yùn)作甚至下游產(chǎn)品應(yīng)用渠道拓展上，為混改后的云南白藥提供強(qiáng)有力的支持。

云南白藥所在的醫(yī)藥行業(yè)，門(mén)檻并不低，陳發(fā)樹(shù)和新華都接觸過(guò)的業(yè)務(wù)也與大健康基本無(wú)聯(lián)系。陳發(fā)樹(shù)為何要花這么大力氣跨界?

陳發(fā)樹(shù)曾對(duì)媒體表示，大健康產(chǎn)業(yè)是值得千秋萬(wàn)代去做的事業(yè)，云南白藥的目標(biāo)是千億美元的市值。從主營(yíng)業(yè)務(wù)和市值來(lái)看，云南白藥毫無(wú)疑問(wèn)處于國(guó)內(nèi)醫(yī)藥企業(yè)第一梯隊(duì)。2017年，云南白藥的市值還一度突破1000億元，僅次于恒瑞醫(yī)藥(600276.SH)、康美藥業(yè)(600518.SH)和復(fù)星醫(yī)藥(600196.SH)。

云南白藥公司股價(jià)的突飛猛進(jìn)，似乎印證著陳發(fā)樹(shù)的戰(zhàn)略眼光。2009年陳發(fā)樹(shù)入局云南白藥時(shí)，公司股價(jià)才剛過(guò)50元，到2017年6月他成為第一大股東時(shí)，股價(jià)已經(jīng)上漲至近100元，如果當(dāng)時(shí)的股權(quán)轉(zhuǎn)讓按協(xié)議履行，這筆投資已經(jīng)取得100%的回報(bào)。

作為擁有百年歷史的中成藥企業(yè)，云南白藥在2010年推出大健康產(chǎn)業(yè)戰(zhàn)略，目前已經(jīng)覆蓋藥品、健康品、中藥資源和醫(yī)藥商業(yè)四大業(yè)務(wù)板塊。其中，最知名的云南白藥牙膏市場(chǎng)占有率位居全國(guó)第二。

1993年上市以來(lái)，云南白藥的營(yíng)收一直保持增長(zhǎng)，凈利潤(rùn)除了1995年也呈連續(xù)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。2018年財(cái)報(bào)顯示，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入267.08億元，同比增長(zhǎng)9.84%，歸屬凈利潤(rùn)33.07億元，同比增長(zhǎng)增幅為5.14%。2019年第一季度，公司的營(yíng)收和歸屬凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)10.04%和4.97%。

值得注意的是，云南白藥2018年5.14%的凈利潤(rùn)增速，創(chuàng)下了歷史新低，公司的盈利能力已顯疲態(tài)。2019年第一季度，這一狀況并沒(méi)有得到改善，歸屬凈利潤(rùn)增長(zhǎng)幅度進(jìn)一步降至4.97%。而這些成績(jī)，都在陳發(fā)樹(shù)任白藥控股董事長(zhǎng)期間出現(xiàn)。

那么，混改的深化又能給云南白藥的發(fā)展帶來(lái)多大的促進(jìn)?

“吸收合并白藥控股、完成白藥控股的整體上市，意味著云南白藥集團(tuán)層面的混改完成。但這并不意味著改革的結(jié)束，相反只是改革的開(kāi)始，未來(lái)在資本層面完成混改的基礎(chǔ)上，將繼續(xù)推進(jìn)公司管理層面的改革，包括治理機(jī)制完善、管理制度規(guī)范、運(yùn)營(yíng)體制機(jī)制變革，最終目的是要實(shí)現(xiàn)國(guó)資民資優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)，促進(jìn)混改企業(yè)活力提升與績(jī)效改善。”劉興國(guó)對(duì)時(shí)代周報(bào)記者說(shuō)道。