對(duì)于可口可樂、喜詩糖果之外的知名股票，巴菲特并不是大家想象中的長期投資者。投資者一直以為巴菲特的投資風(fēng)格是非常分散的，但恰恰相反，巴菲特投資組合的前五大股票持倉可以占到他整個(gè)組合的70%以上。分散化可以保存財(cái)富，但集中化會(huì)增添財(cái)富。

2019年“五一”假期剛過，在美國小城奧馬哈市舉行的“股神”巴菲特股東大會(huì)吸引了很多投資者不遠(yuǎn)萬里、凌晨排隊(duì)等候入場。自1964年首屆股東大會(huì)以來，“股神”基本沒有讓投資者失望，在今年長達(dá)6個(gè)小時(shí)的問答環(huán)節(jié)中，問題范圍涉及投資、科技、人性等。巴菲特坦陳，他不再是自己早期的那種“價(jià)值”投資者。他的很多投資收益，都來自于一些比較“貴”的公司。到底是股神的策略變化?還是投資者一直對(duì)巴菲特存在誤讀?

為何不再青睞便宜貨

巴菲特的老師是《有價(jià)證券分析》一書的作者本杰明·格雷厄姆。格雷厄姆最著名的投資理念就是“價(jià)值投資”。所謂價(jià)值投資，最重要的特點(diǎn)之一就是用比較便宜的價(jià)格，去買自己看好的公司。巴菲特本人也如此形容自己的投資理念：喜歡買“煙屁股”股票。

啥叫“煙屁股股票”?比如，投資者在路上看到有個(gè)快燒完的煙蒂，沒人撿時(shí)去把它撿起來。同理，把沒人買的便宜股票買過來，也叫做“煙屁股股票”策略。這個(gè)策略，在巴菲特早年的投資中處處可見。

上世紀(jì)80年代，巴菲特買進(jìn)可口可樂時(shí)價(jià)格低得嚇人?？勺詮纳鲜兰o(jì)70年代認(rèn)識(shí)搭檔芒格后，巴菲特開始變化了，不只是單純追求低價(jià)股。喜詩糖果則是他投資理念改變最具有代表性的案例。

用芒格的話來說，如果是一個(gè)非常好的標(biāo)的，多付出一點(diǎn)價(jià)格也是值得的!所以，喜詩糖果這家公司是以高于賬面價(jià)值的價(jià)格收購的，而且成功了。

巴菲特的價(jià)值投資理念變了嗎?諾亞控股首席研究官夏春認(rèn)為，高質(zhì)量股票對(duì)巴菲特投資收益貢獻(xiàn)是最大的，其次是走勢波動(dòng)不大的大盤股票，再次才是所謂的價(jià)值股票。

對(duì)于可口可樂、喜詩糖果之外的知名股票，巴菲特并不是大家想象中的長期投資者。如果把巴菲特交易過的股票從買入到賣出的持倉期由短到長排列，排在中位數(shù)的那個(gè)持倉期其實(shí)并不算長，他的很多交易均在1年中完成，有時(shí)持倉期只有3個(gè)月。

巴菲特的價(jià)值投資理念也被稱為“深度價(jià)值投資”，這與從前只看價(jià)格、只選擇低價(jià)買入資產(chǎn)的方式截然不同。

夏春認(rèn)為，低利潤甚至負(fù)利潤的公司可能容易受到市場追捧，原因是便宜、潛力大。但是，真正高質(zhì)量的公司股價(jià)可能并不便宜。只要現(xiàn)在的高質(zhì)量公司股價(jià)不那么離譜，就可能在未來給投資者帶來收益，這是巴菲特挑選股票策略的精髓所在。

用巴菲特自己的話說，價(jià)值投資中的“價(jià)值”并不是絕對(duì)的低市盈率，而是綜合考慮買入股票的各項(xiàng)指標(biāo)。例如，是否是投資者理解的業(yè)務(wù)、未來的發(fā)展?jié)摿ΑF(xiàn)有的營收、市場份額、有形資產(chǎn)、現(xiàn)金持有、市場競爭等。

前海開源基金管理公司執(zhí)行總經(jīng)理?xiàng)畹慢堈J(rèn)為，巴菲特以往主要投資于消費(fèi)股和金融股，很少投資于科技股，這讓他躲過了2000年的美國科網(wǎng)泡沫破裂，但同時(shí)也錯(cuò)過了近十幾年科技股的大發(fā)展。巴菲特及時(shí)作了糾正，先后投資了IBM、蘋果以及亞馬遜等科技股。

用一句話總結(jié)巴菲特的投資哲學(xué)：“如果要買入高質(zhì)量的股票，我一定會(huì)在它們打折的時(shí)候購買。”這句話有兩個(gè)關(guān)鍵點(diǎn)：一是必須是好的股票，二是買入時(shí)機(jī)一定要在打折時(shí)?？梢?，巴菲特的價(jià)值投資理念并非簡單地選擇便宜股、績差股，而是注重選擇那些高質(zhì)量、發(fā)展前景好的股票，選股、擇時(shí)的兩大策略和兩種智慧蘊(yùn)含其中。

分散化還是集中化

加杠桿、上配資、短線炒作……這些國內(nèi)A股市場投資熟悉的詞匯，是否會(huì)在巴菲特的字典里找到?巴菲特曾講過，“聰明人唯一的死法就是加杠桿”。在慣常的想法里，巴菲特算是價(jià)值投資者，應(yīng)該不屑于用這些投機(jī)策略，其實(shí)不然。

夏春介紹說，從1980年到2006年，巴菲特最常見的股票持倉期是1年，次等常見的持倉期是3個(gè)月，普通投資者給巴菲特貼上的“長期投資者”標(biāo)簽并不完全準(zhǔn)確。

夏春認(rèn)為，巴菲特非常反對(duì)普通家庭加杠桿，借錢炒股或者配資炒股。但是，巴菲特本人非常善于加杠桿，巴菲特的杠桿高達(dá)1.7倍左右。

除了杠桿，普通投資者糾結(jié)的另一大難題是到底該“把雞蛋放在不同的籃子里”?還是集中投資?

投資者一直以為巴菲特的投資風(fēng)格是非常分散的，但恰恰相反，巴菲特的投資基本集中在少數(shù)股票上。巴菲特投資組合的前五大股票持倉可以占到他整個(gè)組合的70%以上，最少的時(shí)候，他整個(gè)持倉中只剩下了5只股票。巴菲特建議大家分散投資，但他本人是集中投資的高手，他認(rèn)為，廣泛地分散投資一般是投資者不完全清楚自己要干什么的時(shí)候才會(huì)避險(xiǎn)使用，分散化可以保存財(cái)富，但集中化會(huì)增添財(cái)富。

除了可口可樂等耳熟能詳?shù)亩?jí)市場股票，巴菲特其實(shí)還是私募股權(quán)投資高手。過去10多年，巴菲特在很多場合批評(píng)私募股權(quán)和對(duì)沖基金管理人，所以投資者普遍認(rèn)為巴菲特不喜歡做私募股權(quán)投資和對(duì)沖基金交易。但很少有人知道，巴菲特離開師門創(chuàng)業(yè)做的就是對(duì)沖基金交易，主要買賣上市公司股票和債券。

現(xiàn)在，巴菲特旗下伯克希爾公司投資的大多數(shù)都是非上市公司。巴菲特更像是一個(gè)私募股權(quán)基金管理人。在他的投資組合中，非上市公司投資占比約70%。

夏春表示，“無論是使用杠桿等投機(jī)策略，還是進(jìn)入高風(fēng)險(xiǎn)非上市公司股權(quán)投資領(lǐng)域，必須有足夠的關(guān)鍵知識(shí)，同時(shí)，對(duì)高質(zhì)量公司的判斷要精準(zhǔn)”。

巴菲特策略適合A股嗎

在2018年的巴菲特股東大會(huì)上，巴菲特就對(duì)中國經(jīng)濟(jì)和市場保持積極樂觀的態(tài)度。在這次股東大會(huì)上，巴菲特再次表示：“中國是個(gè)大市場，我們喜歡大市場。中美兩國相處融洽很重要，在中國沒有新的擴(kuò)大開放政策之前，我們就已經(jīng)在接觸中國了。伯克希爾在之前已經(jīng)買入了一些中國的股票，但數(shù)量不是特別大，未來15年內(nèi)也許會(huì)做一些更大的部署。”

那么，巴菲特的策略如果拿到A股靈不靈?根據(jù)中泰證券旗下齊魯資管首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家李迅雷的回撤計(jì)算，按巴菲特選股原則，A股投資同樣可能獲得高回報(bào)。巴菲特強(qiáng)調(diào)一定要選ROE(凈資產(chǎn)收益率)高的公司，在低PE(市盈率)時(shí)買入，認(rèn)為在PE和ROE兩個(gè)數(shù)字差不多的時(shí)候估值相對(duì)合理(如PE20倍，ROE20%)。按照這些指標(biāo)簡單測算，A股市場“高ROE+低PE”策略凈值過去10年的漲幅為246%，同期滬深300指數(shù)漲幅為66%，大部分年份策略都獲得了正的超額收益，可見“高ROE+低PE”的選股標(biāo)準(zhǔn)在過去10年總體是有效的。

李迅雷表示，一些人誤解價(jià)值投資在A股水土不服，可能因?yàn)樵诤芏郃股投資者的印象中，A股受政策影響比較大，非理性程度比較高，因此價(jià)值投資在A股可能并不適用。這或許與大多數(shù)人過于關(guān)注短期表現(xiàn)突出的“牛股”有關(guān)。如果聚焦在每年的超級(jí)大牛股上，基本看不到價(jià)值股的影子，這或許是價(jià)值投資在普通投資者印象中水土不服的原因。此外，個(gè)人投資者由于過于關(guān)注短期回報(bào)，普遍關(guān)注股價(jià)波動(dòng)更大的、所謂“股性活”的股票，尤其對(duì)于漲停的股票印象深刻，對(duì)于業(yè)績和股價(jià)都相對(duì)穩(wěn)健的價(jià)值股可能興趣不足。

從目前看，很多投資者認(rèn)為，巴菲特的成功是無法復(fù)制的，但夏春認(rèn)為并不完全如此。美國監(jiān)管部門要求大的機(jī)構(gòu)投資人每季度都要公布持倉變動(dòng)情況。巴菲特每次把持倉變化公布出來之后，跟風(fēng)的人卻并不多，因?yàn)榇蠹艺J(rèn)為股價(jià)已經(jīng)在市場上反映出來了。未來真正模仿和應(yīng)用巴菲特選股方法的投資者肯定會(huì)越來越多。