近日，以提供輔助生殖服務(wù)為主的四川錦欣生殖醫(yī)療集團(tuán)有限公司(下稱“錦欣醫(yī)療”)謀求港股IPO，引起市場(chǎng)震動(dòng)。

2月18日，錦欣醫(yī)療向港交所提交招股說(shuō)明書。招股說(shuō)明書顯示，2017年中國(guó)大約有4770萬(wàn)對(duì)不孕不育夫婦，預(yù)期于2023年將增加至約5620萬(wàn)對(duì)。

錦欣醫(yī)療的主要業(yè)務(wù)為提供輔助生殖服務(wù)，通俗地說(shuō)就是專治不孕不育。根據(jù)相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，由于不孕不育的激發(fā)原因較多，國(guó)內(nèi)不孕不育率仍有可能上漲。此前有研報(bào)分析稱，假設(shè)其中每年約5%的不孕癥患者采用輔助生殖技術(shù)妊娠，則全國(guó)輔助生殖市場(chǎng)空間將達(dá)到千億。

因此，輔助生殖服務(wù)領(lǐng)域已經(jīng)成為一片藍(lán)海，那么拿到“牌照”的錦欣醫(yī)療到底有何底氣上市呢?

中國(guó)有近五千萬(wàn)對(duì)不孕不育夫婦？

錦欣醫(yī)療招股說(shuō)明書中稱，中國(guó)的不孕不育夫妻在逐漸增多。招股說(shuō)明書顯示，2017年中國(guó)大約有4770萬(wàn)對(duì)不孕癥夫婦，預(yù)期于2023年將增加至約5620萬(wàn)對(duì)。2017年，約有527000名患者在中國(guó)接受輔助生殖服務(wù)，并預(yù)期將于2023年增長(zhǎng)至約956000名，復(fù)合年增長(zhǎng)率達(dá)到10.4%。

由于不孕癥夫婦人數(shù)的增長(zhǎng)，中國(guó)的輔助生殖服務(wù)市場(chǎng)也在迅速增長(zhǎng)。中國(guó)的輔助生殖機(jī)構(gòu)數(shù)目由2006年的88家增加至2016年的451家。這一市場(chǎng)規(guī)模由2013年的115億元增加至2017年的221億元，相當(dāng)于復(fù)合年增長(zhǎng)率17.7%。

在2017年中國(guó)6.5%的相對(duì)較低輔助生殖服務(wù)滲透率、輔助生殖服務(wù)負(fù)擔(dān)能力上升及需求提高以及對(duì)輔助生殖技術(shù)服務(wù)的投資增加的推動(dòng)下，預(yù)期中國(guó)輔助生殖服務(wù)市場(chǎng)將于2023年前增長(zhǎng)至527億元，由2017年計(jì)的復(fù)合年增長(zhǎng)率為15.6%。

錦欣醫(yī)療招股說(shuō)明書一公布，市場(chǎng)隨之而來(lái)的質(zhì)疑不斷。那么，國(guó)內(nèi)不孕不育人數(shù)大致是怎樣的規(guī)模呢?

前瞻產(chǎn)業(yè)研究院發(fā)布的《2018年輔助生殖跨境醫(yī)療服務(wù)市場(chǎng)現(xiàn)狀分析》報(bào)告指出，截至2012年，我國(guó)不孕不育人數(shù)上漲到4000萬(wàn)，占育齡人口的12.5%，而1995年我國(guó)的不孕不育率僅有3%左右。從2012年到2016年，我國(guó)不孕不育人數(shù)從4000萬(wàn)上升到5000萬(wàn)，整體不孕不育率上漲到15%左右。

早前中國(guó)人口協(xié)會(huì)、國(guó)家計(jì)生委聯(lián)合發(fā)布的2010年《中國(guó)不孕不育現(xiàn)狀調(diào)研報(bào)告》顯示，中國(guó)不孕不育率從20年前的2.5%至3%攀升到12.5%至15%左右，2010年不孕癥患者人數(shù)超4000萬(wàn)。因?yàn)榄h(huán)境污染、生育年齡推遲、生活壓力等原因，不孕夫婦人數(shù)每年還在以5%速度不斷增加，2016年我國(guó)不孕癥患者人數(shù)約為5000萬(wàn)左右。

一位具有40余年臨床經(jīng)驗(yàn)的業(yè)內(nèi)專家告訴新京報(bào)記者，以其多年臨床經(jīng)驗(yàn)接診的不孕不育夫婦人數(shù)推演到全國(guó)范圍來(lái)看，全國(guó)有5000萬(wàn)左右不孕不育夫婦的數(shù)據(jù)基本屬實(shí)，由于不孕不育的激發(fā)原因較多，該數(shù)據(jù)表現(xiàn)將呈持續(xù)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。

毛利率超45%，每例試管嬰兒花費(fèi)近5萬(wàn)元

在不孕不育夫婦數(shù)量增長(zhǎng)的趨勢(shì)下，輔助生殖服務(wù)成為一片藍(lán)海。然而，由于輔助生殖資質(zhì)申請(qǐng)難度大，“牌照”成為一些機(jī)構(gòu)進(jìn)入市場(chǎng)的關(guān)鍵。錦欣醫(yī)療手中掌握的“牌照”成為其上市的敲門磚。

備孕幫創(chuàng)始人陳靜對(duì)新京報(bào)記者表示，輔助生殖的準(zhǔn)入門檻很高，試管嬰兒牌照申請(qǐng)資質(zhì)要求是開業(yè)一年以上的三級(jí)醫(yī)院。據(jù)了解，全國(guó)輔助生殖醫(yī)療執(zhí)照數(shù)量會(huì)考慮人口密度。到目前為止，全國(guó)范圍內(nèi)拿到試管嬰兒牌照的機(jī)構(gòu)大約470家，預(yù)計(jì)可發(fā)放的數(shù)量大約僅有120多家。

而錦欣醫(yī)療的輔助生殖資質(zhì)，亦即“牌照”主要來(lái)自西囡醫(yī)院集團(tuán)及深圳中山醫(yī)院兩家醫(yī)院。2010年，錦欣集團(tuán)設(shè)立先前成都西囡醫(yī)院(成都西囡醫(yī)院前身)，該醫(yī)院的前身早在2006年取得了輔助生殖的相應(yīng)牌照。其后，作為錦欣集團(tuán)企業(yè)重組的一部分，2016年8月先前成都西囡醫(yī)院轉(zhuǎn)讓其資產(chǎn)予成都西囡醫(yī)院。

2017年1月，錦欣醫(yī)療以現(xiàn)金對(duì)價(jià)61126萬(wàn)元收購(gòu)深圳中山醫(yī)院股本的73.98%。深圳中山醫(yī)院于2004年5月由若干名人士(包括錦欣醫(yī)療高級(jí)管理層成員之一曾勇)成立。根據(jù)弗若斯特沙利文報(bào)告，深圳中山醫(yī)院提供輔助生殖及其他輔助醫(yī)療服務(wù)，并協(xié)助深圳首個(gè)采用透過(guò)ICSI技術(shù)進(jìn)行IVF的嬰兒誕生。

收購(gòu)深圳中山醫(yī)院，錦欣醫(yī)療從而取得了醫(yī)療執(zhí)業(yè)許可證。2017年12月31日及2018年9月30日，該牌照的賬面值分別為41440萬(wàn)元及40460萬(wàn)元，扣除累計(jì)攤銷1210萬(wàn)元及2190萬(wàn)元。并購(gòu)帶來(lái)了巨額商譽(yù)，錦欣醫(yī)療收購(gòu)深圳中山醫(yī)院形成商譽(yù)19710萬(wàn)元。

根據(jù)招股說(shuō)明書來(lái)看，錦欣醫(yī)療大部分收益來(lái)自其擁有及營(yíng)運(yùn)的醫(yī)療機(jī)構(gòu)所提供的輔助生殖服務(wù)。錦欣醫(yī)療主要為患者提供兩種治療方案：人工授精 (AI)及IVF技術(shù)，通過(guò)常規(guī)體外受精和胚胎移植(IVF-ET)或通過(guò)卵胞漿內(nèi)單精子注射(ICSI)進(jìn)行IVF來(lái)導(dǎo)致受精。于往績(jī)記錄期間，錦欣醫(yī)療主要提供常規(guī)IVF-ET服務(wù)。另外，錦欣醫(yī)療也提供營(yíng)養(yǎng)指導(dǎo)、中醫(yī)治療及心理輔導(dǎo)等相關(guān)服務(wù)，以支持輔助生殖服務(wù)。

招股說(shuō)明書顯示，錦欣醫(yī)療的主要利潤(rùn)就來(lái)自輔助生殖服務(wù)。截至2016年及2017年12月31日止年度以及截至2017年及2018年9月30日止九個(gè)月，錦欣醫(yī)療輔助生殖服務(wù)的收益分別為32240萬(wàn)元、52850萬(wàn)元、38530萬(wàn)元及57770萬(wàn)元，占同期收益總額的93.1%、79.7%、79.6%及86.3%。

大額并購(gòu)，也為錦欣醫(yī)療帶來(lái)了相當(dāng)高的毛利率。招股說(shuō)明書顯示，截至2016年及2017 年以及截至2017年及2018年9月30日止九個(gè)月，錦欣醫(yī)療的毛利潤(rùn)分別為13270萬(wàn)元、30210萬(wàn)元、22560萬(wàn)元及31300萬(wàn)元，毛利率分別為38.3%、45.6%、46.6%及46.7%。

招股說(shuō)明書中稱，毛利潤(rùn)普遍增加，主要是由于錦欣醫(yī)療于2016年9月開始向錦江生殖中心及錦欣生育中心提供管理服務(wù)、納入深圳中山醫(yī)院自2017年2月起的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)以及成都及深圳的業(yè)務(wù)規(guī)模增加。毛利率變動(dòng)的主要原因是，規(guī)模經(jīng)濟(jì)有所改善及由于錦欣醫(yī)療從2016年9月開始通過(guò)學(xué)科共建和合作協(xié)議提供管理服務(wù)導(dǎo)致收益構(gòu)成改變。

截至2018年9月30日數(shù)據(jù)，每個(gè)IVF治取卵周期的平均花費(fèi)為48279元。簡(jiǎn)單地說(shuō)，就是每例試管嬰兒花費(fèi)將近5萬(wàn)元。

除擁有牌照的兩家醫(yī)院外，在謀求上市之前，錦欣醫(yī)療還突擊收購(gòu)了美國(guó)的醫(yī)療機(jī)構(gòu)。2018年5月，據(jù)媒體報(bào)道，成都錦欣醫(yī)療投資管理集團(tuán)將拆分旗下生殖板塊赴港上市。2018年12月，該集團(tuán)通過(guò)管理服務(wù)協(xié)議收購(gòu)了管理HRC Medical的HRC Management。

根據(jù)弗若斯特沙利文報(bào)告，HRC Medical的前身Huntington Reproductive Centre Inc.于1988年在美國(guó)由一群生殖醫(yī)生成立，截至最后實(shí)際可行日期，HRC Medical于美國(guó)由一家診所發(fā)展至九家診所及三所IVF實(shí)驗(yàn)室，已成為美國(guó)領(lǐng)先的輔助生殖服務(wù)提供者之一。

不過(guò)，截至招股說(shuō)明書公布之日，錦欣醫(yī)療應(yīng)收賬款過(guò)于集中的問(wèn)題仍未得到有效解決。招股說(shuō)明書顯示，錦欣醫(yī)療于往績(jī)記錄期間的兩大客戶為錦江區(qū)婦幼保健院及錦欣婦女兒童醫(yī)院。截至2017年12月31日，錦欣醫(yī)療錄得應(yīng)收賬款及其他應(yīng)收款項(xiàng)16720萬(wàn)元，其中89.7%來(lái)自關(guān)連方成都錦欣投資。

分拆上市，

成都錦欣醫(yī)療投資管理集團(tuán)有限公司(下稱“錦欣集團(tuán)”)前身成立于1951年，以醫(yī)療、生殖及康養(yǎng)三大支柱產(chǎn)業(yè)為核心。據(jù)2016年永泰能源公告顯示，錦欣集團(tuán)是一家成功進(jìn)行公立醫(yī)院改制的醫(yī)療投資集團(tuán)，錦欣集團(tuán)下屬有六所醫(yī)療機(jī)構(gòu)：成都市錦江區(qū)婦幼保健院、成都錦欣婦產(chǎn)科醫(yī)院、成都錦欣中醫(yī)醫(yī)院、成都錦欣精神病醫(yī)院、成都西囡婦科醫(yī)院、成都高新西囡婦科醫(yī)院。

此外，錦欣集團(tuán)還控制一所科研機(jī)構(gòu)：成都錦欣生殖醫(yī)學(xué)與遺傳研究所;七家養(yǎng)老機(jī)構(gòu)和六家社區(qū)衛(wèi)生服務(wù)中心(站)、醫(yī)務(wù)室、二所學(xué)校、三家公司。三家公司分別為，成都驊締實(shí)業(yè)有限責(zé)任公司、成都美苑美妍投資管理有限公司、成都和雋科技有限公司。

截至2015年12月31日，錦欣集團(tuán)總資產(chǎn)196044.17萬(wàn)元，凈資產(chǎn)61002.20萬(wàn)元;2015年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入80141.29萬(wàn)元，凈利潤(rùn)17347.54萬(wàn)元。

此次謀求分拆上市的生殖板塊錦欣醫(yī)療受到資本的追捧。招股說(shuō)明書顯示，錦欣醫(yī)療背后的資本方包括Ally Bridge、信銀投資、Ever Excelling、LionRock(不包括 LionRock透過(guò) LionRock New Hope L.P.作出的首次投資)、紅杉資本中國(guó)及WuXi AppTec。

招股說(shuō)明書顯示，錦欣醫(yī)療募集資金的投向分別為，募集資金的約25.0%將用于擴(kuò)建及升級(jí)錦欣醫(yī)療位于中國(guó)網(wǎng)絡(luò)的輔助生殖醫(yī)療機(jī)構(gòu)及招募醫(yī)療專業(yè)人員(包括醫(yī)生及胚胎學(xué)家)，以提高產(chǎn)能、擴(kuò)大提供的服務(wù)及市場(chǎng)份額。募集資金的20.0%用于擴(kuò)建及升級(jí)醫(yī)療機(jī)構(gòu)(包括額外物業(yè)，如胚胎培養(yǎng)的實(shí)驗(yàn)室空間)，及收購(gòu)額外醫(yī)療設(shè)備及收購(gòu)或建設(shè)患者護(hù)理設(shè)施，如提供產(chǎn)前服務(wù)的設(shè)施及VIP患者的治療專區(qū)。募集資金的5.0%用于招募及擴(kuò)大醫(yī)療專業(yè)團(tuán)隊(duì)及相關(guān)支持人員，包括引入專科為產(chǎn)前服務(wù)的專業(yè)人員。募集資金的20.0%將用于潛在收購(gòu)位于目前并無(wú)業(yè)務(wù)的中國(guó)省份的額外輔助生殖醫(yī)療機(jī)構(gòu)，特別是位于華東及京津冀大城市地區(qū)的輔助生殖醫(yī)療機(jī)構(gòu)。募集資金的10.0%將用于投資研發(fā)，募集資金的20.0%將用潛在收購(gòu)輔助生殖服務(wù)服務(wù)提供商及沿輔助生殖服務(wù)服務(wù)鏈的業(yè)務(wù)，例如收購(gòu)代孕及捐卵機(jī)構(gòu)以補(bǔ)充HRC Fertility在美國(guó)的現(xiàn)有業(yè)務(wù)。募集資金的15.0%將用于提高在中國(guó)及美國(guó)的品牌知名度，及整體的輔助生殖服務(wù)認(rèn)知度，如進(jìn)行學(xué)術(shù)推廣、開發(fā)社交媒體工具，及在美國(guó)進(jìn)行營(yíng)銷活動(dòng)。其余募集資金的10.0%將作為營(yíng)運(yùn)資金及用于一般公司用途。

前股東永泰能源因債務(wù)危機(jī)錯(cuò)失資本盛宴

這家蒸蒸日上的輔助生殖服務(wù)領(lǐng)域準(zhǔn)上市公司，曾與上市公司永泰能源有過(guò)交集。不過(guò)，由于永泰能源本身的債務(wù)危機(jī)，導(dǎo)致它與錦欣醫(yī)療的資本盛宴失之交臂。

2016年6月，永泰能源發(fā)布公告稱，永泰能源與錦欣集團(tuán)簽署《合資交易意向協(xié)議書》，永泰能源通過(guò)全資子公司華昇資產(chǎn)管理有限公司所屬的醫(yī)療投資基金西藏興晟創(chuàng)業(yè)投資合伙企業(yè)(有限合伙)(下稱“華昇1號(hào)”)、西藏子興創(chuàng)業(yè)投資合伙企業(yè)(有限合伙)(下稱“華昇2號(hào)”)，聯(lián)合青島金石灝汭投資有限公司(下稱“金石灝汭投資”)與錦欣集團(tuán)、成都西囡婦科醫(yī)院有限公司(錦欣集團(tuán)所屬人類輔助生殖醫(yī)療業(yè)務(wù)持股平臺(tái)公司)，就收購(gòu)成都西囡婦科醫(yī)院49%股權(quán)事項(xiàng)共同簽署了投資協(xié)議。

根據(jù)投資協(xié)議，華昇1號(hào)、華昇2號(hào)、華昇輔助生殖醫(yī)療3號(hào)基金(公司擬設(shè)立基金)或永泰能源推薦并經(jīng)錦欣集團(tuán)同意的其他基金(下稱“華昇3號(hào)及其他基金”)、金石灝汭投資向錦欣集團(tuán)共計(jì)支付股權(quán)轉(zhuǎn)讓款88298萬(wàn)元，取得錦欣集團(tuán)所屬的成都西囡婦科醫(yī)院49%股權(quán)。

2017年5月，永泰能源在上證e互動(dòng)回復(fù)投資者提問(wèn)時(shí)表示，成都錦德(錦欣醫(yī)療曾用名)為公司所屬子公司醫(yī)療投資基金參股39.19%的投資項(xiàng)目，成都錦德收購(gòu)了深圳市中山泌尿外科醫(yī)院73.98%股權(quán)。

2017年7月，華平集團(tuán)將通過(guò)旗下擬設(shè)立公司或者基金以增資方式入股西囡醫(yī)院、成都錦德(持有深圳市中山泌尿外科醫(yī)院有限公司73.98%股權(quán))，其中對(duì)西囡醫(yī)院增資金額為33333.33萬(wàn)元，增資后其將持有西囡醫(yī)院10%的股權(quán);對(duì)成都錦德增資金額為9370.80萬(wàn)元，增資后其將持有成都錦德10%的股權(quán)。增資之后，華昇1號(hào)和華昇2號(hào)的持股比例均為14.70%，華昇3號(hào)和金石灝汭投資的持股比例均為5.88%。

2018年3月，永泰控股集團(tuán)有限公司2017年非公開發(fā)行可交換公司債券項(xiàng)目已經(jīng)處于“終止”狀態(tài)，更新日期為2018年3月17日，該債券項(xiàng)目品種為私募，擬發(fā)行金額是50億元。永泰能源的流動(dòng)性危機(jī)展現(xiàn)，隨后持續(xù)發(fā)酵，永泰能源不得不賣資產(chǎn)保殼。

2018年5月7日永泰能源在互動(dòng)易平臺(tái)表示，公司已于2018年1月份完成對(duì)華昇資管的股權(quán)轉(zhuǎn)讓，目前公司不再持有華昇資管及其所屬輔助生殖醫(yī)療基金股權(quán)。據(jù)財(cái)新報(bào)道，2018年7月，永泰集團(tuán)董事長(zhǎng)王廣西表示永泰集團(tuán)已經(jīng)向一家央企出售了旗下生殖醫(yī)學(xué)板塊，出清了全部5家醫(yī)院，“醫(yī)療板塊賣了十幾個(gè)億”。