近段時間頻現(xiàn)新股破發(fā)，引發(fā)了市場的關(guān)注和討論。

據(jù)證券時報記者統(tǒng)計，今年以來A股市場上市的96只新股（不含北交所股票，下同）中，有33只股票上市首日曾出現(xiàn)破發(fā)，破發(fā)比例超過1/3。4月以來破發(fā)情況進一步加劇，17只非北交所上市新股中，11只曾現(xiàn)破發(fā)，首日破發(fā)比例超過了60%。這在近年甚為少見。

此輪新股“破發(fā)潮”不僅讓不少打新者虧錢，也引發(fā)了投資者大量棄購。此外，承銷的券商機構(gòu)也面臨很大壓力。

不過，對于當前的新股破發(fā)潮，市場人士普遍認為需理性看待。深圳私募機構(gòu)前海鼎業(yè)投資發(fā)展有限公司執(zhí)行董事吳良群在接受記者采訪時表示，此輪新股破發(fā)集中出現(xiàn)，有多方面原因：一是隨著注冊制深入推進，新股供應(yīng)量逐漸加大，市場的競爭也開始加??；二是近期市場表現(xiàn)整體不佳，投資者觀望情緒較濃；三是疫情疊加外圍戰(zhàn)爭局勢，影響市場預(yù)期；四是這些新股的市盈率普遍較高，在復(fù)雜的經(jīng)濟形勢下，市場對企業(yè)后續(xù)的增長信心不足。

“現(xiàn)在將定價權(quán)交給市場，必然會有一個市場自我調(diào)節(jié)的陣痛期，新股也會經(jīng)歷一個估值動態(tài)平衡的過程。”吳良群認為，這恰恰是A股向國際市場看齊的表現(xiàn)，長期來看不必悲觀。

高市盈率新股成“重災(zāi)區(qū)”

新股破發(fā)，成為近期A股市場繞不開的話題。

本輪新股破發(fā)潮大致起始于去年四季度，彼時新的詢價制度改革落地，加速了新股發(fā)行定價市場化進程，持續(xù)多年的“新股不敗”神話被逐漸打破，從此新股破發(fā)現(xiàn)象越來越普遍。

記者梳理發(fā)現(xiàn)，本輪新股破發(fā)有一些比較明顯的特征。一方面，從破發(fā)新股構(gòu)成看，破發(fā)現(xiàn)象存在明顯的結(jié)構(gòu)性分化?？苿?chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板股票分別有22只和11只，無主板新股出現(xiàn)。

從發(fā)行估值看，上述33只破發(fā)新股中，20只新股發(fā)行市盈率高于招股書披露的所屬行業(yè)平均市盈率水平，另有11只新股屬于未盈利企業(yè)股票，表明投資者對高估值發(fā)行和未盈利企業(yè)持相對謹慎態(tài)度。相關(guān)企業(yè)目前的定價、估值，能否與未來企業(yè)經(jīng)營前景、盈利等相匹配，尚需要時間驗證。

從行業(yè)分布看，若按中信一級行業(yè)劃分，33只破發(fā)新股中，電子行業(yè)新股多達10只，其次為醫(yī)藥行業(yè)的7只。機械、計算機行業(yè)也較多。

另一方面，不少新股破發(fā)幅度較大。統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，唯捷創(chuàng)芯-U、翱捷科技-U、普源精電-U、邁威生物-U、海創(chuàng)藥業(yè)-U等5只新股上市首日最低價較發(fā)行價跌幅超過30%。

事實上，新股破發(fā)潮并非A股市場首次出現(xiàn)。A股市場最近一波大面積破發(fā)出現(xiàn)在2012年，按照上市日期計，當年有超過150只新股上市，約50只新股首日曾現(xiàn)破發(fā)，破發(fā)新股比例占比也接近1/3。但自2014年重啟IPO以來，就鮮有新股在上市首日破發(fā)，這一狀態(tài)延續(xù)至2021年四季度。

資深市場人士王驥躍認為，過去的每一波破發(fā)潮，最后都是市場自我調(diào)節(jié)好的，這次也不例外。從成熟市場表現(xiàn)看，新股有賺有賠是常態(tài)，反而像A股之前的新股穩(wěn)賺不賠實為罕見。

券商包銷竟成大股東

“我們已經(jīng)不參與打新了，打新成了風險投資，需要較多時間去研究新股?！鄙钲谝凰侥紮C構(gòu)人士對證券時報記者表示。隨著新股市場走弱，新股收益率降低，甚至頻現(xiàn)破發(fā)，打新生態(tài)也正在發(fā)生變化。

變化之一是，參與打新投資者銳減。據(jù)記者梳理，科創(chuàng)板打新投資者頂峰時期超過620萬，但近期科創(chuàng)板打新投資者數(shù)直接降至320萬。參與創(chuàng)業(yè)板打新的投資者數(shù)也明顯在減少。據(jù)記者統(tǒng)計，創(chuàng)業(yè)板實施注冊制初期，申購創(chuàng)業(yè)板新股的投資者數(shù)超1300萬，隨著創(chuàng)業(yè)板權(quán)限開通投資者數(shù)增多，參與創(chuàng)業(yè)板打新的投資者頂峰時期達1550萬戶，近期受多重因素影響，打新投資者數(shù)量驟減，降至目前約900萬戶。

變化之二是，網(wǎng)下參與詢價配售的機構(gòu)數(shù)量明顯減少。隨著科創(chuàng)板行情走高，2021年年中，科創(chuàng)板新股網(wǎng)下詢價機構(gòu)超過500家。但近期，隨著新股市場走弱，網(wǎng)下參與報價的機構(gòu)減少。比如，海創(chuàng)藥業(yè)此前披露數(shù)據(jù)顯示，初步詢價機構(gòu)只有181家，剔除無效報價后，最終有效報價的投資者數(shù)為101家。

隨著詢價機構(gòu)減少，網(wǎng)下參與配售的機構(gòu)數(shù)量也出現(xiàn)下降趨勢。海創(chuàng)藥業(yè)網(wǎng)下有效申購配售數(shù)為1908家，處于近年來低位水平。2021年年中，網(wǎng)下有效配售機構(gòu)數(shù)曾多次超過萬家。創(chuàng)業(yè)板也出現(xiàn)類似情況。國能日新近期披露數(shù)據(jù)顯示，參與詢價的機構(gòu)有308家，但最終有效報價投資者數(shù)僅為168家。

不過，證券時報記者注意到，對于不少基本面比較好的公司，網(wǎng)下詢價配售機構(gòu)仍然不少，這也反映了機構(gòu)在新股配售選擇方面，更傾向于基本面較好的企業(yè)。

變化之三是，由于棄購?fù)顿Y者變多，券商包銷投資者棄購的股份面臨較大壓力。近期，網(wǎng)上投資者放棄認購的科創(chuàng)板新股納芯微達338.15萬股，棄購金額達7.78億元，這些均由承銷商光大證券包銷。此外，光大證券子公司光大富尊投資有限公司還參與發(fā)行戰(zhàn)略配售，跟投50.53萬股，跟投金額達1.16億元。也就是說，光大證券包銷和跟投的股數(shù)合計達388.68萬股。納芯微公布的前十大股東數(shù)據(jù)顯示，光大證券持有的股數(shù)略高于公司第五大股東。

“IPO的棄購率提升除了讓券商直面壓力的同時，更需要券商去著力發(fā)掘背后真正的原因，改進現(xiàn)狀?！眹鹱C券投行相關(guān)負責人表示，券商投行要嚴把質(zhì)控端口，保薦質(zhì)量過硬、業(yè)務(wù)過關(guān)的優(yōu)質(zhì)上市公司上市；其次，要在新股發(fā)行定價時保持足夠研究和審慎。此外，除了投行業(yè)務(wù)外，經(jīng)紀業(yè)務(wù)方面如何做好投資者教育，加強投資者服務(wù)，如何將投資者服務(wù)工作與注冊制下投資者教育理念的要求結(jié)合起來，券商也應(yīng)引起足夠重視。

倒逼投行精準定價

新股破發(fā)，券商保薦跟投可能在短期遭遇“浮虧”。Wind數(shù)據(jù)顯示，截至4月19日，年內(nèi)券商參與了40筆科創(chuàng)板新股跟投，其中26筆目前處于浮虧狀態(tài)。比如，翱捷科技-U的跟投機構(gòu)海通創(chuàng)新目前浮虧8143.47萬元。

盡管如此，市場仍普遍認為，這些現(xiàn)象是新股詢價制度改革之后，市場化博弈加強的體現(xiàn)。

前述國金證券投行相關(guān)負責人就表示，完全市場化的新股詢價機制，勢必會帶來投資者之間產(chǎn)生高價博入圍和上市后破發(fā)虧損的動態(tài)博弈中，這種現(xiàn)象在打新投資者更多關(guān)注打新短期收益的階段較為明顯。在海外一些成熟的資本市場中，新股詢價定價也會出現(xiàn)類似的周期性波動?！翱傮w來說，是市場機制在發(fā)揮作用?！币患掖笮腿掏缎邢嚓P(guān)負責人稱。

頻繁出現(xiàn)的破發(fā)、棄購等情況，也對券商投行展業(yè)能力提出了更高的要求。

德邦證券首席策略分析師吳開達認為，在注冊制“市場化定價”的要求下，新股收益的理性回歸，投行作為專業(yè)的金融中介機構(gòu)，應(yīng)該充分發(fā)揮自身的行業(yè)資源與研究能力，幫助投資者更好地對新股的真實價值做出判斷，確定合理的發(fā)行價以兼顧發(fā)行人的融資需求以及投資者們對收益的追求。

隨著跟投、包銷等壓力增加，部分市場觀點認為，券商投行應(yīng)提高保薦承銷的費用來保證業(yè)務(wù)的安全性?！澳壳癐PO市場仍然是僧多粥少，部分券商競爭力不足，事實上沒有提價的能力，部分大券商風險應(yīng)對能力更強，也不需要提價來應(yīng)對短期的棄購增加?！鄙虾Ｒ患胰掏缎腥耸勘硎?，“目前來看，券商通過精準定價來適當規(guī)避風險或更可行?！?/p>

破發(fā)致一二級市場價格倒掛加劇 創(chuàng)投機構(gòu)前瞻投資新趨勢

新股頻繁破發(fā)，上市企業(yè)背后的一眾VC/PE（風險投資/私募股權(quán)投資）機構(gòu)有點失落。

“現(xiàn)在創(chuàng)投機構(gòu)都開始虧到B輪了！”王新（化名）是深圳一家專注成長期企業(yè)股權(quán)投資的機構(gòu)負責人，近半年他感受最明顯的是，雖說近一兩年P(guān)E階段投資機構(gòu)虧錢是常態(tài)，但沒想到如今相對較早的B輪投資都出現(xiàn)了賬面浮虧，更別說C、D輪進去的機構(gòu)了，這著實讓一些早期投資人不知所措。

此輪破發(fā)潮中，破發(fā)企業(yè)所處的行業(yè)多集中在生物醫(yī)藥、半導體等熱門賽道，這些行業(yè)在上市前均受到資本的瘋狂追逐，進而將不少企業(yè)的估值推向較高水平。

“一些行業(yè)在一級市場的資本泡沫已經(jīng)相當明顯了，從去年下半年開始，二級市場的投資者就明顯不買賬了，一二級市場價格倒掛就更加厲害了?！比A南某小型券商投行人士謝峰（化名）表示，“目前相關(guān)標的的稀缺性大幅下降，同一個行業(yè)的企業(yè)水平大致相當，并沒有誰比誰優(yōu)秀很多，二級市場投資者不會輕易買單?！?/p>

接受采訪的人士均認為，這是市場化的必然結(jié)果，二級市場的表現(xiàn)遲早會傳導至一級市場投資，只是時間問題?！艾F(xiàn)在很多一級市場的投資人還沒看清這種趨勢性的變化，等到后期投資人大面積地出現(xiàn)虧錢，價格就會開始松動了?！蓖跣抡J為，未來同一行業(yè)質(zhì)地相似的上市企業(yè)，市場給出的價格很有可能一個比一個低。

“現(xiàn)在還堅持Pre-IPO投資的話，大概率是虧本的?！蓖跣抡J為，投資人真的需要全面反思投資能力和投資策略問題了，要么有超強的前瞻性研究，要么有強大的資源整合能力，否則很難生存。

中科創(chuàng)星創(chuàng)始合伙人米磊則認為，二級市場真正傳導至一級市場，使其投資的估值回歸合理，仍需一兩年時間?！罢嬲齽?chuàng)新力很強的、技術(shù)含量高的企業(yè)，是具有很高的抗風險能力的。”因此，米磊更加堅定投早投小投硬科技，這樣便不容易受到二級市場的影響。

來源：創(chuàng)業(yè)資本匯

作者：卓泳 胡華雄 王軍 孫翔峰