近一年來，A股市場(chǎng)的熱詞有中特估、紅利、煤炭、AI等等···有多重標(biāo)簽加身的煤炭股中，龍頭中國神華由2020年末的13.89元/股，上漲至2023年末的31.35元/股，年化復(fù)合增長率為31.1%，今年神華還創(chuàng)出股價(jià)歷史新高。但神華并不是煤炭股中表現(xiàn)最亮眼的，經(jīng)復(fù)盤發(fā)現(xiàn)，冀中能源近3年（2021-2023年）股價(jià)年化復(fù)合增速高達(dá)41.8%（含分紅），是同期A股市場(chǎng)中極少數(shù)年化漲幅超40%的企業(yè)之一。

關(guān)于A股長牛的大討論中，國企被寄予厚望，在年初A股三大指數(shù)調(diào)整的過程中，紅利類指數(shù)幾乎沒出現(xiàn)明顯調(diào)整。借著最近市場(chǎng)表現(xiàn)良好的契機(jī)，我將從煤炭行業(yè)定位、公司管理水平、資金使用、股東回報(bào)等多個(gè)層面剖析冀中能源的表現(xiàn)是否具備延續(xù)性。

01 政策再強(qiáng)調(diào)煤炭能源“兜底”關(guān)鍵作用，國內(nèi)煤炭企業(yè)產(chǎn)量、成本仍有改善空間

近期，相關(guān)部門指出要扎實(shí)開展“碳達(dá)峰十大行動(dòng)”，盡管其中多數(shù)規(guī)劃與新能源有關(guān)，但“碳達(dá)峰十大行動(dòng)”中最后一條，提到要“發(fā)揮煤炭、煤電兜底作用，確保經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展用能需求”。

在各地方的報(bào)告中，我們也能頻繁看到“統(tǒng)籌煤電油氣保障”、“抓好能源增產(chǎn)保供”、“提高能源資源安全保障能力”等字眼。包括最近熱議的“超長期特別國債”，也提到了要支持糧食、能源安全等建設(shè)需求巨大的長周期產(chǎn)業(yè)。煤炭作為我國守住能源紅線的基礎(chǔ)資源，對(duì)國計(jì)民生意義依舊重大！

1月12日，海關(guān)總署數(shù)據(jù)顯示，2023年我國原油、天然氣、煤炭三類能源進(jìn)口量分別增加11%、9.9%和61.8%，煤炭進(jìn)口量同比增長超60%，達(dá)到47441.6萬噸！

（海關(guān)總署數(shù)據(jù)、國金證券研報(bào)）

煤炭進(jìn)口高增一方面說明國內(nèi)經(jīng)濟(jì)快速復(fù)蘇，另一方面也間接表明我國煤炭企業(yè)產(chǎn)能、企業(yè)生產(chǎn)成本仍有較大的提升空間。對(duì)此，冀中能源一套完整的穩(wěn)產(chǎn)量、降成本打法為國內(nèi)煤炭企業(yè)做出了良好示范。

02 冀中能源精細(xì)化管理模式已見成效，毛利率等多個(gè)關(guān)鍵指標(biāo)詮釋高質(zhì)量發(fā)展

3月5日，有關(guān)部門領(lǐng)導(dǎo)在會(huì)議上提到：“國資國企工作核心是推進(jìn)高質(zhì)量發(fā)展。高就是高水平的協(xié)同，質(zhì)就是質(zhì)的有效提升，量就是量的合理增長”。冀中能源化繁為簡，將其拆解為“穩(wěn)安全、穩(wěn)產(chǎn)銷、提效率、提融資、增效益、降成本”六項(xiàng)具體工作。

（一）穩(wěn)產(chǎn)銷。

煤炭等化石能源不可重復(fù)開發(fā)的特點(diǎn)此前就備受關(guān)注。相關(guān)部門領(lǐng)導(dǎo)最近提出了“關(guān)注煤炭老礦區(qū)的轉(zhuǎn)型發(fā)展、大型煤炭礦區(qū)的產(chǎn)能接續(xù)問題”兩項(xiàng)提案。

而冀中能源正通過設(shè)計(jì)創(chuàng)新、技術(shù)創(chuàng)新，“摳出”更多可售煤炭，讓更多難采礦區(qū)開采變?yōu)榭赡?，解決產(chǎn)能接續(xù)問題。

2023年，冀中能源內(nèi)蒙古公司盛鑫煤業(yè)51205工作面嘗試“刀把型”設(shè)計(jì)，與傳統(tǒng)綜采設(shè)計(jì)面相比，多回收邊界煤炭資源9.3萬噸。2023年，盛鑫煤業(yè)共計(jì)多回收超薄煤、邊角煤資源24.4萬噸，原煤產(chǎn)量創(chuàng)出了近年最好水平。

年內(nèi)，冀中能源攻克“薄煤層無煤柱高效開采”技術(shù)難題，首次實(shí)現(xiàn)突水系數(shù)大于0.1Mpa/m資源安全開采，全年解放呆滯資源1500萬噸。

12月20日，冀中能源邢臺(tái)礦西井下組煤試采項(xiàng)目通過竣工驗(yàn)收，將成為今年公司煤炭產(chǎn)能的重要增量。

（國產(chǎn)焦煤指數(shù)）

2023年，全球通脹壓力逐漸緩解，煤炭價(jià)格有所調(diào)整，但冀中能源通過強(qiáng)營銷的方式較好地應(yīng)對(duì)了市場(chǎng)階段性“寒氣”。

2023年，冀中能源完善河北、山西、內(nèi)蒙古一體化銷售格局，推進(jìn)四大礦區(qū)全煤種配洗配銷，優(yōu)化精煤產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，擴(kuò)大高附加值產(chǎn)品產(chǎn)量。旗下邢臺(tái)礦憑借加大肥精煤的配洗銷售力度，全年增收8000多萬元。邯峰礦區(qū)積極加大網(wǎng)上競(jìng)拍力度，實(shí)現(xiàn)較傳統(tǒng)銷售方式增收3000多萬元。

2023年，冀中能源把握“快漲慢降”營銷準(zhǔn)則，主導(dǎo)產(chǎn)品先后調(diào)價(jià)21次，售價(jià)始終保持高于行業(yè)平均水平。從煤炭上市公司披露的前三季度業(yè)績情況來看，冀中能源營收、凈利潤表現(xiàn)處于行業(yè)第一梯隊(duì)。

（二）提效率。

2024年相關(guān)部門提出，今年單位國內(nèi)生產(chǎn)總值能耗目標(biāo)要降低2.5%左右，對(duì)于煤炭這樣的重資產(chǎn)行業(yè)而言，如何利用新質(zhì)生產(chǎn)力降低開采成本是我國從資源大國向資源強(qiáng)國轉(zhuǎn)變的關(guān)鍵。相關(guān)人士認(rèn)為，應(yīng)實(shí)施煉焦煤生產(chǎn)管理創(chuàng)新和數(shù)智賦能，推動(dòng)煉焦煤產(chǎn)業(yè)高端化、智能化、綠色化轉(zhuǎn)型升級(jí)。

冀中能源近年來尤為注重研發(fā)創(chuàng)新，公司研發(fā)投入總額由2018年的1.22億增長至2022年的7.59億，年化復(fù)合增速44.1%。單純看研發(fā)投入增速投資者很容易誤認(rèn)為這是一家從事新能源的企業(yè)。

冀中能源強(qiáng)研發(fā)的效能同樣可觀。公司已通過自主研發(fā)、外賦智腦的方式，在生產(chǎn)、安全等多個(gè)場(chǎng)景運(yùn)用數(shù)字化生產(chǎn)工具，生產(chǎn)效率已有顯著提升。

選礦方面，冀中能源自主研發(fā)了“LabFlo樂浮”實(shí)驗(yàn)室智能浮選機(jī)。與傳統(tǒng)機(jī)型相比，“LabFlo樂浮”精煤產(chǎn)率可提高2%，優(yōu)于國標(biāo)。目前，中國礦業(yè)大學(xué)（徐州）等3家單位已與冀中能源簽署了認(rèn)購協(xié)議書。

采掘方面，冀中能源段王礦與華為、中控技術(shù)等企業(yè)開展合作，建成了“F5G全光工業(yè)網(wǎng)示范礦”。現(xiàn)已形成采掘智能控制、語音視頻和數(shù)據(jù)通信一體化的能力，采掘效率同比提升了近10%。

安全方面，冀中能源智能巡檢機(jī)器人正式上崗，未來更多的徒步巡查將被機(jī)器人取代。

冀中能源去年全年新建成智能化礦井4座、智能化采掘工作面23個(gè)，井下變電所、泵房、膠帶輸送機(jī)等固定場(chǎng)所無人值守率達(dá)到70%。

2024年冀中能源繼續(xù)升級(jí)萬兆傳輸網(wǎng)絡(luò)，構(gòu)建新一代云計(jì)算數(shù)據(jù)中心，加快AI智能視頻監(jiān)控系統(tǒng)試點(diǎn)建設(shè)，全面升級(jí)智能化建設(shè)。

（三）提融資。

像冀中能源這樣的國企上市平臺(tái)，旗下都有眾多子公司，如何盤活存量資產(chǎn)、降低費(fèi)用支出是門學(xué)問。

2023年，冀中能源完成金?；さ墓蓹?quán)轉(zhuǎn)讓、公開轉(zhuǎn)讓邢北煤業(yè)全部資產(chǎn)和負(fù)債、掛牌轉(zhuǎn)讓乾新煤業(yè)72%股權(quán)，實(shí)現(xiàn)了閑置資產(chǎn)盤活。同時(shí)公司還推動(dòng)債務(wù)期限“短變長”、融資利率“高變低”，冀中能源財(cái)務(wù)費(fèi)用穩(wěn)中有降。

（冀中能源財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)整理）

2022年，冀中能源利息凈支出約5.31億，是近十年來的最低水平。公司利息支出占營收比從2015年的5%以上逐步下降到2022年的1.47%，2023年前三季度依舊保持在2%以下的行業(yè)低水平。

（四）增效益。

2023年，冀中能源提高了精煤產(chǎn)率和煤泥等副產(chǎn)品附加值。東龐礦粗煤泥底流重介再選改造項(xiàng)目，讓洗混煤產(chǎn)率提高5%，效益增加993萬元。冀中邢臺(tái)礦實(shí)施兩級(jí)浮選技術(shù)改造，浮選精煤產(chǎn)率增加5.56%，創(chuàng)造效益逾2500萬。

多元化方面，冀中能源玻纖產(chǎn)品石油高壓管道用紗、煙道紗進(jìn)入風(fēng)電、軌道交通、汽車輕量化等企業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈，公司研發(fā)的玻纖熱塑新品成功打開高端市場(chǎng)。2023年，冀中能源聚隆化工140噸PVC樹脂產(chǎn)品順利出口，產(chǎn)品出海將陸續(xù)為公司帶來外匯收益。

（五）降成本

2023年，冀中能源通過精細(xì)化管理加大隱性成本管控。如減少地面區(qū)域治理鉆探進(jìn)尺4.1萬米，降低注漿施工費(fèi)20元/噸；如推行集采和通用設(shè)備采購，組織招標(biāo)比價(jià)，相關(guān)備品備件降低40%，平均節(jié)資率12.3%；如開展清倉利庫、修舊利廢，盤活閑置物資3672萬元、節(jié)約外委支出2647萬元。電耗方面，冀中能源調(diào)動(dòng)員工積極性，倡導(dǎo)旗下公司“錯(cuò)峰生產(chǎn)”。年內(nèi)僅梧桐莊礦就節(jié)約電費(fèi)400多萬元。

據(jù)悉，冀中能源去年推進(jìn)了62項(xiàng)“增節(jié)降”項(xiàng)目，增收節(jié)支2.9億元。

（六）穩(wěn)安全。

安全生產(chǎn)雖不能為冀中能源直接帶來受益，但安全生產(chǎn)與煤炭企業(yè)經(jīng)營連續(xù)性息息相關(guān)，是煤炭企業(yè)經(jīng)營的重中之重。

2023年，冀中能源深化工作流程標(biāo)準(zhǔn)化，把風(fēng)控意識(shí)向全部崗位推及。此外，冀中能源還通過專項(xiàng)資金保障的方式避免重特大事故發(fā)生。如盛鑫煤業(yè)為全礦關(guān)鍵崗位人員配備防爆智能手機(jī)，實(shí)現(xiàn)了地面與井下、井下與井下的語音通訊、視頻通話、數(shù)據(jù)傳輸，極大地提高了礦井安全管理效率。

（iFind）

冀中能源這六項(xiàng)舉措帶來的是財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的直觀改變。2015年以來，雖然焦煤價(jià)格漲跌互現(xiàn)，但冀中能源毛利率一步一個(gè)腳印地提升。2023年前三季度，冀中能源毛利率來到33.81%，高于煤炭價(jià)格前高2021年的毛利率水平。

從分紅角度看則更加直觀。

（中證煤炭指數(shù)成分股股息率對(duì)比）

年線6連陽的中證煤炭指數(shù)（399998）有33個(gè)成分股，其中2022年股息率超過15%的只有3家，冀中能源以15.72%的水平排在第二位。

監(jiān)管機(jī)構(gòu)多次提到“上市公司要站在為投資人持續(xù)創(chuàng)造價(jià)值的角度”。持續(xù)創(chuàng)造價(jià)值的本質(zhì)在于讓投資者賺到錢，而投資者賺錢無非是兩種方式，一種是賺分紅的錢，另一種是賺成長的錢，冀中能源是前者，用真金白銀回報(bào)股東的典型企業(yè)之一。

（iFind）

冀中能源自1999年上市以來，連續(xù)24年實(shí)施現(xiàn)金分紅，累計(jì)分紅140.67億元。近三年，公司累計(jì)派發(fā)現(xiàn)金紅利多達(dá)84.81億元。

（iFind）

巧合的是，冀中能源股權(quán)融資總額（IPO+兩輪增發(fā)）也是84億。換句話說，冀中能源僅近3年的分紅就與股權(quán)融資額等同了。

冀中能源也是注重股息率（連續(xù)分紅、股息率正增長）、流動(dòng)性、總市值的中證紅利價(jià)值指數(shù)（H30270）的第一大權(quán)重股，間接說明公司價(jià)值因子、流動(dòng)性均較優(yōu)。

冀中能源控股股東是河北國資委，河北國資在歷史上兩次指數(shù)大幅回撤期間（2015年、2018年）選擇了增持，從未有過減持。投資者也不用擔(dān)心股東減持的壓力。不僅如此，保險(xiǎn)等體量較大、持有時(shí)間較長的資金入市亦對(duì)冀中能源等高股息標(biāo)的有利。

研究過保險(xiǎn)板塊的投資人知道，在IFRS17準(zhǔn)則下，保險(xiǎn)的資產(chǎn)包多會(huì)被歸類到FVTOCI中，而FVTOCI類別更偏好高分紅、低波動(dòng)，這是由保險(xiǎn)特殊的財(cái)務(wù)準(zhǔn)則以及對(duì)現(xiàn)金流的追求所決定的。險(xiǎn)資中長期萬億體量的資金會(huì)為冀中能源等高股息的企業(yè)帶來長期活水，當(dāng)下紅利指數(shù)逐漸走強(qiáng)就是最好的證明。

03 精細(xì)化管控已成為冀中能源“基因”的一部分，公司股息率有望長期保持在10%上下

最后，投資者對(duì)冀中能源唯一的擔(dān)憂應(yīng)該在于公司的股息率能否一直保持在10%以上偏高的水平。我想，冀中能源的股息率主要由煤炭價(jià)格、公司治理水平以及化工、電力等多元化業(yè)務(wù)進(jìn)展三方面所決定。

首先要承認(rèn)的是煤炭價(jià)格會(huì)有波動(dòng)，但公司“穩(wěn)產(chǎn)銷”、“增效益”的舉措讓冀中能源在2023年逆風(fēng)局中業(yè)績也依然保持堅(jiān)韌。加之未來AI+算力的大時(shí)代中，電力消耗將水漲船高，煤炭作為兜底能源，不存在價(jià)格大幅回調(diào)可能；

其次要注意的是本輪央/國企高質(zhì)量發(fā)展與和2013-2014年那輪國企改革的區(qū)別。10年前啟動(dòng)的國企改革以整合、混改為主，但對(duì)于經(jīng)營質(zhì)量和效率無過多硬性要求。自去年以來，央企考核指標(biāo)從“兩利四率”調(diào)整為“一利五率”，更注重經(jīng)營質(zhì)效，目前一些有條件的國企也遵照此標(biāo)準(zhǔn)執(zhí)行。本輪國企改革不但提出了央/國企高質(zhì)量發(fā)展的目標(biāo)，還將市值管理納入考核，硬性約束條件更多，預(yù)計(jì)冀中能源管理效能的提升將具有延續(xù)性；

最后容易被忽視的是冀中能源的多元化業(yè)務(wù)。冀中能源化工、建材兩個(gè)業(yè)務(wù)線雖然占營收比例還不高，但兩項(xiàng)業(yè)務(wù)營收、凈利潤在曲折中不斷創(chuàng)出新高。2023年金牛玻纖二線生產(chǎn)凈效率平均達(dá)到92.6%，冀中新材二期生產(chǎn)凈效率最高達(dá)到93.7%，雙雙創(chuàng)出投產(chǎn)以來最好水平。今年冀中新材的12萬噸新生產(chǎn)線有望在年底建成投產(chǎn)，無疑會(huì)為公司化工業(yè)務(wù)帶來新的增長預(yù)期。

綜上，冀中能源股息率長期圍繞10%上下波動(dòng)的可能性較大。隨著機(jī)構(gòu)籌碼穩(wěn)定性的提升，冀中能源股價(jià)穩(wěn)步上行的可能性也將越來越大。