紙張頻頻漲價(jià)大背景下，中國(guó)造紙行業(yè)龍頭晨鳴紙業(yè)盈利能力開(kāi)始削弱。

長(zhǎng)江商報(bào)記者查閱半年報(bào)發(fā)現(xiàn)，今年前6個(gè)月，晨鳴紙業(yè)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入155.51億元，凈利潤(rùn)17.85億元，同比增幅為2.24%。相較2016年、2017年上半年同比增幅超80%，公司今年增速驟降。

凈利增速下滑與公司頻頻舉債導(dǎo)致財(cái)務(wù)費(fèi)用急劇攀升密切相關(guān)。今年上半年，公司財(cái)務(wù)費(fèi)用為14.99億元，較上年同期增長(zhǎng)了42.02%。

作為全國(guó)唯一一家同時(shí)發(fā)行A股、B股、H股及優(yōu)先股的上市公司，晨鳴紙業(yè)融資規(guī)模驚人。Wind數(shù)據(jù)顯示，上市以來(lái)，公司累計(jì)融資達(dá)3680.95億元，而年初以來(lái)，公司累計(jì)發(fā)債108億元。

融資超3000億元，公司累計(jì)實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)175.72億元，僅占融資總額的4.77%。

值得一提的是，作為一家大型造紙企業(yè)，盈利能力最強(qiáng)的并不是造紙業(yè)務(wù)，而是融資租賃。2016年至今，公司融資租賃業(yè)務(wù)毛利率在90%左右，其貢獻(xiàn)的利潤(rùn)一度占公司利潤(rùn)的半壁江山。不過(guò)，隨著金融監(jiān)管加強(qiáng)，其融資租賃業(yè)務(wù)開(kāi)始縮水，進(jìn)而沖擊公司盈利能力。

二級(jí)市場(chǎng)上，投資者或許并不看好晨鳴紙業(yè)。截至今年6月底，公司資產(chǎn)1070.76億元，而截至8月31日，公司市值僅為193.16億元，較6個(gè)月前的386.83億元蒸發(fā)了一半。

市值不足總資產(chǎn)兩成

晨鳴紙業(yè)遭遇2015年以來(lái)凈利潤(rùn)增長(zhǎng)最為緩慢時(shí)期。

今年上半年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入155.51億元，同比增長(zhǎng)13.11%，凈利潤(rùn)17.85億元，同比增長(zhǎng)2.24%?？鄢墙?jīng)常性損益后的凈利潤(rùn)為15.38億元，同比下降5.26%，基本每股收益下降28%，加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率下降1.47%，歸屬于上市公司股東的凈資產(chǎn)也縮水至276.77億元。

晨鳴紙業(yè)是一家老牌造紙企業(yè)，早在2000年就在深交所掛牌，其經(jīng)濟(jì)效益主要指標(biāo)連續(xù)20余年在全國(guó)同行業(yè)保持領(lǐng)先地位。尤其是近幾年來(lái)，公司突然進(jìn)入高速發(fā)展期，盈利能力暴增。

數(shù)據(jù)顯示，2015年至2017年，公司營(yíng)業(yè)收入從191.02億元增長(zhǎng)至298.52億元，三年增長(zhǎng)了107.50億元，增幅為56.28%。同期，凈利潤(rùn)的增速更為驚人。2014年，凈利潤(rùn)為5.05億元，2017年達(dá)到37.69億元，三年增長(zhǎng)32.64億元，增幅為6.46倍。

從半年情況看，2015年6月30日至2017年6月30日，公司實(shí)現(xiàn)的凈利潤(rùn)分別為2.76億元、9.39億元、17.46億元，同比增幅分別為13.99%、239.80%、85.86%。

對(duì)比上述數(shù)據(jù)，今年上半年的凈利增速堪稱(chēng)是原地踏步。如果剔除獲得的計(jì)入當(dāng)期損益的2.39億元政府補(bǔ)助，公司凈利潤(rùn)降幅較為明顯。

盈利能力削弱，早已傳導(dǎo)至二級(jí)市場(chǎng)。

今年初以來(lái)，投資者似乎不太看好晨鳴紙業(yè)的發(fā)展前景，以致股價(jià)跌跌不休。期間，雖然該公司披露了2017年度亮麗的財(cái)務(wù)報(bào)告，股價(jià)也只是短暫小幅上揚(yáng)隨后便繼續(xù)下挫。從今年3月初以來(lái)，公司股價(jià)從20元左右，跌至上周五的6.65元，跌幅逾六成。

截至今年6月底，公司總資產(chǎn)為1070.76億元，凈資產(chǎn)為276.77億元，而截至上周五的市值為193.16億元，僅為總資產(chǎn)的18.04%、凈資產(chǎn)的69.79%。

融資租賃貢獻(xiàn)利潤(rùn)下降至25%

今年以來(lái)紙張頻頻提價(jià)的大背景下，晨鳴紙業(yè)盈利能力依然在大滑坡，這與其費(fèi)用大幅增長(zhǎng)、資產(chǎn)減值等密切相關(guān)。

半年報(bào)顯示，上半年，財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)中，成本變動(dòng)最大的指標(biāo)是財(cái)務(wù)費(fèi)用。截至6月30日，其財(cái)務(wù)費(fèi)用為14.99億元，較上年同期的10.55億元增長(zhǎng)4.44億元?jiǎng)派?0%，公司對(duì)此解釋為融資成本同比上升。

長(zhǎng)江商報(bào)記者查詢(xún)發(fā)現(xiàn)，今年上半年，公司的有息負(fù)債不僅未增長(zhǎng)反而在減少，其短期借款為348.23億元、一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債43.21億元、長(zhǎng)期借款為72.07億元、應(yīng)付債券為20.97億元，合計(jì)比年初減少1.16億元。

負(fù)債未增反降為何融資成本上升?原來(lái)，公司在借新債還舊債。Wind數(shù)據(jù)顯示，年初以來(lái)，公司累計(jì)發(fā)債(公司債、短融、中期票據(jù))108億元，其中今年上半年為87億元。

根據(jù)披露，公司發(fā)債主要有置換銀行貸款、償還到期債權(quán)等。

此外，今年上半年壞賬損失達(dá)1.5億元，而上年同期為0.5億元。

另一個(gè)值得關(guān)注的問(wèn)題是，作為中國(guó)最大規(guī)模的造紙龍頭，晨鳴紙業(yè)的第二主業(yè)融資租賃的盈利才是最強(qiáng)的。

早年在紙張行情低迷之時(shí)，晨鳴紙業(yè)布局了融資租賃等業(yè)務(wù)。從2015年開(kāi)始，融資租賃業(yè)務(wù)突然發(fā)力，其貢獻(xiàn)的利潤(rùn)一度占了公司利潤(rùn)的半壁江山。

2015年至今年上半年，公司融資租賃業(yè)務(wù)營(yíng)收分別為10.85億元、23.40億元、23.47億元、12.72億元，雖然只占公司營(yíng)業(yè)收入的5.36%、10.21%、7.86%、8.18%，但其毛利率分別高達(dá)88.22%、90.62%、87.97%、88.52%，其實(shí)現(xiàn)的毛利分別為9.57億元、21.20億元、20.65億元、11.26億元。

不過(guò)，從2017年下半年開(kāi)始，受融資環(huán)境影響，融資租賃業(yè)務(wù)遇到瓶頸。今年上半年，融資租賃業(yè)務(wù)占公司總營(yíng)收的8.18%，但凈利潤(rùn)由原來(lái)的半壁江山下降至25%左右。

493億短期債務(wù)是長(zhǎng)期債務(wù)5.3倍

盈利能力下滑、債務(wù)結(jié)構(gòu)不合理直接危及晨鳴紙業(yè)償債能力。

Wind數(shù)據(jù)顯示，上市18年來(lái)，晨鳴紙業(yè)直接融資854.56億元(含IPO、定增、發(fā)債等)，間接融資按增量負(fù)債口徑為454.37億元，合計(jì)為1308.93億元。如果按照公司籌資現(xiàn)金流入口徑來(lái)計(jì)算間接融資，其累計(jì)借款取得現(xiàn)金高達(dá)2826.39億元，合計(jì)達(dá)到3680.95億元。

對(duì)比發(fā)現(xiàn)，雖然公司通過(guò)發(fā)債(公司發(fā)債795億元)提高了直接融資比重，但總體上向銀行借款仍是主要途徑。

從長(zhǎng)短期債務(wù)看，僅以今年上半年數(shù)據(jù)而言，短期債務(wù)493.05億元，長(zhǎng)期債務(wù)93.04億元，短期債務(wù)是長(zhǎng)期債務(wù)的5.3倍。

目前來(lái)看，公司資金缺口較大，截至6月底，公司流動(dòng)負(fù)債594億元，剔除經(jīng)營(yíng)性負(fù)債，年內(nèi)需償還的債務(wù)超過(guò)500億元。今年以來(lái)，公司加速現(xiàn)金回流，選擇性壓縮融資租賃業(yè)務(wù)，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額為47.45億元。參考公司盈利狀況、定增方案終止，考慮到包括美倫40萬(wàn)噸化學(xué)漿項(xiàng)目、高檔文化紙項(xiàng)目、黃岡林漿紙一體化項(xiàng)目等仍需巨資投入，預(yù)計(jì)資金缺口仍超300億元。

償債指標(biāo)也顯示公司償債能力弱。截至今年6月底，公司資產(chǎn)負(fù)債率為72.95%，較年初上升1.61個(gè)百分點(diǎn)。其流動(dòng)比率、速動(dòng)比率分別為0.87倍、0.76倍，跟年初基本持平。

金融業(yè)人士分析，盡管目前市場(chǎng)資金呈現(xiàn)適度寬松之勢(shì)，但在金融去杠桿的背景下，晨鳴紙業(yè)連年財(cái)務(wù)杠桿水平處于高位，將面臨較大的壓力。

為應(yīng)對(duì)債務(wù)問(wèn)題，公司加緊處置資產(chǎn)。今年6月，向浙商萬(wàn)興出售萬(wàn)興置業(yè)40%股權(quán)，價(jià)格為1.32億元。7月，向前海瑞理以18億元價(jià)格出售融資租賃部分債權(quán)。

有意思的是，資金壓力大，晨鳴紙業(yè)卻耗巨資去“炒房”。

去年10月，晨鳴紙業(yè)公告稱(chēng)，將通過(guò)全資子公司上海晨鳴實(shí)業(yè)有限公司以17.14億元受讓洪客隆所持宏泰地產(chǎn)45%的股權(quán)以及洪客隆對(duì)宏泰地產(chǎn)1.23億的債權(quán)。今年初，又耗資12.75億元拿下鴻泰地產(chǎn)30%股權(quán)及其相應(yīng)債權(quán)，耗資29.89億元。

上周，針對(duì)上述問(wèn)題等，長(zhǎng)江商報(bào)記者向晨鳴紙業(yè)發(fā)去采訪函并致電，但截至發(fā)稿時(shí)止，未收到具體回復(fù)。