從根本上來(lái)說，VC和創(chuàng)業(yè)者背后所代表的利益是不同的，創(chuàng)業(yè)者想要的是一個(gè)能夠長(zhǎng)久發(fā)展且健康的公司，而VC則是想要在退出的時(shí)候獲得比較好的回報(bào)。目的不同，就導(dǎo)致雙方看待事物的角度不同，對(duì)于創(chuàng)業(yè)者來(lái)說，理解VC的運(yùn)作模式至關(guān)重要。本文發(fā)表在Medium上，對(duì)VC的資金來(lái)源以及如何獲得回報(bào)進(jìn)行了詳細(xì)的介紹。文章由36氪編譯。

現(xiàn)代VC顯然是成功的，全球最大的六個(gè)公司中有五家是由它提供資金支持的。但是正如成功取決于你說“不”或“是”那樣，風(fēng)險(xiǎn)投資也不例外。除了在工作過程中帶來(lái)大量的附帶損害(稍后再詳細(xì)介紹)，普遍的VC模型會(huì)拒絕所有不符合其狹義定義的想法。

對(duì)這種大面積的拒絕主要取決于VC是如何提供回報(bào)的。所以，為了更好地理解這個(gè)情況，我們必須了解它是如何工作的。在這篇文章中，我們將深入探討VC如何獲取資金，如何將其轉(zhuǎn)化為更多的資金，這些都意味著它們能夠并將會(huì)支持什么想法。

一般情況下，VC都有管理人員和有限合伙人(LP)，管理人員是我們認(rèn)為的投資者(他們?cè)谥鄙虾炞?，有限合伙人是VC本身的投資者，在所有權(quán)的意義上，它們是“有限的”，沒有真正的控制權(quán)。有限合伙人實(shí)際上并不是直接投資公司或風(fēng)投公司，而是單個(gè)基金。所有在投資中所做的工作都是圍繞著基金而不是風(fēng)投公司建立的。這就是為什么你會(huì)看到投資者已經(jīng)離開了一家風(fēng)投公司，仍然會(huì)繼續(xù)投資這個(gè)基金。

大多數(shù)有限合伙人都是非常大型的金融機(jī)構(gòu)，它們與VC合作，將其作為多元化投資策略的一部分。它們會(huì)在各種各樣的地方投入大量的資金，為了確保獲得高回報(bào)投資，它們也將VC作為了一個(gè)選項(xiàng)。這并不一定能帶來(lái)更好的回報(bào)(一般來(lái)說，風(fēng)險(xiǎn)投資作為一種資產(chǎn)類別做得并不好)，它確實(shí)能夠在投資組合中找到正確的風(fēng)險(xiǎn)組合。

投資者(在這種情況下，是“管理合伙人”)籌集了一只基金，從高凈值個(gè)人、機(jī)構(gòu)和其他有大量資金的人那里籌集資金。資金會(huì)投入到基金的運(yùn)作之中，除了極少數(shù)情況，有限合伙人不能把錢取出來(lái)，它們必須等待創(chuàng)業(yè)公司成熟：要么出售，要么上市。

這些基金是一種長(zhǎng)期投資。有限合伙人投資于VC，一般都是以10年為一個(gè)周期。風(fēng)險(xiǎn)資本家拿走了有限合伙人的資金，用它從初創(chuàng)公司那里購(gòu)買股票。一旦投資完成，該基金就會(huì)持有大量股票，而不是一大筆錢。最重要的是，這是私有公司的股票，意味著它通常缺乏流動(dòng)性(也就是說，你不能輕易地將其兌換成現(xiàn)金)。不過，它通常是優(yōu)先股，意味著投資者可以獲得一些額外的條款。

如果這是一種傳統(tǒng)的基金，就像你在經(jīng)紀(jì)賬戶里買的那樣，那么就會(huì)有很多賺錢的方法，投資者可以按照他們的投資意愿來(lái)提供回報(bào);他們可以依賴于增長(zhǎng)、分紅、銷售或其他任何東西。然而，VC基金是有限的合伙企業(yè)，它們對(duì)如何利用這筆資金有著嚴(yán)格的規(guī)定。無(wú)論你處于基金周期的哪個(gè)階段，如果一家公司以現(xiàn)金形式出售，你就必須把現(xiàn)金分配給你的投資者(當(dāng)然，你要為自己保留20%的股份——這就是所謂的“分成”)。你不能把它再投資到另一家公司。(這通常是正確的;沒有這種限制的公司通常被稱為“常青樹基金”，通常由一家機(jī)構(gòu)或家族出資。)

這種在退出機(jī)制上的分配，是風(fēng)險(xiǎn)投資者將資金返還給投資者的主要機(jī)制。另一種方式是讓一家公司上市。這是一個(gè)很奇怪的問題——它被作為“退出”來(lái)討論，因?yàn)樗试S投資者將資金返還給有限合伙人，但不會(huì)將股票轉(zhuǎn)換成現(xiàn)金。不同之處在于，股票在這個(gè)時(shí)候是流動(dòng)的，意味著它基本上等同于現(xiàn)金，風(fēng)投會(huì)把公開發(fā)行的股票分配給有限合伙人，它們可以隨時(shí)換取現(xiàn)金。

具有諷刺意味的是，將股票直接分配給有限合伙人也有比較大的風(fēng)險(xiǎn)——如果一家公司50%的股票是由投資者持有的，那么在鎖定期結(jié)束的那一天，投資者將所有的股份分配給有限合伙人，你認(rèn)為有限合伙人們會(huì)怎么做?他們不是科技行業(yè)的專家，也不是高增長(zhǎng)公司的專家，更重要的是，這支股票沒有像風(fēng)投基金在資產(chǎn)配置中所做的那樣滿足他們的需求，所以他們就會(huì)選擇把它賣掉。如果一家新上市公司50%的股份突然在公開市場(chǎng)上出售，會(huì)發(fā)生什么情況呢?這只股票肯定會(huì)受到重創(chuàng)，因?yàn)楣?yīng)的激增意味著價(jià)格的下跌。

這就是為什么VC會(huì)選擇在更廣泛的時(shí)間內(nèi)分配股票的原因，通常是18-24個(gè)月。在處理這一問題上有一定的靈活性，就可以保護(hù)這些新上市公司。

好了，現(xiàn)在你明白了這一切是如何運(yùn)作的——風(fēng)險(xiǎn)資本家如何賺錢，然后反過來(lái)把錢還給他們的投資者。這有什么關(guān)系呢?

這很重要，因?yàn)橹挥袃煞N方式可以讓VC支持的創(chuàng)業(yè)公司獲得成功：要么上市，要么被收購(gòu)。作為Puppet的首席執(zhí)行官，我總是說，任何公司都只有四種選擇：破產(chǎn)、上市、被收購(gòu)，或者無(wú)限期地保持私有。如果你接受了VC的資金，那么最后一個(gè)選項(xiàng)就不存在了。

值得重申的是：你接受了風(fēng)險(xiǎn)投資，你的公司出路就是被收購(gòu)、上市或破產(chǎn)。

關(guān)鍵是你沒有選擇，這意味著投資者必須將你推入其中一個(gè)結(jié)果。VC嘲笑產(chǎn)生現(xiàn)金流的私人企業(yè)的原因，不是說它們是壞的企業(yè)，而是因?yàn)閂C在結(jié)構(gòu)上不能從中獲利。VC的制度局限于創(chuàng)業(yè)公司被收購(gòu)或IPO的估值，因?yàn)闆]有其他東西能給他們帶來(lái)價(jià)值，也沒有別的東西能讓他們賺錢。

這意味著，如果你有一家不錯(cuò)的公司，獲得了一些風(fēng)險(xiǎn)投資，每年會(huì)以20%的速度增長(zhǎng)，而且盈利能力還不錯(cuò)，能賺3000萬(wàn)美元。但VC會(huì)把你趕出那個(gè)舒適區(qū)，它們必須這樣做。它們會(huì)要求你進(jìn)行“擴(kuò)張”，這樣你就可以“真正擴(kuò)大規(guī)模”，或者他們會(huì)試圖賣掉公司。如果這行不通，他們就會(huì)解雇你，讓別人來(lái)幫你。這并不是因?yàn)樗麄兪切皭旱?，而是因?yàn)樗麄兊暮贤举|(zhì)上的需要。他們不能把私人公司的股票還給他們的有限合伙人，他們有什么選擇?

既然我們已經(jīng)了解了投資者的行為是如何被資本返還給投資者的，那么讓我們來(lái)討論一下它對(duì)整個(gè)科技創(chuàng)業(yè)生態(tài)系統(tǒng)的意義。(在科技行業(yè)之外，還有一些風(fēng)投公司，但VC基本上是為科技行業(yè)而發(fā)明的，而這正是它的核心所在。)

如果你正在為你的科技公司尋求資金，你基本上必須承諾，你可以并且將會(huì)出售你的公司以獲得超額回報(bào)，或者選擇IPO。實(shí)際上，幾乎沒有VC會(huì)對(duì)出售的預(yù)期進(jìn)行投資，它們都把賭注押在了IPO上，出售只是備選項(xiàng)。你能否創(chuàng)造出大量的利潤(rùn)并不重要，這對(duì)它們來(lái)說毫無(wú)用處。事實(shí)上，如果你開始派發(fā)股息，可能會(huì)有些尷尬。

這有兩個(gè)重大后果。第一個(gè)是，那些沒有上市機(jī)會(huì)的公司無(wú)法獲得風(fēng)險(xiǎn)投資。這是一個(gè)驚人的限制，考慮到我們的經(jīng)濟(jì)中有多少是由小型的、利潤(rùn)產(chǎn)生的企業(yè)組成的，這些企業(yè)可以在當(dāng)?shù)貏?chuàng)造就業(yè)機(jī)會(huì)和現(xiàn)金，而那些只向投資階層發(fā)放回報(bào)的上市公司，幾十年來(lái)一直在萎縮。他們會(huì)告訴你的是，只有那些真正高速增長(zhǎng)的公司才“需要”風(fēng)投資金，但要比這簡(jiǎn)單得多：如果你的公司不出售或上市，它們的商業(yè)模式就行不通了。

銀行貸款在為成熟公司的低風(fēng)險(xiǎn)行動(dòng)提供資金方面做得很好，而風(fēng)險(xiǎn)投資公司在為高風(fēng)險(xiǎn)公司提供融資方面做得很不錯(cuò)，但在融資方面仍舊存在巨大的缺口。中等風(fēng)險(xiǎn)的公司往往需要資金，但卻得不到資金，這在很多情況下意味著企業(yè)要么不能生存下去，要么最終變得比實(shí)際規(guī)模小得多。

第二個(gè)主要后果是，許多公司能夠說服自己，也讓投資者相信，它們可以大到IPO。是的，這有時(shí)是正確的，但在很多情況下，這是雙方為了完成融資而告訴對(duì)方的一個(gè)謊言。如果你愛你的公司，唯一能讓你保持活力的方法就是承諾繼續(xù)增長(zhǎng)，你會(huì)這樣做的。你明白其中的風(fēng)險(xiǎn)，但總好過讓你的公司倒閉。

在很多情況下，這種對(duì)持續(xù)增長(zhǎng)的絕對(duì)需求，恰恰會(huì)扼殺企業(yè)。這些創(chuàng)業(yè)公司永遠(yuǎn)不會(huì)學(xué)習(xí)去創(chuàng)造現(xiàn)金流并對(duì)資金花費(fèi)進(jìn)行控制，它們是會(huì)變得很龐大，但會(huì)導(dǎo)致無(wú)法維持日常的運(yùn)營(yíng)。在某一時(shí)刻，謊言會(huì)被揭穿，它們無(wú)法獲得更多的資金，商業(yè)模式不健全變得清晰起來(lái)，整個(gè)事情就會(huì)惡化。

當(dāng)你聽到一位風(fēng)險(xiǎn)投資人說，你應(yīng)該更多地關(guān)注增長(zhǎng)而不是現(xiàn)金流，他們其實(shí)說的是“你應(yīng)該更關(guān)注我的資本回報(bào)，而不是你在幾年內(nèi)仍然擁有一家公司的能力。”或許，增長(zhǎng)是投資的正確選擇，但這并不是一件自然而然的事情，至少可以說，在這個(gè)建議中，投資者并不是處于一個(gè)中立的位置。

我不知道在高風(fēng)險(xiǎn)科技創(chuàng)業(yè)公司中是否還存在一種可以在奏效的替代模式，但我知道有很多其他的投資模式能夠在不引入這種功能障礙的情況下實(shí)現(xiàn)回報(bào)。像伯克希爾•哈撒韋這樣的企業(yè)集團(tuán)能夠擁有大量的公司，甚至是整個(gè)公司，通過增長(zhǎng)、分紅和靈活運(yùn)用浮動(dòng)來(lái)實(shí)現(xiàn)巨大的收益。這為它們提供了靈活性，讓它們的投資組合公司選擇自己的最佳方式將資金返還給投資者。巧合的是，伯克希爾•哈撒韋公司是全球最大的六家最大公司中唯一一家沒有獲得VC支持的公司。

如果我們的行業(yè)能夠發(fā)展出一種對(duì)創(chuàng)始人同樣具有吸引力的融資模式，就像當(dāng)前的風(fēng)險(xiǎn)投資模式一樣，我們正在面臨的這種“功能失調(diào)”將會(huì)減少。