上個(gè)月初創(chuàng)投圈里出了個(gè)還算重磅的新聞，內(nèi)容大概是深圳天使母基金——迄今為止中國規(guī)模最大的天使母基金，設(shè)立了首支天使直投基金，基金規(guī)模為3億元人民幣。

這里面最大的信息點(diǎn)無外乎是，LP搶GP的活兒，開始自己投項(xiàng)目了。

這也是本文最想圍繞討論的現(xiàn)象：為什么LP越來越所謂的“GP”？LP自己做直投或者跟投，終結(jié)了什么？又預(yù)示著什么？

這屆LP想做跟投

深圳天使母基金對(duì)外宣布直投的那篇通稿里，用了很大一部分篇幅、并分類六點(diǎn)來詳細(xì)對(duì)外分析了他們做直投有多么靠譜。

我們簡單概括一下，主要信息有兩點(diǎn)：

1）他們旗下匯聚了圈里優(yōu)秀的GP們，而這些GP又擁有好的項(xiàng)目池。相當(dāng)于，GP已經(jīng)天然幫忙篩過了一遍項(xiàng)目，加大了他們投中好項(xiàng)目的概率。

2）這支直投基金是一支跟投基金，只投資GP投過或者想投的項(xiàng)目。這一點(diǎn)通稿里的話術(shù)十分直接——為了有效地過濾風(fēng)險(xiǎn)。

也就是說，雖然拎出來兩點(diǎn)信息，但其實(shí)是一點(diǎn)——GP的項(xiàng)目池可以為直投基金所用，但似乎也并不太必要，因?yàn)楹笳咧饕兜倪€是GP的項(xiàng)目。

回到文首初始的問題上，深圳天使母基金做直投這件事釋放了一個(gè)訊號(hào)，如其通稿中所說，這代表中國的LP們開始或已經(jīng)“進(jìn)入了發(fā)展的新階段”了。用更直白的話來講就是，這屆LP不再只停留于單單出錢給GP上。

他們?cè)趯W(xué)著做投后——雖然還是以投錢跟投的方式。

這顯然掀開中國私募股權(quán)投資發(fā)展史中極嶄新的一頁。首先，LP選擇跟投，務(wù)必會(huì)了解更多的了解項(xiàng)目本身，憑借于此，LP們自然加深了對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)的了解，這是一種良性發(fā)展。

第二，他們?cè)谟酶禛P被投企業(yè)的方式，為自己降低項(xiàng)目失敗、回報(bào)減少的可能性。

在曾經(jīng)一次與某頭部投資人的聊天中，這位投資人就表示過他的LP跟投了他的一家被投企業(yè)，當(dāng)時(shí)這個(gè)項(xiàng)目因?yàn)椴⒉槐豢春枚貌坏狡渌顿Y，LP的這筆錢在一定程度上幫助了企業(yè)活下去。現(xiàn)在這家企業(yè)在所處的領(lǐng)域里成為佼佼者。

簡單來說，這屆LP正在以各種方法讓自己越來越聰明，而親自下場只是渠道之一，賺取更多的回報(bào)也只是目的之一。

LP做直投不只是為了賺更多錢

市場上有很多種類的LP在做直投，并且他們的宏觀目標(biāo)并不是為了追求更高的收益。

首先我們要明確一個(gè)認(rèn)知，做直投這件事是一件極其專業(yè)的事，它需要一系列的標(biāo)配，比如一個(gè)真的能看得懂項(xiàng)目的團(tuán)隊(duì)，比如深耕行業(yè)的專業(yè)人士。這個(gè)門檻，已經(jīng)可以過濾絕大多數(shù)LP。

那么，他們?yōu)槭裁催€要下場做直投呢？

投中研究院的一位同事則告訴我，不同的LP對(duì)直投/跟投有不同的訴求。比如，政府引導(dǎo)基金做直投，更大的訴求是想要擴(kuò)大在投資中的話語權(quán)，或者為了招商引資等。

對(duì)很多產(chǎn)業(yè)方來說，他們做直投的思路有別于GP做直投的思路。產(chǎn)業(yè)方做直投，更多是為了產(chǎn)業(yè)鏈上的布局，把潛在的競爭對(duì)手變?yōu)楹献骰锇?；在目前的?chuàng)投市場里，越來越多的GP會(huì)希望更多的產(chǎn)業(yè)方作為跟投，這便于他們?cè)谌蘸蟮耐顿Y中獲得更高的籌碼。

同時(shí)，目前市場上也已經(jīng)出現(xiàn)了專門為產(chǎn)業(yè)方準(zhǔn)備的融資輪次，產(chǎn)業(yè)方作為戰(zhàn)略投資方的角色入局，前者拿到的價(jià)格也會(huì)比純財(cái)務(wù)投資方低一些。

“這是發(fā)展的必然?！蔽业难芯吭和逻@樣說，“產(chǎn)業(yè)方一定是想做直投的，做子基金只是需要更多的觸手。”

而對(duì)許多家辦來說，要求直投已經(jīng)是一條很明確的條款。一位不愿具名的投資人透露，他聊過的家辦中，有直接要求GP分享某具體被投企業(yè)的跟投份額——“這極大的考驗(yàn)了GP是否愿意分享自己的資源”。

事實(shí)的確如此，“no fee, no carry”或者“half fee, half carry”事件已經(jīng)很頻繁，LP跟投的要求會(huì)使得GP不僅失去一部分收入，也犧牲了自己對(duì)基金的部分控制；而這不是所有GP都愿意接受的，一些GP對(duì)優(yōu)秀項(xiàng)目的把控非常嚴(yán)格。

投中研究院還提到了券商和金融機(jī)構(gòu)做直投的訴求。前者，更希望接觸早期的項(xiàng)目，這有利于投行業(yè)務(wù)的補(bǔ)充，也是他們做母基金的動(dòng)因。后者做直投則更多是資產(chǎn)配置的需求，專投與自己相關(guān)的項(xiàng)目標(biāo)的，不太會(huì)跟市場化GP搶項(xiàng)目。

“人傻錢多”的時(shí)代終結(jié)了

對(duì)LP來說，跟投是一個(gè)性價(jià)比極高的選擇，現(xiàn)在這個(gè)選擇已經(jīng)成為一種趨勢(shì)。

萬方家族辦公室首席執(zhí)行官兼聯(lián)合創(chuàng)始人關(guān)志敏表示，LP直投主要是為了追求透明度和參與權(quán)。

他們出具的一份報(bào)告則顯示，在76個(gè)亞太家辦（合計(jì)財(cái)富約為1220億美元）中，80%的家族辦公室投資于私募股權(quán)，占比相當(dāng)高。在其私募股權(quán)投資組合內(nèi)，直接投資占比(57%)略高于基金式投資(43%)。對(duì)于直接投資，亞太家族辦公室更傾向于采取主動(dòng)管理(32%)。

對(duì)于賽道的話，近85%的亞太家族辦公室目前投資于醫(yī)療行業(yè)，半數(shù)(53%)家族辦公室2022 年計(jì)劃增加對(duì)醫(yī)療行業(yè)的投資。

至于為何尋求增加對(duì)醫(yī)療行業(yè)的投資，一位家族辦公室高管這樣解釋：“疫情暴露出亞太醫(yī)療基礎(chǔ)設(shè)施普遍不足。中產(chǎn)階層和低收入群體沒有合適的設(shè)施，這些群體占人口的90%，他們幾乎沒有渠道獲得良好醫(yī)療服務(wù)。因此這個(gè)領(lǐng)域存在廣闊機(jī)會(huì)，我們應(yīng)當(dāng)有所作為，扭轉(zhuǎn)局面。這也是傳承家族財(cái)富的絕佳方式。”

科勒資本投資主管楊戰(zhàn)分享了一個(gè)信息點(diǎn)：在人民幣市場中，越來越多的LP以文本的形式要求GP提供給他們跟投機(jī)會(huì)；而當(dāng)GP要滿足各個(gè)LP的跟投需求時(shí)，這在某種程度上“倒逼”他們尋找更大的案子，從而獲得足夠多的跟投額度。

在科勒資本最近發(fā)布的《全球私募股權(quán)晴雨表》中，有明確的數(shù)據(jù)支撐了LP對(duì)跟投的濃烈興趣。

比如89%的LP是為了參與投資的機(jī)會(huì)——追求更高的收益；45%的LP表示參與直投，更能了解GP是怎么投資的，這增加了他們對(duì)GP的了解；37%的LP表示參與直投是為了對(duì)某個(gè)細(xì)分領(lǐng)域增加權(quán)重。

此外，在人民幣市場中，盲池的募資開始緊俏，更多的LP要求先通過項(xiàng)目跟投/直投和項(xiàng)目基金一起參與投資，通過這種方式來了解GP，進(jìn)而再?zèng)Q定是否投資GP。

以上信息或許產(chǎn)生了一種直觀閱讀感：LP越來越GP化，GP市場越來越卷。

但如果置身宏觀視角，LP下場直投，一部分來講，這是LP和GP之間的博弈，雙方在對(duì)待控制權(quán)上將會(huì)進(jìn)行更多的較量。同時(shí)，以深圳天使母基金做直投為例，LP在更多的分擔(dān)GP的風(fēng)險(xiǎn)，跟投的方法也能更有效地支持項(xiàng)目標(biāo)的。

“在一個(gè)已投項(xiàng)目中，GP和LP真正地綁在了一條船上。”上述投資人朋友這樣感嘆。