近日，上海龍旗科技股份有限公司（以下簡稱“龍旗科技”）更新了招股說明書并回復了第二輪問詢，公司將于2023年8月23日接受上市審核委員會審議首發(fā)申請。

龍旗科技沖擊A股之路可謂坎坷，公司曾于2015年12月、2017年12月兩度遞交招股書沖擊創(chuàng)業(yè)板，均以失敗告終，當時提出的問題包括未來經(jīng)營情況及持續(xù)盈利能力、與小米的關聯(lián)交易、業(yè)務收入變化較大等。

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2023年龍旗科技轉(zhuǎn)戰(zhàn)上交所重啟上市，募資金額由4.27億元擴大到了18億元。募資金額大幅提升引起上交易重點關注，并對公司進行了多輪問詢。

“三大ODM廠商”之一，實控人卷入離婚案

招股書顯示，龍旗科技屬于智能產(chǎn)品ODM行業(yè)，為全球頭部消費電子品牌商和全球領先科技企業(yè)提供專業(yè)的智能產(chǎn)品綜合服務，主要客戶包括小米、三星電子、聯(lián)想、榮耀、OPPO、vivo、中郵通信、中國聯(lián)通、中國移動等。

杜軍紅為龍旗科技的實際控制人，這些年來，杜軍紅已將龍旗科技一手打造成國內(nèi)“三大ODM廠商”之一，另外兩家分別為已上市的華勤技術（603296.SH）、聞泰科技(600745.SH)。

值得注意的是，杜軍紅在IPO期間卷入了離婚官司，上交所對杜軍紅前妻葛燕燕要求重新分割部分夫妻共同財產(chǎn)案件進行了詳細問詢。

2021年10月8日，葛燕燕以離婚后財產(chǎn)糾紛為由對杜軍紅提起訴訟，要求撤銷雙方于2018年10月簽署的離婚協(xié)議書，并要求重新分割部分夫妻共同財產(chǎn)。因原告申請財產(chǎn)保全，杜軍紅持有的昆山龍旗234.4347萬元、昆山龍飛9.9萬元以及昆山旗云4.25萬元財產(chǎn)份額被凍結(jié)。

在法院駁回葛燕燕關于重新分割財產(chǎn)的申請后，2023年1月16日，葛燕燕再度向上海市浦東新區(qū)人民法院提起訴訟，要求杜軍紅履行離婚協(xié)議之約定，配合將間接持股的亞芯電子50%的權益即股權折價款支付給葛燕燕。

離婚事件直接威脅著龍旗科技控制權的穩(wěn)定，對此，龍旗科技在回復函稱，原告已就本案申請撤訴，針對凍結(jié)事項，上海市浦東新區(qū)人民法院已出具《民事裁定書》解除對杜軍紅財產(chǎn)的凍結(jié)措施。

依賴小米成“雙刃劍”

財務數(shù)據(jù)顯示，2019-2021年及2022年上半年，龍旗科技實現(xiàn)營業(yè)收入分別約為99.74億元、164.21億元、245.96億元、152.83億元；對應實現(xiàn)歸屬凈利潤分別約為9761.67萬元、2.98億元、5.47億元、2.47億元。

龍旗科技上市之所以艱難，與過多的關聯(lián)交易不無關系，公司業(yè)務高對依賴小米及其關聯(lián)方。截至IPO前，小米創(chuàng)始人雷軍實控的天津金米、蘇州順為合計持有公司17.31%股份，僅次于杜軍紅及一致行動人持有的44.20%股份，為第二大股東。

自2020年起，由于龍旗科技和小米的合作模式由IDH逐漸轉(zhuǎn)變?yōu)镺DM，小米及其關聯(lián)方更是穩(wěn)坐龍旗科技的第一大客戶。這點也有數(shù)據(jù)可以看出，在報告期內(nèi)，龍旗科技向小米的關聯(lián)銷售合計占營業(yè)收入的比例分別達到12.52%、41.96%、57.66%和49.2%，在2020年以后有明顯的提升。

營收增長的同時應收賬款也是高企，截至各報告期末，龍旗科技應收賬款賬面價值分別約25億元、66億元、67億元、70億元，占流動資產(chǎn)比例分別約為38%、59%、53%、51%。2022年6月末時，龍旗科技62.04%的應收賬款都來自小米及其關聯(lián)方，因此這樣的資產(chǎn)并不能算太優(yōu)質(zhì)。

然而小米的助力是把“雙刃劍”，一方面給龍旗科技帶來了相對穩(wěn)定業(yè)務的同時，另一方面令公司的毛利率難以提升，影響了其盈利能力。

作為代工廠，企業(yè)面對大客戶并無太多話語權，龍旗科技的毛利率并不高，2020-2022年綜合毛利率分別為8.24%、7.55%、8.5%，而同期可比公司的綜合毛利率平均值分別為13.52%、11.73%、11.72%，差距非常大。

另外，龍旗科技的客戶集中度遠高于可比公司，前五大客戶的收入占到九成左右。數(shù)據(jù)顯示，2019-2021年，龍旗科技前五大客戶占總營業(yè)收入的比例分別超過88%、93%、89%，而同期可比公司平均值分別為75.94%、74.93%、73.02%。

產(chǎn)品結(jié)構(gòu)單一，盈利能力被同行甩開

根據(jù)Counterpoint數(shù)據(jù)，2022年龍旗科技智能手機業(yè)務以28%市占率居于行業(yè)第一位。但從盈利能力來看，在三巨頭里是最差的。2022年，華勤技術營收是龍旗科技的三倍多，凈利潤是4.4倍；而聞泰科技的營收約為龍旗科技的兩倍，凈利潤約為2.5倍。

這背后除了上面提到的“小米因素”外，與其產(chǎn)品結(jié)構(gòu)也有很大關系。

華勤技術除智能手機、平板電腦、AIoT產(chǎn)品外，還有較大比例的筆記本電腦和服務器產(chǎn)品。其2022年智能手機銷售金額占比僅為40.59%。

聞泰科技通過并購切入了功率半導體業(yè)務，同時也拓展了蘋果產(chǎn)品代工業(yè)務，智能終端占總營收的比例也在逐步下降。

而回頭看龍旗科技，2020年以來，龍旗科技構(gòu)建了“1+Y”發(fā)展戰(zhàn)略，“1”代表核心產(chǎn)品智能手機，Y代表平板電腦、智能手表、VR/AR設備、TWS耳機、汽車電子等智能產(chǎn)品。愿景雖然美好，但在報告期內(nèi)，龍旗科技智能手機業(yè)務占主營業(yè)務的比例分別超過61%、72%、74%、84%，一直呈上升趨勢。

更重要的是，智能手機市場已經(jīng)初現(xiàn)頹勢，全球手機的銷量在去年跌至冰點，創(chuàng)下2013年以來的最低值。

今年上半年，龍旗科技實現(xiàn)營業(yè)收入108億元，同比下降29.34%；凈利潤33379.35萬元，同比增長34.81%；歸母凈利潤33413.51萬元，同比增長35.06%。就營業(yè)收入下降，龍旗科技解釋稱主要是智能手機市場整體復蘇不及預期及前期基數(shù)較高所致，扣非凈利潤上升主要是受益于原材料價格降低、美元兌人民幣匯率升值及生產(chǎn)經(jīng)營效率持續(xù)提升。

募資必要性存疑

龍旗科技一直努力IPO與其資產(chǎn)負債率常年超80%不無關系。報告期各期末，龍旗科技的資產(chǎn)負債率（合并）分別超過87%、88%、80%、81%，而同期可比公司平均值分別為62.43%、59.52%、60.51%、60.67%。

此次龍旗科技欲募資18億元，11.88億元用于惠州智能硬件制造項目、5.67億元用于南昌智能硬件制造中心改擴建項目，用于提升智能產(chǎn)品ODM交付能力，2.7億用于上海研發(fā)中心升級建設，4億用于補充營運資金。

其中，惠州智能硬件制造項目、南昌智能硬件制造中心改擴建項目主要用于提升智能產(chǎn)品ODM交付能力，達產(chǎn)后每年分別可新增3080萬和3560萬臺智能產(chǎn)品。

過去幾年，龍旗科技的自產(chǎn)產(chǎn)能每年都在增長，其產(chǎn)能利用率始終保持在9成左右。如今在智能手機市場已經(jīng)初現(xiàn)頹勢的情況下還大手筆募資擴產(chǎn)，上交所也對其募投項目的合理性和必要性提出了質(zhì)疑。

此外還有4億將用于補充營運資金，而2021年以來，龍旗科技已進行了三筆大額現(xiàn)金分紅，金額早已超4億元。對此，上交所也要求其說明分紅的必要性和合理性、資金具體去向，是否存在體外資金循環(huán)及其他任何利益輸送。