在美元荒陰霾籠罩下，3月以來(lái)境內(nèi)房企海外發(fā)債規(guī)模遭遇“腰斬”。

數(shù)據(jù)顯示，3月前20天，境內(nèi)房企海外發(fā)債規(guī)模僅有約50.8億美元，僅為去年同期的約41.3%。

“美元債發(fā)行利率太高了，財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)太重。”一位原先計(jì)劃在3月下旬發(fā)行美元債籌資的境內(nèi)房企財(cái)務(wù)總監(jiān)告訴21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者，上周以來(lái)，與他們信用評(píng)級(jí)均為B的房企美元債價(jià)格大幅下跌(收益率隨之大漲至17%以上)，導(dǎo)致投行給予最新的美元債發(fā)行年化利率跳漲至18%，被公司高層一口回絕。而且，多家原先簽訂投資意向的海外基金均表示，美元頭寸吃緊導(dǎo)致他們只能大幅壓縮認(rèn)購(gòu)額度，也令公司高層決定擱置海外發(fā)債籌資計(jì)劃。

盡管周一美聯(lián)儲(chǔ)出臺(tái)無(wú)限量QE計(jì)劃令金融市場(chǎng)美元荒狀況趨于緩解，但未來(lái)一段時(shí)間境內(nèi)房企境外發(fā)債前景不容樂(lè)觀。一方面，4月眾多上市房企進(jìn)入業(yè)績(jī)靜默期，導(dǎo)致他們海外發(fā)債路演放緩，另一方面當(dāng)前全球高收益?zhèn)瘍r(jià)格波動(dòng)劇烈，令眾多海外基金壓低配置比例規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，也令境內(nèi)房企海外發(fā)債很難找到一個(gè)良好的窗口期。

“除非境內(nèi)房企愿意承擔(dān)極高的發(fā)債利率，比如信用評(píng)級(jí)為B的房企發(fā)債利率高達(dá)18%左右，BB的也需要在15%左右，但較高的利率又會(huì)導(dǎo)致海外基金擔(dān)心這些房企的再融資能力(債券兌付)與財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)，未必敢大舉認(rèn)購(gòu)。”一家香港投行債券承銷(xiāo)部門(mén)業(yè)務(wù)主管介紹，隨著房企美元債價(jià)格大跌，不少海外基金更愿抄底估值偏低的已流通美元債并持有到期，套取約20%的利差收益。

21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者多方了解到，隨著房企美元債價(jià)格大跌導(dǎo)致境內(nèi)債券利差大幅擴(kuò)大，也吸引不少境內(nèi)私募基金開(kāi)展境內(nèi)外利差套利交易。他們的操作是，一面減持境內(nèi)房企債，一面在境外買(mǎi)入同一家房企的美元債，可以坐享至少10%的利差收益。

美元荒的“犧牲者”

3月6日前，由于中國(guó)疫情控制見(jiàn)效，中資企業(yè)美元債一度被海外基金視為避險(xiǎn)資產(chǎn)。但隨著上周金融市場(chǎng)美元荒狀況加劇，境內(nèi)房企高收益美元債陷入巨大的拋售潮。

數(shù)據(jù)顯示，上周IBOXX中國(guó)高收益指數(shù)下跌7.5%，高收益房地產(chǎn)指數(shù)更是大跌9.3%。信用評(píng)級(jí)在B與BB之間的境內(nèi)房企美元債價(jià)格平均跌幅超過(guò)10%，其中，中駿、禹州、華夏幸福等境內(nèi)房企美元債當(dāng)周跌幅更是超過(guò)20%。

上述香港投行債券承銷(xiāo)部門(mén)業(yè)務(wù)主管透露，這背后，是大量海外基金基于風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避與美元籌資考量，大舉拋售境內(nèi)房企美元債“降杠桿”。“相比金融機(jī)構(gòu)和城投公司美元債，境內(nèi)房企美元債的外資參與度與投資杠桿比例都是最高，因此后者自然成為海外基金美元流動(dòng)性擠兌的最大犧牲者。”

據(jù)彭博數(shù)據(jù)顯示，現(xiàn)存的173只境內(nèi)企業(yè)發(fā)行的非投資級(jí)高收益?zhèn)偞媪?80億美金，其中惠理、黑石、北方信托銀行、摩根大通、Ashmore、瑞信等國(guó)際私募機(jī)構(gòu)與投行總計(jì)持倉(cāng)比例超過(guò)10%，一旦這些機(jī)構(gòu)均大舉拋售房企美元債籌資，其價(jià)格跌幅勢(shì)必相當(dāng)慘烈。

富國(guó)全球債(QDII)基金經(jīng)理沈博文表示，上周中資企業(yè)美元債遭遇拋售潮與大跌，主要具備三大特征，一是流動(dòng)性相對(duì)較好的債券跌幅更大;二是高收益?zhèn)恍?，其中地產(chǎn)債跌幅明顯高于城投債;三是長(zhǎng)端和極短端債券價(jià)格跌幅均大于中等期限品種。

“這都凸顯海外基金為了籌資美元去杠桿或填補(bǔ)交易保證金缺口，對(duì)中資企業(yè)美元債采取無(wú)差別的拋售，即便是流動(dòng)性較高且存續(xù)期限較短的優(yōu)質(zhì)房企美元債，都被悉數(shù)拋售當(dāng)成籌資工具。”這位香港投行債券承銷(xiāo)部門(mén)業(yè)務(wù)主管透露，事實(shí)上，不只是中國(guó)房企美元債遭遇拋售潮，上周眾多新興市場(chǎng)國(guó)家高收益美元債跌幅均在8%-10%，其中印尼高收益?zhèn)庥鲎顝?qiáng)拋售沖擊，單周跌幅超過(guò)14.5%。

“問(wèn)題是中國(guó)房企美元債遭遇猛烈拋售導(dǎo)致收益率大幅走高，直接推高了我們海外發(fā)債的融資成本。”前述境內(nèi)房企財(cái)務(wù)總監(jiān)向記者無(wú)奈表示，原先他們預(yù)計(jì)3月發(fā)債的年化利率約在11%-12%之間，如今整個(gè)發(fā)債融資成本驟增至18%，且多家債券承銷(xiāo)投行均下調(diào)認(rèn)購(gòu)額度，令公司高層相當(dāng)不爽。

他直言，年化18%的融資成本已遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)企業(yè)可承受的財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)。按照他們當(dāng)前的再融資能力與銷(xiāo)售回款現(xiàn)金流周轉(zhuǎn)狀況估算，在最樂(lè)觀的情況下，企業(yè)也只能承受最高14%的海外發(fā)債融資成本。因此目前公司高層正籌劃在境內(nèi)發(fā)債，畢竟境內(nèi)發(fā)債融資成本比境外發(fā)行美元債低了逾10個(gè)百分點(diǎn)。

各路資本趁機(jī)抄底、回購(gòu)、套利

隨著上周中資房企美元債價(jià)格大幅走低，不少境內(nèi)外資本開(kāi)始蠢蠢欲動(dòng)抄底獲利。

“一些再融資能力較強(qiáng)的中資房企美元債交易價(jià)格已經(jīng)被低估了。”一家美國(guó)新興市場(chǎng)投資基金債券交易員分析，尤其是部分中資房企美元債收益率上漲突破20%后，他們買(mǎi)入并持有到期的收益率，早已超過(guò)此前新興市場(chǎng)股票投資組合的平均收益率7個(gè)百分點(diǎn)，令他們傾向買(mǎi)入房企美元債博取更高投資回報(bào)。

這位債券交易員直言，他們之所以有充足資金迅速抄底買(mǎi)入，也得益于美聯(lián)儲(chǔ)無(wú)限量QE措施令經(jīng)紀(jì)商提供了短期拆借資金與更高杠桿投資倍數(shù)，讓他們“捷足先登”抓住難得的獲利機(jī)會(huì)。

21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者注意到，不少境內(nèi)私募基金同樣正在積極入場(chǎng)開(kāi)展套利交易。具體而言，他們拋售房企在境內(nèi)發(fā)行的人民幣債券，轉(zhuǎn)而配置同一家房企在境外發(fā)行的美元債券，一賣(mài)一買(mǎi)之間可以博取至少10%的利差收益。

“我們將這種交易視為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)套利，即在承受同樣的房企信用風(fēng)險(xiǎn)與再融資能力考驗(yàn)的狀況下，將境內(nèi)債換成境外美元債可以多賺逾10%收益。”一家涉足中資企業(yè)海外美元債投資的私募基金負(fù)責(zé)人認(rèn)為。

不過(guò)，鑒于近期中資企業(yè)美元債價(jià)格劇烈波動(dòng)，他們?cè)陂_(kāi)展抄底與套利交易的同時(shí)，都紛紛買(mǎi)入看跌IBOXX中國(guó)高收益指數(shù)或高收益房地產(chǎn)指數(shù)的金融衍生品對(duì)沖持倉(cāng)風(fēng)險(xiǎn)。究其原因，一是他們擔(dān)心疫情沖擊導(dǎo)致境內(nèi)房地產(chǎn)企業(yè)銷(xiāo)售回款放緩，加之房地產(chǎn)信貸依然從嚴(yán)，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)下調(diào)企業(yè)信用評(píng)級(jí)令美元債價(jià)格趨跌，二是當(dāng)金融市場(chǎng)聚焦點(diǎn)重新轉(zhuǎn)向疫情下的全球經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險(xiǎn)加大，導(dǎo)致美股繼續(xù)大跌與機(jī)構(gòu)拋售資產(chǎn)避險(xiǎn)潮起，中資房企高收益美元債又可能遭遇新一輪下跌。

值得注意的是，在房企美元債大跌之際，越來(lái)越多境內(nèi)企業(yè)也開(kāi)始逢低回購(gòu)美元債。

3月19日，融創(chuàng)中國(guó)決定從公開(kāi)市場(chǎng)回購(gòu)2020年7月與8月到期的兩筆美元債，合計(jì)7860萬(wàn)美元。此前一天，新湖中寶公告稱，企業(yè)在3月6日-13日期間從公開(kāi)市場(chǎng)回購(gòu)了700萬(wàn)美元的2022年到期美元債。

“上周以來(lái)，眾多中資房企美元債價(jià)格跌至票面價(jià)格的約83%，企業(yè)此時(shí)大舉回購(gòu)，既能降低自身利息開(kāi)支財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)，又能減輕本金兌付壓力。”對(duì)沖基金MKS PAMP分析師Sam Laughlin分析說(shuō)。不過(guò)，目前中資房企回購(gòu)舉措不足以推動(dòng)美元債快速觸底回升，房企海外高收益美元債何時(shí)“否極泰來(lái)”，還得看全球金融市場(chǎng)美元荒緩解的臉色。