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隨著全球石油需求不斷突破歷史最高水平，由于近10年對(duì)ESG（環(huán)境、社會(huì)和公司治理 ）投資的傾向?qū)е率托袠I(yè)投資不足，備用原油加工能力不足，導(dǎo)致煉油廠原油運(yùn)行量增加。全球煉油系統(tǒng)不堪重負(fù)，利潤(rùn)率得到了支撐，并加劇了燃油價(jià)格的波動(dòng)。

在本周的新加坡年度亞太石油會(huì)議(APPEC)會(huì)議上，從貢沃爾集團(tuán)(Gunvor Group)到維托爾(Vitol)的高管們都表達(dá)了煉油系統(tǒng)投資不足的擔(dān)憂。

衡量煉油利潤(rùn)率的標(biāo)準(zhǔn)行業(yè)指標(biāo)是“3-2-1裂縫價(jià)差”——煉油廠每加工3桶WTI原油，就會(huì)生產(chǎn)2桶汽油和1桶餾分燃料（如柴油和航空燃油）。從1985年到2021年，裂縫價(jià)差平均為11美元/桶。即使在2004-08年（煉油業(yè)的黃金時(shí)代），裂縫價(jià)差也從未超過30美元/桶。今天，這一標(biāo)準(zhǔn)徘徊在40美元/桶左右。

換句話說，在綠色轉(zhuǎn)型完成之前，舊的碳經(jīng)濟(jì)仍然需要投資，否則全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)將面臨產(chǎn)能限制的風(fēng)險(xiǎn)。產(chǎn)能供應(yīng)不足的問題需要數(shù)年時(shí)間才能解決，因此，我們確信全球經(jīng)濟(jì)將面臨一個(gè)長(zhǎng)達(dá)數(shù)十年的投資不足超級(jí)周期，我們將其定義為資本支出周期，在這個(gè)周期中，對(duì)增長(zhǎng)的實(shí)際限制造成了實(shí)際價(jià)格壓力，價(jià)格超漲將成為新常態(tài)。最終，在沒有下一輪投資的情況下，有限的庫存和邊際過剩產(chǎn)能表明，唯一的解決方案是降低需求。然而，要做到這一點(diǎn)，經(jīng)濟(jì)衰退是必要的。

歐佩克+延長(zhǎng)減產(chǎn)協(xié)議旨在去庫存

沙特和俄羅斯已宣布將自愿減產(chǎn)協(xié)議延長(zhǎng)3個(gè)月至2023年底，油價(jià)自2022年11月以來首次突破90美元/桶。布油的14日相對(duì)強(qiáng)弱指數(shù)已經(jīng)被推入超買區(qū)域，反彈溫和停頓強(qiáng)化了我們對(duì)布倫特原油在今年剩余時(shí)間內(nèi)將在80-90美元/桶范圍波動(dòng)的信念。

我們對(duì)沙特和俄羅斯延長(zhǎng)自愿性減產(chǎn)協(xié)議的解讀是，在當(dāng)今傳統(tǒng)能源行業(yè)投資不足的環(huán)境下，歐佩克+正在明確地行使其非彈性定價(jià)權(quán)，即在不顯著影響其需求的情況下逐步提高價(jià)格的能力。至關(guān)重要的是，我們不認(rèn)為歐佩克+這一行動(dòng)會(huì)被市場(chǎng)解讀為是為了抵消當(dāng)前疲軟的需求前景。事實(shí)上，全球石油需求目前處于創(chuàng)紀(jì)錄的高位（據(jù)國(guó)際能源署估計(jì)，今年石油需求增長(zhǎng)高于220萬桶/天的平均水平，達(dá)到1.022億桶/天）。相反，歐佩克的目標(biāo)是減少全球庫存過剩，緩解油價(jià)的下行波動(dòng)，鑒于本十年石油供應(yīng)將受限的預(yù)期，這一舉措應(yīng)該會(huì)推動(dòng)對(duì)石油行業(yè)的投資。

目前布倫特原油價(jià)格約為90美元/桶，WTI原油價(jià)格也在87美元/桶左右，石油期權(quán)交易員越來越相信市場(chǎng)的緊張狀況會(huì)持續(xù)，支撐了布油將再次反彈至100美元/桶的押注，100美元/桶看漲期權(quán)的未平倉(cāng)合約是未來12個(gè)月倉(cāng)位最多的期權(quán)。考慮到緊張的市場(chǎng)基本面，雖然風(fēng)險(xiǎn)傾向于上行，但我們維持2023年底和2024年底的目標(biāo)分別為84美元/桶和87美元/桶，油價(jià)上破100美元/桶不是我們的基本預(yù)期。這一觀點(diǎn)的前提是，歐佩克+不太可能接受油價(jià)漲至100美元/桶以上，原因有三個(gè)：（1）歐佩克+關(guān)注的是石油市場(chǎng)中期穩(wěn)定；（2）油價(jià)上漲可能刺激美國(guó)和受制裁的生產(chǎn)商做出強(qiáng)勁的供應(yīng)反應(yīng)，類似于2022年能源危機(jī)時(shí)的情景；（3）汽油價(jià)格和實(shí)際收入在美國(guó)總統(tǒng)大選前具有政治重要性。